2020年に融資プロトコル「Compound」が夏に開始されて以来、数え切れないほどの融資プロトコルが登場してきました。 多くはフォークでした。 しかし、この分野を前進させるために新しいメカニズムを導入した企業もありました。 このブログシリーズでは、レンディングプロトコルの動物園に分類法を当てはめようとします。 AaveとCompoundは依然としてTVLの市場をリードしていますが、市場のロングテールにどのようなイノベーションが隠れているかを理解するのは興味深いことです。

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融資の基本

最も一般的な形では、貸付とは、AさんがBさんに資産を引き渡し、後でその資産を取り戻すという契約です。 Aが取るリスクに対して、Bは利息を支払います - 契約が終了すると、返還される資産の総額は元のローン額よりも多くなるはずです。 場合によっては、それだけで交換が行われます。 たとえば、国債や一部の社債(社債)は、将来の返済の約束のみで機能します。

しかし、評判の悪い借り手(例えば、オンチェーンで借りようとしている匿名の人)にとっては、借り手はお金を持って逃げることができるため、返済の約束だけでは不十分です。 この場合、ローンを担保にする必要があります。 借り手は、担保資産の保管をカストディアンに委ねなければなりません。 担保はローン自体よりも価値があるものでなければなりませんので、借り手は返済して担保を取り戻すインセンティブがあります。

暗号の奇跡の1つは、カストディアンが部分的または完全にアルゴリズム的に機能できることです。 スマートコントラクトは信頼できるコミットメントであり、カウンターパーティリスクを排除し、すべての人のコストを削減します。 コストはスマートコントラクトのリスクです。

従来のローンが現実世界の不完全性に対処するための運用手順を持っているのと同様に、スマートコントラクトは敵対的なオンチェーン環境にさらされます。 プロトコルがどのようにバランスを見つけるかに応じて、その結果、借り手、貸し手、プロトコル運営者が感じるユーザーエクスペリエンスが得られます。 プロトコル演算子自体はユーザーではありませんが、プロトコルの設計によって、機能のどの程度が外部入力に依存するか、したがって、プロトコルを円滑に実行し続けるためにどれだけの運用作業を行う必要があるかが決まります。

利息

利息には、期間(時間)と価格(レート)の2つの次元があります。 これは、一定期間に支払われる元本に加えて、どれだけの追加料金が支払われるかを指定します。

利息期間

期間は、ローンの期間とも呼ばれます。 伝統的な市場では、最短期間は1日であり、多くの場合、翌日物金利またはFRBが銀行への貸出のために設定した金利(米国の場合)と同義です。 一方、期間の長さに制限はありませんが、経験的には、30年は市場がまだ取引する意思があるものです。 たとえば、米国の30年財務省短期証券や30年物住宅ローンなどです。

暗号資産では、分散型金融は従来のインフラに縛られません。 したがって、スマートコントラクトは、ブロック時間が許す限り短い期間(イーサリアムの場合は12秒)をサポートできます。 実際、仮想通貨の貸付の>99%はブロックタイム条件で行われています。 ブロックごとに自動的にロールオーバーするだけです。 これが、Aave、Compound、Spark、Morpho、Radiant、およびその他のほとんどの機能です。

短期金利は変動金利とも呼ばれ、固定期間と呼ばれる長期金利とは対照的です。

ローンローリングとローン期間

ここで重要な違いを指摘しておきたいのは、言葉を正しく使うことで、今後の混乱を防げるからです。

ローリング、別名ローンの更新とローンの期間には違いがあります。 説明するために、ここに1ヶ月の期間ローンとオーバーナイトローンの1ヶ月分があります:

当初のオーバーナイトローン金利は30dレートと同等にすることができますが、オーバーナイト金利は変更される場合があります。 言い換えれば、30dタームローンはロックインされています。

このCTアノンは代表的な間違いを犯しています。

Aaveローンの期間は無限ではありません。 実際は、まったく逆です。 持続時間はゼロです(より正確には、1ブロックの持続時間)。 ローンは自動的にロールオーバーされます。 これは良いセグエです...

