رؤى بروتوكول Ethena: تحديات معدل التمويل واستراتيجيات التحسين

1. مصدر دخل بروتوكول Ethena هو عائدات الرهن من العقود الفورية وعائدات معدل التمويل من المراكز القصيرة. إدخال الضمانات من BTC يخفف من عائدات الرهن، بينما تبريد السوق وتقليص المراكز القصيرة أدى إلى تقليص عائدات معدل التمويل.

2. زيادة أنواع الرهن هي الطريق الذي يجب اتباعه لتطوير Ethena على المدى الطويل، لكنها قد تعني انخفاض الفائدة على المدى الطويل.

3. معدل التمويل الحالي للبروتوكول غير كافٍ، مما يؤدي إلى مخاطر مرتفعة.

4. تتمتع Ethena بميزة معينة في مواجهة سحب الأموال عند وجود معدل التمويل السلبي.

5. إجمالي عدد عقود السوق غير المفتوحة هو مؤشر مهم للحد من إصدار USDe.

Ethena هو بروتوكول عملة مستقرة مبني على سلسلة الكتل Ethereum، يوفر "الدولار الصناعي" USDe من خلال استراتيجية محايدة دلت. يقوم المستخدمون بإيداع stETH في البروتوكول لصك USDe بما يعادل. يستخدم Ethena خطة تسوية خارجية، حيث يتم تعيين رصيد stETH إلى بورصة مركزية كضمان، ويقوم ببيع ETH الدائم بكميات متساوية. تحقق هذه المحفظة محايدة دلت، مما يحافظ على استقرار قيمة USDe.

يمكن للمستخدمين رهن USDe في البروتوكول لصك sUSDe، والحصول على الأرباح الناتجة عن معدل التمويل. اعتبارًا من 9 مايو 2024، كان معدل العائد على حاملي sUSDe هو 15.3%، وبلغ إجمالي إصدار USDe 2.29 مليار دولار، مما يشكل حوالي 1.43% من القيمة السوقية الإجمالية للعملات المستقرة، ويحتل المرتبة الخامسة.

في السوق الصاعدة الحالية، فإن مشاعر الشراء أعلى بكثير من مشاعر البيع، ويظل معدل التمويل عند مستويات مرتفعة لفترة طويلة. يمكن أن تحقق المراكز القصيرة التي تحتفظ بها بروتوكول Ethena عائدات كبيرة من معدل التمويل، وهو السبب في تحقيقها عوائد مرتفعة بدون مخاطر.

ابتداءً من أبريل 2024، يمكن للمستخدمين رهن BTC في بروتوكول Ethena لصك USDe. اعتبارًا من 9 مايو، شكلت BTC المرهونة 41% من إجمالي الأصول المرهونة. على الرغم من أن إدخال BTC كأصل مرهون قد خفّض عوائد stETH على الرهن، إلا أنه زاد من القدرة على التوسع على المدى القصير، ورفع من تنوع المحفظة، مما أدى إلى تقليل مخاطر فك الارتباط لـ USDe في سوق الدب.

انخفض معدل عائد sUSDe حالياً من أكثر من 30% بسرعة إلى حوالي 10%، متأثراً بمشاعر السوق العامة وكذلك التأثير الناتج عن الانكماش السريع لـ USDe الذي أدى إلى وجود عدد كبير من المراكز القصيرة في السوق. لا يزال USDe، كعملة مستقرة، يفتقر بشكل كبير إلى سيناريوهات التطبيق، حيث أن معظم حامليها يهدفون فقط إلى تحقيق APY مرتفع والمشاركة في أنشطة الإطلاق.

أظهرت الحسابات الرسمية لـ Ethena أنه بالنسبة لصندوق تأمين ابتدائي بقيمة 20 مليون دولار، فإن معدل السحب بنسبة 50% يمكن أن يضمن كفاية رأس المال في معظم الحالات. ومع ذلك، فإن الوضع الفعلي هو أن صندوق التأمين الابتدائي يبلغ فقط 1 مليون دولار، وأن معدل نمو عرض USDe يتجاوز بكثير التوقعات في النموذج. حاليًا، يمثل صندوق التأمين البالغ 38.2 مليون دولار فقط 1.66% من إجمالي عرض USDe، حيث تمثل الزيادة الأخيرة ما يقرب من نصف هذا المبلغ خلال الشهر الماضي.

قد يؤدي عدم كفاية صندوق التأمين إلى نقص في ثقة المستخدمين وتراجع تدريجي في TVL للمشروع. في الوقت نفسه، يجب على فريق المشروع زيادة معدل سحب صندوق التأمين لتعويضه بسرعة، ولكن في ظل انخفاض عائدات معدل التمويل، قد يؤدي ذلك إلى تقليل عائدات المستخدمين بشكل أكبر.

عندما ينخفض معدل التمويل بشكل كبير، قد يواجه USDe أزمة سحب. ومع ذلك، يبدو أن الآلية الفريدة لـ Ethena تعطيها بعض المزايا خلال الأزمات. عند حدوث أزمة سحب، نظرًا للحاجة إلى تسوية المراكز القصيرة، تكون السيولة الطويلة وفيرة في سوق معدل التمويل السلبي، لذا فإن التسويات لا تعاني تقريبًا من مشاكل السيولة. في نفس الوقت، يمكن أن تكون فترة الانتظار البالغة 7 أيام لـ sUSDe بمثابة وسيلة حماية في حالة حدوث تقلبات مفاجئة في السوق.

إجمالي عدد العقود غير المنفذة في السوق هو العامل الرئيسي الذي يحد من كمية إصدار USDe. اعتبارًا من 9 مايو 2024، تشكل العقود غير المنفذة ETH في بروتوكول Ethena 13.77% من الإجمالي، بينما تشكل BTC 4.71%. قد تواجه عملية توسيع حجم USDe مشاكل معينة في السيولة. الحل هو زيادة المزيد من الضمانات عالية الجودة، وزيادة الحد الأقصى لإمدادات USDe، وزيادة تنوع المحفظة.

بشكل عام، عرض بروتوكول Ethena آلية عملة مستقرة فريدة واستجابة حساسة لديناميات السوق. على الرغم من مواجهة العديد من التحديات، إلا أنه حافظ على تنافسيته من خلال آليات مبتكرة وتنوع في الأصول المرهونة. يجب أن تستمر الاستراتيجيات في التحسين، وتعزيز قدرات إدارة المخاطر، لضمان كفاية صندوق التأمين واستقرار السيولة في المستقبل. يجب على المستثمرين والمستخدمين فهم آلية عمل البروتوكول، ومصادر العائد، والمخاطر المحتملة.