بعد انهيار Luna-UST، ودعت العملات المستقرة تمامًا عصر الاستقرار، وأصبح نظام CDP (DAI، GHO، crvUSD) أمل القرية لفترة، ولكن في النهاية، كانت Ethena والنموذج المرتبط بها من عائدات الربط التي تمكنت من الخروج من الحصار الذي فرضته USDT/USDC، حيث تجنبت مشكلات عدم كفاءة الأموال الناتجة عن الزيادة في الرهن، وتمكنت من فتح سوق DeFi بفضل خصائص العائدات الأصلية.
على العكس من ذلك، بعد أن اعتمدت شبكة Curve على عملة مستقرة لفتح سوق DEX، بدأت تدريجياً في دخول سوق الإقراض Llama Lend وسوق العملات المستقرة crvUSD، ولكن تحت بريق شبكة Aave، ظل حجم إصدار crvUSD يتأرجح حول 100 مليون دولار لفترة طويلة، وبالتالي يمكن اعتباره كخلفية فقط.
ومع ذلك، بعد إطلاق دوامة Ethena/Aave/Pendle، ترغب مشروع Curve الجديد Yield Basis أيضًا في الحصول على حصة من سوق عملة مستقرة، حيث يبدأ من القرض القائم على الدوران، ولكن هذه المرة من خلال التداول، وتأمل في استخدام التداول لإزالة عيوب AMM DEX - الخسارة غير الدائمة (IL، Impermanent Loss).
القضاء على الخسائر غير المدفوعة من جانب واحد
عملة Curve هي أحدث إنجاز، الآن BTC الخاص بك أصبح لي، احتفظ بـ YB الخاص بك في الخدمة.
يمثل Yield Basis النهضة، في مشروع واحد، يمكنك رؤية تعدين السيولة، والاحتياطي المسبق، وحرب Curve، والرهونات، veToken، LP Token، والقروض الدائرية، يمكن القول إنها تجسد تطور DeFi.
مؤسس Curve مايكل إيغوروف هو أحد المستفيدين الأوائل من تطوير DEX، حيث قام بتحسين خوارزمية AMM الكلاسيكية x*y=k الخاصة بـ Uniswap، وأطلق على التوالي خوارزميات stableswap و cryptoswap لدعم "تداول العملات المستقرة"، بالإضافة إلى خوارزمية عامة أكثر كفاءة.
تداول العملات المستقرة على نطاق واسع، أسس سوق “الإقراض” المبكر للعملات المستقرة على السلسلة مثل USDC/USDT/DAI، كما أصبحت Curve أهم بنية تحتية على السلسلة للعملات المستقرة في عصر Pendle السابق، وحتى انهيار UST نشأ مباشرة من لحظة سحب السيولة من Curve.
في علم الاقتصاد الرمزي، جعل نمط veToken، وآلية "الرشوة" اللاحقة Convex، veCRV أصلًا حقيقيًا له تأثير فعلي. ومع ذلك، بعد فترة قفل مدتها أربع سنوات، فإن معاناة معظم حاملي $CRV لا يمكن أن تُروى للغرباء.
بعد صعود Pendle و Ethena، لم تعد مكانة سوق Curve آمنة، والجوهر هو بالنسبة لـ USDe، فإن التحوط يأتي من عقود CEX، ويتم استخدام sUSDe لتوجيه التدفقات لالتقاط العوائد، وأهمية تداول العملة المستقرة لم تعد مهمة.
الهجوم المضاد لشبكة Curve جاء أولاً من Resupply، حيث تم إطلاقه بالتعاون مع Convex و Yearn Fi، وهما عملاقان قديمان في عام 2024، ثم حدث الانهيار المتوقع، وكانت هذه هي المرة الأولى التي تحاول فيها شبكة Curve الفشل.
حدثت مشكلة في Resupply، على الرغم من أنه ليس مشروعًا رسميًا من Curve، ولكن كسر العظام مرتبط بالأوتار، إذا لم ترد Curve قريبًا، سيكون من الصعب عليها شراء تذكرة إلى المستقبل في عصر العملات المستقرة.
عندما يظهر الخبير، يكون حقًا مختلفًا، لا تستهدف Yield Basis عملة مستقرة، ولا سوق الإقراض، بل مشكلة الخسارة غير المؤلمة في AMM DEX، ولكن يجب أن نوضح أولاً: لم يكن الهدف الحقيقي من Yield Basis أبدًا القضاء على الخسارة غير المؤلمة، بل لتعزيز إصدار crvUSD بشكل كبير.
لكن لا يزال من الأفضل البدء من آلية حدوث الخسائر غير المقيدة، حيث يقوم LP (مقدم السيولة) باستبدال صانعي السوق التقليديين، تحت تحفيز توزيع رسوم المعاملات، لتوفير "سيولة ثنائية الاتجاه" لزوج تداول AMM DEX، مثل زوج BTC/crvUSD، حيث يحتاج LP إلى توفير 1 BTC و 1 crvUSD (افتراض أن 1BTC = 1USD)، وفي هذه الحالة تكون القيمة الإجمالية لـ LP هي 2 USD.
في المقابل ، يمكن أيضا التعبير عن سعر p البالغ 1 BTC ك y / x ، ونحن نتفق على أن p = y / x ، في هذا الوقت ، إذا تغير سعر BTC ، مثل زيادة بنسبة 100٪ إلى 2 دولار ، فستحدث المراجحة:
A بركة: سيستخدم المتداولون 1 دولار لشراء 1 BTC، وفي هذه الحالة يحتاج LP إلى بيع BTC للحصول على 2 دولار
B حوض: بيع داخل حوض B عندما تصل القيمة إلى 2 دولار، يحقق المتداولون أرباح صافية قدرها 2-1=1 دولار
أرباح المتداولين في التحكيم هي في جوهرها خسائر LP في حوض A. إذا كنا نريد قياس هذه الخسائر، يمكننا أولاً حساب قيمة LP بعد حدوث التحكيم LP(p) = 2√p (x,y يتم تمثيلهما معًا باستخدام p)، ولكن إذا احتفظ LP ببساطة بـ 1 BTC و 1 crvUSD، فإنه يعتبر أنه لم يتكبد أي خسائر، ويمكن تمثيله كـ LP~hold~(p) = p +1.
