持幣者該選誰？回購銷毀或分紅開啟代幣增值新博弈

作者：Nancy，PANews

11月11日，DEX龍頭Uniswap提出回購銷毀機制引發熱議，也讓關於代幣價值捕獲的方式成為市場爭議焦點，包括Curve和Solana等高管均公開表達了各自立場。

在傳統股市中，回購、註銷和分紅是常見的資本運作手段。尤其在市場低迷、盈利預期承壓的階段，這類舉措往往被視為“穩壓閥”。當下，這些市值管理工具也在加密市場日漸流行，越來越多項目方開始借此提升代幣價值、增強持有者信心，並建立正向激勵循環。

回購成流行策略，效果取決於透明執行與市場環境

所謂回購，即公司利用自身可動用的資金，在公開市場上購買本公司流通在外的股票，從而減少股本總量，向市場傳遞信心。

蘋果是近年來美股股票回購的典型代表之一。過去十年，蘋果累計回購金額高達7040億美元，這一數字不僅超過了標普500指數中絕大多數公司的市值，如此龐大的回購規模成為維持股東回報的核心手段。然而，這種金融工程策略被認為不足以支撐未來增長。

加密市場的回購熱潮也正在加速襲來，特別是DeFi領域，為項目方提供了彈性管理代幣經濟模型、優化生態激勵的工具。根據CoinGecko 10月發布的2025年代幣回購數據顯示，**今年已有28個代幣項目累計回購金額超過14億美元，月均支出約1.46億美元。**不過，各項目回購規模差異顯著，前十大回購項目就佔據了92%的總額，其中Hyperliquid一家就貢獻了46%的回購支出。相比之下，其餘項目的回購金額則較為有限，大多在數十萬至數百萬美元區間。

然而，市場對代幣回購策略反應並不總是積極，許多項目的幣價並沒有因此顯著提升。其原因主要有多個方面：一方面，代幣回購雖然能夠減少市場流通量、製造稀缺感，但大多數項目缺乏內在需求，價格更多受市場熱度、流動性和敘事驅動；

另一方面，回購效果往往依賴於項目的收入持續性和業務基本面，而絕大部分項目的收入有限或周期性強，難以形成長期支撐。舉個例子，Hyperliquid擁有穩健的收入來源，其回購行為能夠有效推動幣價上漲；而Pump.fun的收入受MEME熱度影響明顯，回購僅能帶來短期價格波動。

Keyrock的研究主管Amir Hajian也对此表示，加密回購熱潮正在考驗該行業的財務成熟度。雖然回購旨在通過減少流通供應來發出信心信號，但其中大部分支出來自金庫而非經常性收入，這可能會耗盡未來的營運空間。為了實現真正成熟，協議必須超越由炒作驅動的支出，採取克制態度，將回購與估值指標、現金流實力和市場狀況掛鉤，例如通過基於觸發器或期權的模式。他建議，只有在收入穩定、金庫充裕且估值顯示代幣被低估時，才應進行回購，強調真正的衡量標準是紀律性，而非回購政策本身。

“回購對每個持幣者來說更公平，因為每個人都能通過現貨價格受益。而且對大多數人來說，回購稅務上更高效。並且它們更容易被零售理解和傳播。不過，並不是所有回購都一樣。例如Fluid和 Lido（提案階段）只有當收入超過一定閾值時才觸發回購，可以在熊市保護金庫，同時保持回購可持續，而不會把儲備掏空。同時研究顯示，當流動性稀薄時，回購對價格的影響更強（當交易者在回購後拋售時，這種效果會被抵消？），Maker和Lido在此基礎上更進一步，把回購的代幣和ETH或穩定幣配對（成流動性池），這樣既增加了流動性，又減少了供應。”DeFi研究員Ignas發文指出。

回購還不夠，銷毀驅動通縮敘事

但此外，許多項目在回購操作上缺乏透明度，具體機制（如觸發條件、回購量、資金來源及使用方式）不明，回購的真實性和目的難以驗證。尤其是沒有銷毀機制的回購，代幣可能在短期回購後通過出售或激勵等方式再次流入市場。例如，曾被幣安要求回購代幣的Movement和MyShell，在近期又將回購資產重新轉入交易所。