永続化

永続化は、契約のロールオーバーを自動化するメカニズムです。 この場合、貸付契約です。

Aaveローンの場合、永久メカニズムは非常にシンプルです。 ブロックごとの金利は借入利用率によって決定され、合計利息はブロックによって累積されます。 したがって、事実上、ブロックの終わりにまだ未払いのローンは、新しい利用によって決定される新しいレートで更新されます。

しかし、Aaveローンを「永久ローン」と呼ぶ人はあまりいませんが、それはトレーダーの意味ではなく、( 数学的な)意味での退化したケースだからです。

迂回路:永遠の先物

非堕落した永久契約の例は、はるかに有名な「perps」または永久現金決済先物契約であり、堕落した人が(今回はトレーダーの意味で)資産に触れることなく原資産の価格変動を取引するために使用します。 perpsのボーナス機能は、レバレッジ取引を可能にすることです。

まず、先物からのperpsの構築について簡単におさらいします。

1. 資産の将来は、その資産を将来引き渡すことを約束します。
2. 現金決済された先物は、将来、その資産の現金同等物(通常は米ドルのようなもの)を提供することを約束します。 契約では、資産のインデックス価格の計算を指定する必要があります。
3. 現金決済の永久未来は、インデックス価格とパープ価格(マーク価格とも呼ばれる)の2つの価格の差を定期的に現金(潜在的にマイナス)で支払うことを約束します。 この支払いは資金調達と呼ばれます。 資金調達計算の正確な詳細は、取引所によって異なります。 一般に、違いには、一定の要因、ルックバック期間、資金調達期間、最小/最大クランプ(存在する場合)、および金利オフセットが含まれます。 perp のルックバック期間を 0 に設定した場合、それは基本的に自動ロールオーバーの未来であることに注意してください。

では、そもそもなぜ私たちはパープスを発明したのでしょうか? まず、流動性を1つの商品に統合すること。 そして第二に、市場は無限の流動性とゼロスプレッドを持つ理想的で滑らかな数学的対象ではないことが判明しました。 自動的にロールオーバーする短期の先物は、資金調達の市場操作の機会を増やします。 一方、デュレーションの長い先物は原資産をあまりよく追跡しません。

適切なパラメータを使用すると、perpsは時間の経過とともに資金調達の支払い計算を滑らかにし、追跡エラーと市場操作リスクの間で経験的なトレードオフを行うことができます。

プラスの期間の永久ローン

先物契約と貸付契約のマッピングができたので、それを次の表にまとめることができます。

正の期間の永久ローンを提供する貸付プロトコルの欠如は、そこに何かがあるかもしれないことを示唆しています。

正の期間perp-loanは、いくつかのことを可能にします。

• 流動性の統合
• レートを効率的に取引する能力(つまり、 借金をして金利が上がったときの利益は、2021年に住宅ローンを組んだ幸運な人のように)
• 真の市場価格レート
• エキゾチックな担保メカニズム

プラスの期間でパープローンをどのように構築できますか? perp先物が何らかの指標であるならば、ローン資金調達は原資産の価格と契約の価格の関数でなければなりません。

しかし、トピックにとどまるために、これは将来の投稿に残しておきます。 代わりに、これがあなたの興味をそそった場合(しゃれを意図しています)、それを待つか、アライアンスの 最新の卒業コホートで自分で答えを見つけることができます。

プラスの期間の詳細

正の期間は特に興味深いものです。 学者や政策立案者にとっては、将来の貸出金利に対する市場の期待に関する洞察を提供します。 実際、米国債のイールドカーブは最も重要な経済指標の1つです。

https://www.ustreasuryyieldcurve.com/

企業にとっては、将来の期待収入と適切な債務期間を一致させる方法を提供し、金利変動のリスクを排除します。 これは予防接種とも呼ばれます。

暗号資産では、長期デュレーションのローンに流動性があまり入っていません。

その理由は、流動性の断片化である可能性があります。 定期ローンの場合、1年と5年という2つの期間しか発行しなくても、6か月でローンは6か月と4.5年になります。 そのため、市場にはあらゆる種類の期間が散らばってしまいます。