وفقًا لعدم المساواة، في حالة p>0 وليس 1، يمكن دائمًا الحصول على 2√p < p + 1، حيث يأتي دخل المتداولين أساسًا من خسائر مزودي السيولة (LP)، لذا تحت تحفيز المصلحة الاقتصادية، يميل مزودو السيولة إلى سحب السيولة والاحتفاظ بالعملات المشفرة، ويجب على بروتوكول AMM الاحتفاظ بمزودي السيولة من خلال زيادة حصة الرسوم والرموز التحفيزية، وهذه هي أيضًا السبب الجذري لبقاء CEX في وضع متفوق على DEX في مجال التداول الفوري.
!
صورة توضيحية: خسارة غير مبررة
صورة المصدر：@yieldbasis
إن الخسارة غير التعويضية من منظور النظام الاقتصادي بأكمله على السلسلة يمكن اعتباره نوعًا من "التوقع"، حيث اختار مزود السيولة (LP) تقديم السيولة، فلا يمكنه المطالبة بالعائدات الناتجة عن الاحتفاظ بها، لذا، فإن الخسارة غير التعويضية هي في جوهرها نوع من الخسارة المحاسبية، ولا ينبغي اعتبارها خسارة اقتصادية حقيقية، بالمقارنة مع الاحتفاظ بـ BTC، يمكن لمزود السيولة أيضًا الحصول على رسوم المعاملات.
لا يعتقد Yield Basis ذلك، فهم لا يحاولون القضاء على الخسائر المتوقعة للـ LP من خلال زيادة السيولة وزيادة نسبة الرسوم، بل يبدأون من "كفاءة السوق"، كما ذكرت سابقًا، مقارنة بالـ p+1 الذي يتم الاحتفاظ به، الـ 2√p للـ LP لن يتفوق أبدًا، ولكن من حيث نسبة العائد على استثمار 1 دولار، الاستثمار الأولي هو 2 دولار، والسعر الحالي هو 2√p دولار، كل دولار من "نسبة العائد" هو 2√p/2 = √p، هل تذكر أن p هو سعر 1 BTC؟ لذا إذا كنت تحتفظ ببساطة، فإن p هو عائد أصولك.
افترض استثماراً أولياً قدره 2 دولار، لذا بعد زيادة بنسبة 100%، تتغير عوائد LP كما يلي:
2√2 USD (المتداولون سيأخذون الفرق)
• العائد النسبي: 2 دولار أمريكي = 1 BTC (1 دولار أمريكي) + 1 crvUSD -> √2 دولار أمريكي
يبدأ Yield Basis من منظور عائد الأصول، مما يجعل √p يتحول إلى p، مما يضمن رسوم LP مع الاحتفاظ بعائد الملكية، هذا بسيط جداً، √p² فقط، من منظور مالي، يتطلب ذلك رافعة مالية ثابتة 2x، وأي زيادة أو نقصان في ذلك سيؤدي إلى انهيار النظام الاقتصادي.
!
شرح الصورة: مقارنة بين قيمة LP لـ p و √p
صورة المصدر: @zuoyeweb3
أي أنه يجعل 1 BTC يحقق كفاءة سوقية مضاعفة، ولا توجد رسوم مرافقة مرتبطة بـ crvUSD، وBTC تبقى بمفردها في معدل العائد، أي أنها تتحول من √p إلى p نفسها.
سواء كنت تؤمن بذلك أم لا، على أي حال، في فبراير أعلنت Yield Basis عن تمويل بقيمة 5 ملايين دولار، مما يدل على أن هناك مستثمرين رأسماليين قد آمنوا بذلك.
لكن! يجب أن يكون LP لإضافة السيولة مقابل زوج تداول BTC/crvUSD، حتى لو كانت جميعها BTC في الحوض، فلن يتمكن من العمل، قامت Llama Lend و crvUSD بالاستفادة من الوضع، وأطلقت آلية الاقتراض المزدوج:
يقوم المستخدم بإيداع (cbBTC/tBTC/wBTC) 500 BTC، تستخدم YB (أساس العائد) 500 BTC لإقراض ما يعادل 500 crvUSD، لاحظ أن هذا يعادل، باستخدام آلية القرض الفوري، وليس CDP كامل (كان من المفترض أن يكون حوالي 200% نسبة الرهن)
ستقوم YB بإيداع 500BTC/500 crvUSD في تجمع تداول BTC/crvUSD المقابل في Curve، وصكها كحصة تمثل $ybBTC
YB يستخدم حصة LP بقيمة 1000U كضمان لإعادة الاقتراض من Llama Lend من خلال آلية CDP بمبلغ 500 crvUSD وسداد القرض المساوي الأصلي.
يحصل المستخدم على ybBTC بقيمة 1000U، وتحصل Llama Lend على 1000U كضمان وتلغي أول قرض يعادل ذلك، وتحصل بركة Curve على 500BTC/500 crvUSD من السيولة
!
وصف الصورة: صورة عملية تشغيل YB مصدر الصورة: @yieldbasis في النهاية، 500 BTC "تم إلغاء" قرضها الخاص، وحصلت أيضًا على حصة LP بقيمة 1000 U، وتم تحقيق تأثير رافعة مالية بمقدار 2x. لكن يجب ملاحظة أن القرض المعادل هو ما تقدمه YB، والذي يعمل كوسيط رئيسي، وبشكل أساسي هو ما تتحمله YB من حصة القرض المتبقية بقيمة 500U من Llama Lend، لذا يجب على YB أيضًا أن تشارك في رسوم Curve.
إذا كان المستخدم يعتقد أن 500U من BTC يمكن أن تنتج أرباح رسوم تصل إلى 1000U، فهو على حق، ولكن إذا اعتقد أن كل شيء سيكون له، فهذا نوع من عدم الاحترام، ببساطة، الأمر ليس مجرد تقسيم 50-50، إن لمسة YB تكمن في الإشادة الدقيقة بـ Curve.
لنحسب العائد الأصلي:
!
من بينها، يعني 2x Fee أن المستخدم الذي يستثمر 500U من قيمة BTC يمكنه تحقيق ربح من رسوم قدره 1000 U، و Borrow_APR يمثل معدل Llama_Lend، و Rebalance_Fee يمثل تكلفة الحفاظ على رافعة مالية 2x، وهذه الجزء في الأساس لا يزال يتعين على LP دفعه.
الآن هناك خبر جيد وخبر سيء:
• أخبار جيدة: جميع إيرادات الاقتراض من Llama Lend تعود إلى بركة Curve، مما يعني زيادة العائدات على LP بشكل غير نشط
• الأخبار السيئة: يتم توزيع 50% من رسوم حوض Curve مباشرة على الحوض نفسه، مما يعني أن LP و YB يجب أن يتقاسموا 50% المتبقية من الرسوم.
ومع ذلك، فإن الرسوم المخصصة لـ veYB ديناميكية، حيث يتم تقسيمها ديناميكياً بين حاملي ybBTC و veYB. حيث أن veYB يضمن الحد الأدنى من توزيع الأرباح بنسبة 10%، مما يعني أنه حتى لو لم يقم الجميع بتخزين ybBTC، فإنهم لن يحصلوا إلا على 45% من إجمالي الإيرادات الأصلية، بينما يمكن لـ veYB، وهو YB نفسه، الحصول على 5% من إجمالي الإيرادات.
ظهرت نتائج مذهلة، حتى لو لم يقم المستخدمون برهن ybBTC لـ YB، فلن يتمكنوا إلا من الحصول على 45% من الرسوم. إذا اختاروا رهن ybBTC، فسيتمكنون من الحصول على رمز YB، ولكن سيتعين عليهم التخلي عن الرسوم. إذا أرادوا الحصول على كليهما، فيمكنهم الاستمرار في رهن YB وتحويلها إلى veYB، وبالتالي يمكنهم الحصول على الرسوم.
!
وصف الصورة: توزيع الدخل من ybBTC و veYB
صورة المصدر: @yieldbasis
الخسائر غير القابلة للتعويض لن تختفي أبداً، بل ستتحول فقط.
تعتقد أنك تستخدم ما يعادل 500U من BTC للعب تأثير صناعة السوق 1000U ، لكن YB لم يقل أن دخل صنع السوق سيتم منحك ، وبعد أن تتعهد veYB ، يمكنك إلغاء المراهنة مرتين ، veYB->YB ، ybBTC->wBTC لاستعادة الأموال والدخل الأصليين.
ولكن إذا كنت ترغب في الحصول على حقوق التصويت الكاملة ل veYB، أي آلية الرشوة، فتهانينا، لقد حصلت على فترة قفل لمدة أربع سنوات. خلاف ذلك، ستنخفض حقوق التصويت والعائدات تدريجياً مع فترة الرهن. إذن، ما إذا كانت عوائد القفل لمدة أربع سنوات والتخلي عن سيولة BTC للحصول على YB تستحق كل هذا، يعتمد على اعتبارات الفرد.
تم الإشارة سابقًا إلى أن الخسارة غير المسبوقة هي خسارة محاسبية، طالما أنه لا يتم سحب السيولة، فهي خسارة غير محققة. الآن خطة الإلغاء الخاصة بـ YB، في جوهرها، هي أيضًا "إيرادات محاسبية"، تعطيك نوعًا من الأرباح غير المحققة المرتبطة بالاحتفاظ، ثم تنمي نظامها الاقتصادي الخاص.
هل تريد استخدام 500U لزيادة دخل رسوم قدره 1000U، يود YB "تأمين" BTC الخاص بك وبيع YB الخاص به لك.
التفاوض المتعدد الأطراف لاحتضان دوامة النمو
عصر العوائد الكبرى، إذا كان لديك حلم، تعال.
استنادًا إلى Curve، باستخدام crvUSD، على الرغم من أنه سيمكن $CRV، لكنه سيفتح أيضًا بروتوكول Yield Basis وتوكن $YB، فهل يمكن أن يحتفظ YB بقيمته ويزداد قيمته بعد أربع سنوات؟ أخشى أن...
خارج الآليات الاقتصادية المعقدة لـ Yield Basis، التركيز هو على مسار توسع سوق crvUSD.
Llama Lend في جوهره هو جزء من Curve، لكن مؤسس Curve اقترح بشكل مفاجئ إصدار 60 مليون دولار من crvUSD لتوفير السيولة الأولية لـ YB، وهذا يعتبر جريئًا بعض الشيء.
!
وصف الصورة: YB لم يتحرك، crvUSD أرسل الصورة أولاً. مصدر الصورة: @newmichwill. ستقدم YB المزايا لحاملي Curve و $veCRV حسب المخطط، لكن جوهر الأمر هو تسعير YB Token ومشكلة الزيادة القيمة، في النهاية crvUSD هو U، فهل YB فعلاً أصل ذو قيمة متزايدة؟
أكثر من ذلك، إذا حدثت مرة أخرى حادثة ReSupply، فسيتأثر جوهر Curve.
لذلك، لن تقوم هذه المقالة بتحليل ارتباط الرموز وخطة توزيع الأرباح بين YB و Curve، $CRV ليست بعيدة عن الدروس، و $YB مقدر لها ألا تساوي شيئاً، من غير المجدي إضاعة الأحرف.
ومع ذلك، في الدفاع عن إصدار العملات الخاص به، يمكن للمرء أن يرى أفكار مايكل الغريبة، حيث سيقوم المستخدمون بإيداع BTC للحصول على crvUSD بقيمة متساوية، فائدة ذلك هي زيادة عرض crvUSD، وكل crvUSD سيتم استثماره في المسبح لكسب رسوم المعاملات، وهذا هو السيناريو الحقيقي للتداول.
لكن جوهريًا، فإن جزءًا من احتياطي crvUSD هو مكافئ وليس زائدًا، إذا لم يكن من الممكن زيادة نسبة الاحتياطي، فإن زيادة تأثير الربح من crvUSD هي أيضًا وسيلة، هل تتذكر معدل العائد النسبي على الأموال؟
وفقًا لرؤية مايكل، ستتعاون عملة crvUSD المستعارة بكفاءة مع أحواض التداول الحالية، مثل wBTC/crvUSD، حيث ستتفاعل مع crvUSD/USDC، مما يعزز حجم تداول الأولى، وكذلك سيؤدي إلى زيادة حجم تداول الثانية.
ستوزع رسوم تداول زوج crvUSD/USDC بنسبة 50% لملاك $veCRV، بينما سيتم توزيع الـ 50% المتبقية على LP.