もう一つの理由は、暗号資産がまだ未成熟な分野であるため、より長い期間の債務に対する自然な需要がまだないことです。 個人は短いタイムスケールで取引します。 企業(プロトコル)でさえ、将来のキャッシュフロー(またはその欠如)を見積もることは困難です。 あるいは、その需要と供給を一致させる良い方法がまだないのです。 繰り返しになりますが、Allianceの最新の デモデイをご覧ください。

現在、最も流動性が高く、成長しているのは、 おそらくPendle Financeでしょう。 そこでのマーケットストーリーは、トレーダーにETHリキッドステーキングデリバティブ、Maker's DAI貯蓄率などの暗号ネイティブ資産の将来の利回りを推測する能力を与えています。

例えば、以下のsDAI市場は、現在のDAI貯蓄率は5%ですが、今後337日間で金利が下がると予想しています。 したがって、337日間の固定レートは4%で取引されています。 「ロングイールド」とは、337日分の4%の利回りをロックし、固定利回りが完全に担保されていることを確認し、変動利回りが一定であると仮定して337日間受け取ることで得られるものです。

現在、sDAIには3つの満期(ゼロデイ、115日、337日)があるという事実から、sDAIのイールドカーブがどのようなものかがわかります。

呼び出し可能性

肯定的な期間の貸付け金の1つの共通の特徴は選択性である。 借り手がいつでもローンを全額返済する権利を持っている場合、ローンは呼び出し可能、または償還可能です。 たとえば、金利が下がると、借り手はその低い金利を支払いたいと考えています。 そのため、彼らはより低い金利で新しいローンを借り、古いローンを返済します。

米国では、住宅ローンを組むと、実際には償還可能な債務を発行しています。 これは、住宅ローンの借り換えを低金利で行うことができるためです。 あなたはそのオプションにお金を払っているのです。 したがって、利息が下がって借り換えをしなければ、事実上、このオプションを利用していないことになります。

逆のケースは、投資家が債務を回収し、早期返済を要求し、ローンをプット可能にする権利を持っている場合です。

その一例が、BlurのNFT貸し出しです。 借り手はNFTを担保としてロックし、一定の金利でローンを組む。 ローンを返済する必要はありません(無限の期間! 貸し手がプット可能なローンをリコールすることを決定しない限り。 これにより、オランダのオークションプロセスが開始され、ローンはゼロAPYで借り換えることができ、オークションが担保が貸し手に与えられるレートに達するまで、ますます高いレートで借り換えることができます。

清算プロセスとputtabilityの間にいくつかの混ざり合っているにもかかわらず、私はまだ金利が上がると、貸し手はこのプロセスを通過するインセンティブを持っているので、ローンはputtableであると言う。

これまでのタクソノミー

この記事では、融資の基本について説明しました。 貸付は、金利と担保によって特徴付けられます。 利息には期間と利率があります。 期間については、ゼロからゼロ以外の期間、固定期間と永続化、オプション性について詳しく説明しました。

今後の記事では、さまざまなプロトコルでの金利の設定方法、さまざまな形態の担保と清算のメカニズム、およびそれらの選択から生じるユーザーエクスペリエンスについて説明します。

また、このタクソノミーの下でより多くの融資プロトコルを文書化する際に、この情報を整理するために、進行中の スプレッドシート を開始しました。 楽しむ！

関連リンク

https://www.gauntlet.xyz/resources/making-sense-of-the-defi-lending-meta

https://defillama.com/protocols/Lending

https://www.paradigm.xyz/2021/03/the-cartoon-guide-to-perps

https://www.wallstreetmojo.com/duration/

https://www.investopedia.com/articles/investing/022615/portfolio-immunization-vs-cash-flow-matching.asp

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