يمكن القول إن هذه فرضية خطيرة للغاية، حيث إن القرض crvUSD المقدم من Llama Lend إلى YB هو مخصص للاستخدام في بركة واحدة فقط، ولكن برك crvUSD/USDC وما شابهها ليست مقيدة، وفي هذه الحالة يكون crvUSD في جوهره غير كافٍ من الاحتياطي، وعندما تتقلب قيمة العملة، فمن السهل جداً أن يستغل المتداولون ذلك، مما يؤدي بعد ذلك إلى دوامة الموت المعروفة، وستؤثر مشكلات crvUSD على YB وLlama Lend، مما سيؤثر في النهاية على نظام Curve بأكمله.
يجب أن نلاحظ أن crvUSD و YB مرتبطان بشكل صارم، حيث يجب أن تدخل 50% من السيولة الجديدة المُصدرة إلى نظام YB البيئي، بينما يتم إصدار crvUSD المستخدم في YB بشكل معزول، لكن الاستخدام غير المعزول، هذه هي أكبر نقطة ضعف محتملة.
!
صورة توضيحية: خطة توزيع الأرباح Curve
صورة المصدر: @newmichwill
الخطة التي قدمها مايكل هي استخدام 25% من إصدار YB Token لرشوة بركة العملة المستقرة للحفاظ على العمق، وهذا أصبح قريبًا من درجة المزاح. أمان الأصول: BTC>crvUSD>CRV>YB، عند حدوث أزمة، YB لا يمكنه حتى حماية نفسه، فماذا يمكن أن يحمي؟
إصدار YB هو نتاج توزيع رسوم تداول زوج crvUSD/BTC، هل تذكرت؟ كان Luna-UST كذلك، حيث أن UST هو عملة معدنية معادلة لكمية Luna المدمرة، وكلاهما يعتمد على الآخر، و YB Token<>crvUSD هو كذلك.
يمكن أن تكون أكثر شبهاً، وفقًا لحسابات مايكل، استنادًا إلى حجم التداول وسعر BTC/USD خلال السنوات الست الماضية، فإنه يحسب أنه يمكن ضمان 20% من APR، وضمان تحقيق 10% من العائد حتى في سوق الدب، في ذروة سوق الثور لعام 2021 يمكن أن تصل إلى 60%، إذا تم تمكين قليلاً لـ crvUSD و scrvUSD، فإن تجاوز USDe و sUSDe ليس حلماً.
لأن حجم البيانات كبير جدًا، لم يكن لدي بيانات اختبار للتحقق من قدرته الحسابية، لكن لا تنسَ أن UST أيضًا ضمنت عائد بنسبة 20%، وقد عمل نموذج Anchor + Abracadabra لفترة طويلة جدًا، فهل من الممكن أن تكون مجموعة YB + Curve + crvUSD مختلفة؟
على الأقل، كانت UST تشتري BTC بشكل جنوني كاحتياطي قبل الانهيار، بينما YB تعتمد مباشرة على BTC كاحتياطي للرافعة المالية، وهذا يعتبر تقدمًا كبيرًا.
نسيان يعني خيانة.
من Ethena، بدأت المشاريع على السلسلة تبحث عن العوائد الحقيقية، وليس فقط النظر إلى معدل الأحلام في السوق.
تستخدم Ethena CEX للتحوط من ETH لالتقاط العوائد، وتوزيع العوائد من خلال sUSDe، وتستخدم استراتيجية خزينة $ENA للحفاظ على ثقة كبار المستثمرين والمؤسسات، مما يجعل التحركات المتعددة تثبت إصدار USDe البالغ 10 مليارات دولار.
إن YB ترغب في البحث عن عوائد تداول حقيقية، وليس هناك أي مشكلة في ذلك، ولكن التحكيم والاقتراض ليسا نفس الشيء، فالتداول يتطلب سرعة أكبر، وكل crvUSD يمثل التزاماً مشتركاً بين YB وCurve، كما أن الضمانات نفسها تأتي من المستخدمين، ورأس المال الخاص قريب جداً من الصفر.
تتمتع crvUSD حاليًا بكمية إصدار قليلة، ومن السهل الحفاظ على دوامة النمو ومعدل عائد 20% في المراحل المبكرة، ولكن بمجرد أن تتضخم الحجم، فإن زيادة سعر YB، وتغير سعر BTC، وانخفاض القدرة على التقاط قيمة crvUSD ستؤدي جميعها إلى ضغط بيع كبير.
الدولار هو عملة غير مرتبطة، و crvUSD أيضاً ستصبح كذلك قريباً.
ومع ذلك، تم تسعير مخاطر التعشيش في DeFi بالفعل في المخاطر النظامية العامة على السلسلة، لذا فإن المخاطر التي تمثلها للجميع ليست مخاطر، بل إن الذين لا يشاركون سيتحملون خسائر الانهيار بشكل غير مباشر.
خاتمة
سيعطي العالم شخصًا فرصة للتألق، ومن يمكنه اغتنامها هو البطل.
أساس العائد في التمويل التقليدي هو عائد سندات الخزانة الأمريكية، هل سيكون أساس العائد على السلسلة هو BTC/crvUSD؟
يمكن أن تكون منطق YB قائمًا عندما تكون معاملات السلسلة كبيرة بما يكفي، خاصة أن حجم معاملات Curve نفسه ضخم، في هذه الحالة، فإن إزالة الخسائر غير المبررة سيكون له معنى، يمكننا أن نقارن ذلك:
• إنتاج الطاقة يساوي استهلاك الطاقة، ولا يوجد "كهرباء" ثابتة، بل يتم استخدامها فوراً
• حجم التداول يساوي القيمة السوقية، كل عملة مشفرة في حالة حركة، يمكن شراؤها وبيعها فورًا
فقط من خلال التداول المستمر والكافي يمكن تحديد سعر BTC، ويمكن أن تكون منطق قيمة crvUSD مغلقة، من خلال إصدار إضافي من اقتراض BTC، وتحقيق الأرباح من تداول BTC، أنا واثق من ارتفاع BTC على المدى الطويل.
BTC هو CMB (الخلفية الميكروويفية الكونية) للكون الرقمي، منذ الانفجار المالي الكبير في عام 08، طالما أن البشرية لا ترغب في إعادة تشغيل النظام العالمي بطريقة ثورية أو عن طريق الحرب النووية، فإن الاتجاه العام لـ BTC سيرتفع، ليس بسبب تجميع المزيد من التوافق حول قيمة BTC، ولكن بسبب الثقة في الدولار وكل العملات الورقية الأخرى في مواجهة التضخم.
لكني أثق في قدرات فريق Curve التقنية بشكل متوسط، بعد ReSupply أحتفظ بشكوك عميقة حول مستوى أخلاقهم، ومع ذلك، من الصعب أن يكون هناك فرق أخرى تجرؤ على تجربة هذا الاتجاه، فلا مفر من تدفق المال، والخسائر المجانية تصيب الأشخاص المحظوظين.
اشتريت UST BTC بجنون قبل انهيارها، وتم تحويل احتياطي USDe إلى USDC خلال تقلبات الاحتياطي، بينما احتضن Sky السندات الحكومية بجنون، هذه المرة، أتمنى حظاً موفقاً لـ Yield Basis.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
Curve مؤامرة تكملة Yield Basis عملة مستقرة عوائد نموذج جديد
طريق توسع تداول العملات المستقرة خارج Ethena
بعد انهيار Luna-UST، ودعت العملات المستقرة تمامًا عصر الاستقرار، وأصبح نظام CDP (DAI، GHO، crvUSD) أمل القرية لفترة، ولكن في النهاية، كانت Ethena والنموذج المرتبط بها من عائدات الربط التي تمكنت من الخروج من الحصار الذي فرضته USDT/USDC، حيث تجنبت مشكلات عدم كفاءة الأموال الناتجة عن الزيادة في الرهن، وتمكنت من فتح سوق DeFi بفضل خصائص العائدات الأصلية.
على العكس من ذلك، بعد أن اعتمدت شبكة Curve على عملة مستقرة لفتح سوق DEX، بدأت تدريجياً في دخول سوق الإقراض Llama Lend وسوق العملات المستقرة crvUSD، ولكن تحت بريق شبكة Aave، ظل حجم إصدار crvUSD يتأرجح حول 100 مليون دولار لفترة طويلة، وبالتالي يمكن اعتباره كخلفية فقط.
ومع ذلك، بعد إطلاق دوامة Ethena/Aave/Pendle، ترغب مشروع Curve الجديد Yield Basis أيضًا في الحصول على حصة من سوق عملة مستقرة، حيث يبدأ من القرض القائم على الدوران، ولكن هذه المرة من خلال التداول، وتأمل في استخدام التداول لإزالة عيوب AMM DEX - الخسارة غير الدائمة (IL، Impermanent Loss).
القضاء على الخسائر غير المدفوعة من جانب واحد
يمثل Yield Basis النهضة، في مشروع واحد، يمكنك رؤية تعدين السيولة، والاحتياطي المسبق، وحرب Curve، والرهونات، veToken، LP Token، والقروض الدائرية، يمكن القول إنها تجسد تطور DeFi.
مؤسس Curve مايكل إيغوروف هو أحد المستفيدين الأوائل من تطوير DEX، حيث قام بتحسين خوارزمية AMM الكلاسيكية x*y=k الخاصة بـ Uniswap، وأطلق على التوالي خوارزميات stableswap و cryptoswap لدعم "تداول العملات المستقرة"، بالإضافة إلى خوارزمية عامة أكثر كفاءة.
تداول العملات المستقرة على نطاق واسع، أسس سوق “الإقراض” المبكر للعملات المستقرة على السلسلة مثل USDC/USDT/DAI، كما أصبحت Curve أهم بنية تحتية على السلسلة للعملات المستقرة في عصر Pendle السابق، وحتى انهيار UST نشأ مباشرة من لحظة سحب السيولة من Curve.
في علم الاقتصاد الرمزي، جعل نمط veToken، وآلية "الرشوة" اللاحقة Convex، veCRV أصلًا حقيقيًا له تأثير فعلي. ومع ذلك، بعد فترة قفل مدتها أربع سنوات، فإن معاناة معظم حاملي $CRV لا يمكن أن تُروى للغرباء.
بعد صعود Pendle و Ethena، لم تعد مكانة سوق Curve آمنة، والجوهر هو بالنسبة لـ USDe، فإن التحوط يأتي من عقود CEX، ويتم استخدام sUSDe لتوجيه التدفقات لالتقاط العوائد، وأهمية تداول العملة المستقرة لم تعد مهمة.
الهجوم المضاد لشبكة Curve جاء أولاً من Resupply، حيث تم إطلاقه بالتعاون مع Convex و Yearn Fi، وهما عملاقان قديمان في عام 2024، ثم حدث الانهيار المتوقع، وكانت هذه هي المرة الأولى التي تحاول فيها شبكة Curve الفشل.
حدثت مشكلة في Resupply، على الرغم من أنه ليس مشروعًا رسميًا من Curve، ولكن كسر العظام مرتبط بالأوتار، إذا لم ترد Curve قريبًا، سيكون من الصعب عليها شراء تذكرة إلى المستقبل في عصر العملات المستقرة.
عندما يظهر الخبير، يكون حقًا مختلفًا، لا تستهدف Yield Basis عملة مستقرة، ولا سوق الإقراض، بل مشكلة الخسارة غير المؤلمة في AMM DEX، ولكن يجب أن نوضح أولاً: لم يكن الهدف الحقيقي من Yield Basis أبدًا القضاء على الخسارة غير المؤلمة، بل لتعزيز إصدار crvUSD بشكل كبير.
لكن لا يزال من الأفضل البدء من آلية حدوث الخسائر غير المقيدة، حيث يقوم LP (مقدم السيولة) باستبدال صانعي السوق التقليديين، تحت تحفيز توزيع رسوم المعاملات، لتوفير "سيولة ثنائية الاتجاه" لزوج تداول AMM DEX، مثل زوج BTC/crvUSD، حيث يحتاج LP إلى توفير 1 BTC و 1 crvUSD (افتراض أن 1BTC = 1USD)، وفي هذه الحالة تكون القيمة الإجمالية لـ LP هي 2 USD.
في المقابل ، يمكن أيضا التعبير عن سعر p البالغ 1 BTC ك y / x ، ونحن نتفق على أن p = y / x ، في هذا الوقت ، إذا تغير سعر BTC ، مثل زيادة بنسبة 100٪ إلى 2 دولار ، فستحدث المراجحة:
A بركة: سيستخدم المتداولون 1 دولار لشراء 1 BTC، وفي هذه الحالة يحتاج LP إلى بيع BTC للحصول على 2 دولار
B حوض: بيع داخل حوض B عندما تصل القيمة إلى 2 دولار، يحقق المتداولون أرباح صافية قدرها 2-1=1 دولار
أرباح المتداولين في التحكيم هي في جوهرها خسائر LP في حوض A. إذا كنا نريد قياس هذه الخسائر، يمكننا أولاً حساب قيمة LP بعد حدوث التحكيم LP(p) = 2√p (x,y يتم تمثيلهما معًا باستخدام p)، ولكن إذا احتفظ LP ببساطة بـ 1 BTC و 1 crvUSD، فإنه يعتبر أنه لم يتكبد أي خسائر، ويمكن تمثيله كـ LP~hold~(p) = p +1.
وفقًا لعدم المساواة، في حالة p>0 وليس 1، يمكن دائمًا الحصول على 2√p < p + 1، حيث يأتي دخل المتداولين أساسًا من خسائر مزودي السيولة (LP)، لذا تحت تحفيز المصلحة الاقتصادية، يميل مزودو السيولة إلى سحب السيولة والاحتفاظ بالعملات المشفرة، ويجب على بروتوكول AMM الاحتفاظ بمزودي السيولة من خلال زيادة حصة الرسوم والرموز التحفيزية، وهذه هي أيضًا السبب الجذري لبقاء CEX في وضع متفوق على DEX في مجال التداول الفوري.
!
صورة توضيحية: خسارة غير مبررة
صورة المصدر：@yieldbasis
إن الخسارة غير التعويضية من منظور النظام الاقتصادي بأكمله على السلسلة يمكن اعتباره نوعًا من "التوقع"، حيث اختار مزود السيولة (LP) تقديم السيولة، فلا يمكنه المطالبة بالعائدات الناتجة عن الاحتفاظ بها، لذا، فإن الخسارة غير التعويضية هي في جوهرها نوع من الخسارة المحاسبية، ولا ينبغي اعتبارها خسارة اقتصادية حقيقية، بالمقارنة مع الاحتفاظ بـ BTC، يمكن لمزود السيولة أيضًا الحصول على رسوم المعاملات.
لا يعتقد Yield Basis ذلك، فهم لا يحاولون القضاء على الخسائر المتوقعة للـ LP من خلال زيادة السيولة وزيادة نسبة الرسوم، بل يبدأون من "كفاءة السوق"، كما ذكرت سابقًا، مقارنة بالـ p+1 الذي يتم الاحتفاظ به، الـ 2√p للـ LP لن يتفوق أبدًا، ولكن من حيث نسبة العائد على استثمار 1 دولار، الاستثمار الأولي هو 2 دولار، والسعر الحالي هو 2√p دولار، كل دولار من "نسبة العائد" هو 2√p/2 = √p، هل تذكر أن p هو سعر 1 BTC؟ لذا إذا كنت تحتفظ ببساطة، فإن p هو عائد أصولك.
افترض استثماراً أولياً قدره 2 دولار، لذا بعد زيادة بنسبة 100%، تتغير عوائد LP كما يلي:
2√2 USD (المتداولون سيأخذون الفرق)
يبدأ Yield Basis من منظور عائد الأصول، مما يجعل √p يتحول إلى p، مما يضمن رسوم LP مع الاحتفاظ بعائد الملكية، هذا بسيط جداً، √p² فقط، من منظور مالي، يتطلب ذلك رافعة مالية ثابتة 2x، وأي زيادة أو نقصان في ذلك سيؤدي إلى انهيار النظام الاقتصادي.
!
شرح الصورة: مقارنة بين قيمة LP لـ p و √p
صورة المصدر: @zuoyeweb3
أي أنه يجعل 1 BTC يحقق كفاءة سوقية مضاعفة، ولا توجد رسوم مرافقة مرتبطة بـ crvUSD، وBTC تبقى بمفردها في معدل العائد، أي أنها تتحول من √p إلى p نفسها.
سواء كنت تؤمن بذلك أم لا، على أي حال، في فبراير أعلنت Yield Basis عن تمويل بقيمة 5 ملايين دولار، مما يدل على أن هناك مستثمرين رأسماليين قد آمنوا بذلك.
لكن! يجب أن يكون LP لإضافة السيولة مقابل زوج تداول BTC/crvUSD، حتى لو كانت جميعها BTC في الحوض، فلن يتمكن من العمل، قامت Llama Lend و crvUSD بالاستفادة من الوضع، وأطلقت آلية الاقتراض المزدوج:
!
وصف الصورة: صورة عملية تشغيل YB مصدر الصورة: @yieldbasis في النهاية، 500 BTC "تم إلغاء" قرضها الخاص، وحصلت أيضًا على حصة LP بقيمة 1000 U، وتم تحقيق تأثير رافعة مالية بمقدار 2x. لكن يجب ملاحظة أن القرض المعادل هو ما تقدمه YB، والذي يعمل كوسيط رئيسي، وبشكل أساسي هو ما تتحمله YB من حصة القرض المتبقية بقيمة 500U من Llama Lend، لذا يجب على YB أيضًا أن تشارك في رسوم Curve.
إذا كان المستخدم يعتقد أن 500U من BTC يمكن أن تنتج أرباح رسوم تصل إلى 1000U، فهو على حق، ولكن إذا اعتقد أن كل شيء سيكون له، فهذا نوع من عدم الاحترام، ببساطة، الأمر ليس مجرد تقسيم 50-50، إن لمسة YB تكمن في الإشادة الدقيقة بـ Curve.
لنحسب العائد الأصلي:
!
من بينها، يعني 2x Fee أن المستخدم الذي يستثمر 500U من قيمة BTC يمكنه تحقيق ربح من رسوم قدره 1000 U، و Borrow_APR يمثل معدل Llama_Lend، و Rebalance_Fee يمثل تكلفة الحفاظ على رافعة مالية 2x، وهذه الجزء في الأساس لا يزال يتعين على LP دفعه.
الآن هناك خبر جيد وخبر سيء:
ومع ذلك، فإن الرسوم المخصصة لـ veYB ديناميكية، حيث يتم تقسيمها ديناميكياً بين حاملي ybBTC و veYB. حيث أن veYB يضمن الحد الأدنى من توزيع الأرباح بنسبة 10%، مما يعني أنه حتى لو لم يقم الجميع بتخزين ybBTC، فإنهم لن يحصلوا إلا على 45% من إجمالي الإيرادات الأصلية، بينما يمكن لـ veYB، وهو YB نفسه، الحصول على 5% من إجمالي الإيرادات.
ظهرت نتائج مذهلة، حتى لو لم يقم المستخدمون برهن ybBTC لـ YB، فلن يتمكنوا إلا من الحصول على 45% من الرسوم. إذا اختاروا رهن ybBTC، فسيتمكنون من الحصول على رمز YB، ولكن سيتعين عليهم التخلي عن الرسوم. إذا أرادوا الحصول على كليهما، فيمكنهم الاستمرار في رهن YB وتحويلها إلى veYB، وبالتالي يمكنهم الحصول على الرسوم.
!
وصف الصورة: توزيع الدخل من ybBTC و veYB
صورة المصدر: @yieldbasis
الخسائر غير القابلة للتعويض لن تختفي أبداً، بل ستتحول فقط.
تعتقد أنك تستخدم ما يعادل 500U من BTC للعب تأثير صناعة السوق 1000U ، لكن YB لم يقل أن دخل صنع السوق سيتم منحك ، وبعد أن تتعهد veYB ، يمكنك إلغاء المراهنة مرتين ، veYB->YB ، ybBTC->wBTC لاستعادة الأموال والدخل الأصليين.
ولكن إذا كنت ترغب في الحصول على حقوق التصويت الكاملة ل veYB، أي آلية الرشوة، فتهانينا، لقد حصلت على فترة قفل لمدة أربع سنوات. خلاف ذلك، ستنخفض حقوق التصويت والعائدات تدريجياً مع فترة الرهن. إذن، ما إذا كانت عوائد القفل لمدة أربع سنوات والتخلي عن سيولة BTC للحصول على YB تستحق كل هذا، يعتمد على اعتبارات الفرد.
تم الإشارة سابقًا إلى أن الخسارة غير المسبوقة هي خسارة محاسبية، طالما أنه لا يتم سحب السيولة، فهي خسارة غير محققة. الآن خطة الإلغاء الخاصة بـ YB، في جوهرها، هي أيضًا "إيرادات محاسبية"، تعطيك نوعًا من الأرباح غير المحققة المرتبطة بالاحتفاظ، ثم تنمي نظامها الاقتصادي الخاص.
هل تريد استخدام 500U لزيادة دخل رسوم قدره 1000U، يود YB "تأمين" BTC الخاص بك وبيع YB الخاص به لك.
التفاوض المتعدد الأطراف لاحتضان دوامة النمو
استنادًا إلى Curve، باستخدام crvUSD، على الرغم من أنه سيمكن $CRV، لكنه سيفتح أيضًا بروتوكول Yield Basis وتوكن $YB، فهل يمكن أن يحتفظ YB بقيمته ويزداد قيمته بعد أربع سنوات؟ أخشى أن...
خارج الآليات الاقتصادية المعقدة لـ Yield Basis، التركيز هو على مسار توسع سوق crvUSD.
Llama Lend في جوهره هو جزء من Curve، لكن مؤسس Curve اقترح بشكل مفاجئ إصدار 60 مليون دولار من crvUSD لتوفير السيولة الأولية لـ YB، وهذا يعتبر جريئًا بعض الشيء.
!
وصف الصورة: YB لم يتحرك، crvUSD أرسل الصورة أولاً. مصدر الصورة: @newmichwill. ستقدم YB المزايا لحاملي Curve و $veCRV حسب المخطط، لكن جوهر الأمر هو تسعير YB Token ومشكلة الزيادة القيمة، في النهاية crvUSD هو U، فهل YB فعلاً أصل ذو قيمة متزايدة؟
أكثر من ذلك، إذا حدثت مرة أخرى حادثة ReSupply، فسيتأثر جوهر Curve.
لذلك، لن تقوم هذه المقالة بتحليل ارتباط الرموز وخطة توزيع الأرباح بين YB و Curve، $CRV ليست بعيدة عن الدروس، و $YB مقدر لها ألا تساوي شيئاً، من غير المجدي إضاعة الأحرف.
ومع ذلك، في الدفاع عن إصدار العملات الخاص به، يمكن للمرء أن يرى أفكار مايكل الغريبة، حيث سيقوم المستخدمون بإيداع BTC للحصول على crvUSD بقيمة متساوية، فائدة ذلك هي زيادة عرض crvUSD، وكل crvUSD سيتم استثماره في المسبح لكسب رسوم المعاملات، وهذا هو السيناريو الحقيقي للتداول.
لكن جوهريًا، فإن جزءًا من احتياطي crvUSD هو مكافئ وليس زائدًا، إذا لم يكن من الممكن زيادة نسبة الاحتياطي، فإن زيادة تأثير الربح من crvUSD هي أيضًا وسيلة، هل تتذكر معدل العائد النسبي على الأموال؟
وفقًا لرؤية مايكل، ستتعاون عملة crvUSD المستعارة بكفاءة مع أحواض التداول الحالية، مثل wBTC/crvUSD، حيث ستتفاعل مع crvUSD/USDC، مما يعزز حجم تداول الأولى، وكذلك سيؤدي إلى زيادة حجم تداول الثانية.
ستوزع رسوم تداول زوج crvUSD/USDC بنسبة 50% لملاك $veCRV، بينما سيتم توزيع الـ 50% المتبقية على LP.
يمكن القول إن هذه فرضية خطيرة للغاية، حيث إن القرض crvUSD المقدم من Llama Lend إلى YB هو مخصص للاستخدام في بركة واحدة فقط، ولكن برك crvUSD/USDC وما شابهها ليست مقيدة، وفي هذه الحالة يكون crvUSD في جوهره غير كافٍ من الاحتياطي، وعندما تتقلب قيمة العملة، فمن السهل جداً أن يستغل المتداولون ذلك، مما يؤدي بعد ذلك إلى دوامة الموت المعروفة، وستؤثر مشكلات crvUSD على YB وLlama Lend، مما سيؤثر في النهاية على نظام Curve بأكمله.
يجب أن نلاحظ أن crvUSD و YB مرتبطان بشكل صارم، حيث يجب أن تدخل 50% من السيولة الجديدة المُصدرة إلى نظام YB البيئي، بينما يتم إصدار crvUSD المستخدم في YB بشكل معزول، لكن الاستخدام غير المعزول، هذه هي أكبر نقطة ضعف محتملة.
!
صورة توضيحية: خطة توزيع الأرباح Curve
صورة المصدر: @newmichwill
الخطة التي قدمها مايكل هي استخدام 25% من إصدار YB Token لرشوة بركة العملة المستقرة للحفاظ على العمق، وهذا أصبح قريبًا من درجة المزاح. أمان الأصول: BTC>crvUSD>CRV>YB، عند حدوث أزمة، YB لا يمكنه حتى حماية نفسه، فماذا يمكن أن يحمي؟
إصدار YB هو نتاج توزيع رسوم تداول زوج crvUSD/BTC، هل تذكرت؟ كان Luna-UST كذلك، حيث أن UST هو عملة معدنية معادلة لكمية Luna المدمرة، وكلاهما يعتمد على الآخر، و YB Token<>crvUSD هو كذلك.
يمكن أن تكون أكثر شبهاً، وفقًا لحسابات مايكل، استنادًا إلى حجم التداول وسعر BTC/USD خلال السنوات الست الماضية، فإنه يحسب أنه يمكن ضمان 20% من APR، وضمان تحقيق 10% من العائد حتى في سوق الدب، في ذروة سوق الثور لعام 2021 يمكن أن تصل إلى 60%، إذا تم تمكين قليلاً لـ crvUSD و scrvUSD، فإن تجاوز USDe و sUSDe ليس حلماً.
لأن حجم البيانات كبير جدًا، لم يكن لدي بيانات اختبار للتحقق من قدرته الحسابية، لكن لا تنسَ أن UST أيضًا ضمنت عائد بنسبة 20%، وقد عمل نموذج Anchor + Abracadabra لفترة طويلة جدًا، فهل من الممكن أن تكون مجموعة YB + Curve + crvUSD مختلفة؟
على الأقل، كانت UST تشتري BTC بشكل جنوني كاحتياطي قبل الانهيار، بينما YB تعتمد مباشرة على BTC كاحتياطي للرافعة المالية، وهذا يعتبر تقدمًا كبيرًا.
نسيان يعني خيانة.
من Ethena، بدأت المشاريع على السلسلة تبحث عن العوائد الحقيقية، وليس فقط النظر إلى معدل الأحلام في السوق.
تستخدم Ethena CEX للتحوط من ETH لالتقاط العوائد، وتوزيع العوائد من خلال sUSDe، وتستخدم استراتيجية خزينة $ENA للحفاظ على ثقة كبار المستثمرين والمؤسسات، مما يجعل التحركات المتعددة تثبت إصدار USDe البالغ 10 مليارات دولار.
إن YB ترغب في البحث عن عوائد تداول حقيقية، وليس هناك أي مشكلة في ذلك، ولكن التحكيم والاقتراض ليسا نفس الشيء، فالتداول يتطلب سرعة أكبر، وكل crvUSD يمثل التزاماً مشتركاً بين YB وCurve، كما أن الضمانات نفسها تأتي من المستخدمين، ورأس المال الخاص قريب جداً من الصفر.
تتمتع crvUSD حاليًا بكمية إصدار قليلة، ومن السهل الحفاظ على دوامة النمو ومعدل عائد 20% في المراحل المبكرة، ولكن بمجرد أن تتضخم الحجم، فإن زيادة سعر YB، وتغير سعر BTC، وانخفاض القدرة على التقاط قيمة crvUSD ستؤدي جميعها إلى ضغط بيع كبير.
الدولار هو عملة غير مرتبطة، و crvUSD أيضاً ستصبح كذلك قريباً.
ومع ذلك، تم تسعير مخاطر التعشيش في DeFi بالفعل في المخاطر النظامية العامة على السلسلة، لذا فإن المخاطر التي تمثلها للجميع ليست مخاطر، بل إن الذين لا يشاركون سيتحملون خسائر الانهيار بشكل غير مباشر.
خاتمة
أساس العائد في التمويل التقليدي هو عائد سندات الخزانة الأمريكية، هل سيكون أساس العائد على السلسلة هو BTC/crvUSD؟
يمكن أن تكون منطق YB قائمًا عندما تكون معاملات السلسلة كبيرة بما يكفي، خاصة أن حجم معاملات Curve نفسه ضخم، في هذه الحالة، فإن إزالة الخسائر غير المبررة سيكون له معنى، يمكننا أن نقارن ذلك:
فقط من خلال التداول المستمر والكافي يمكن تحديد سعر BTC، ويمكن أن تكون منطق قيمة crvUSD مغلقة، من خلال إصدار إضافي من اقتراض BTC، وتحقيق الأرباح من تداول BTC، أنا واثق من ارتفاع BTC على المدى الطويل.
BTC هو CMB (الخلفية الميكروويفية الكونية) للكون الرقمي، منذ الانفجار المالي الكبير في عام 08، طالما أن البشرية لا ترغب في إعادة تشغيل النظام العالمي بطريقة ثورية أو عن طريق الحرب النووية، فإن الاتجاه العام لـ BTC سيرتفع، ليس بسبب تجميع المزيد من التوافق حول قيمة BTC، ولكن بسبب الثقة في الدولار وكل العملات الورقية الأخرى في مواجهة التضخم.
لكني أثق في قدرات فريق Curve التقنية بشكل متوسط، بعد ReSupply أحتفظ بشكوك عميقة حول مستوى أخلاقهم، ومع ذلك، من الصعب أن يكون هناك فرق أخرى تجرؤ على تجربة هذا الاتجاه، فلا مفر من تدفق المال، والخسائر المجانية تصيب الأشخاص المحظوظين.
اشتريت UST BTC بجنون قبل انهيارها، وتم تحويل احتياطي USDe إلى USDC خلال تقلبات الاحتياطي، بينما احتضن Sky السندات الحكومية بجنون، هذه المرة، أتمنى حظاً موفقاً لـ Yield Basis.