在資本市場中，並非所有回購都能真正提升股東價值。其中，註銷式回購被認為最具含金量，公司用真金白銀從市場回購股份並予以註銷，使流通股永久減少，從而提升每股收益與股東權益。這與那些僅用於股權激勵或作為庫存股的回購不同，後者往往隱藏著未來的拋售壓力，難以形成持久的價值支撐。

類似地，在加密市場中，代幣“銷毀”（Burn）通常被視為一種“真回購”行為，既強化市場情緒，也推升價格預期。从經濟學角度看，銷毀機制本質上是一種通縮手段，是代幣經濟模型中強化長期價值支撐的設計之一。

加密KOL@qinbafrank指出，對於成長型資產（科技股、加密貨幣）來說，回購銷毀通常優於分紅。在協議收入不變的情況下，回購銷毀相當於增大了單個代幣的內在價值，相當於把協議收入這種正外部性直接注入到代幣經濟模式中。而分紅機制中，持有者拿到現金可能會套現，無法在代幣經濟模式中體現收益增長。例如BNB自IC0以來33次季度銷毀，累計銷毀31%代幣，總量從2億降至1.38億枚，歷經熊市跌幅低於比特幣。

而與傳統資本市場不同，加密市場的波動和情緒更極端，銷毀的效果往往被周期放大：牛市時，它能成為推升價格的催化劑；而在熊市中，需求疲軟使通縮效應相對有限。

不僅如此，由銷毀往往被市場解讀為利好信號，容易引發短期炒作，但隨著熱度消退，價格也可能迅速回落。而從項目運營角度看，銷毀還意味著資源的再分配，部分項目將其作為行銷手段，用稀缺性獲取短期信心，卻未必能帶來持續價值，甚至可能減少對技術研發、生態激勵或市場拓展的投入。

另一個被忽視的風險在於數據真實性。並非所有公布的銷毀都能在鏈上被驗證，一些項目可能存在虛報、重複計算甚至“假銷毀”的情況。例如，Crypto.com在今年3月宣布重新發行早前於2021年承諾“永久銷毀”的700億枚被銷毀的CRO代幣。因此，投資者還需要評估銷毀對流通量的實際影響，結合鏈上數據、代幣分布變化以及項目方資金流向等多維資訊進行判斷。

分紅機會開啟被動收益時代

在股市中，分紅既是公司回饋股東的一種方式，也常被用作市值管理的手段，常見形式包括現金分紅、送股以及轉增股等。分紅不僅體現了公司的盈利能力和現金流狀況，也成為投資者評估公司價值和吸引力的重要參考。然而，分紅往往會導致股價在短期內下跌。對於成長型企業來說，過高的分紅可能限制其長期發展潛力；而對於追求資本增值的投資者而言，一些公司的分紅收益可能遠不及股價上漲帶來的收益。

不同於傳統股票分紅，加密項目通常不會直接按公司利潤發放現金，而是通過多種機制向持幣者提供被動收入或獎勵，收益形式包括代幣獎勵、手續費分成、利息和空投等。這些機制不僅為投資者創造收益，同時也在支持網絡的安全、流動性和用戶活躍度。加密做市商Keyrock報告，頭部12家DeFi協議在2025年花費了約8億美元用於回購和分紅，比2024年初增長400%。

例如，用戶可以通過將代幣質押參與網絡驗證或治理，既能獲得獎勵又能增強網絡的安全性和共識效率。與此同時，用戶還可以通過收益耕作的方式將資產投入流動性池，在增加市場流動性的同時賺取獎勵。此外，一些項目通過協議手續費分成的方式，讓持幣者分享平台交易或使用產生的收益，從而激勵用戶長期持有並積極參與治理。

在DeFi研究員Ignas看来，他更喜歡質押和鎖定，因為非參與者實際上在補貼活躍參與者。舉個例子，如果CRV產生1000萬美元收益，而只有50%被質押，那麼只有質押者才能拿到收益。而CEX（中心化交易所）上的持幣者卻一無所獲。更何況，鎖定代幣只是暫時停止流通，最終它們可以解鎖並再次進入市場。

與傳統市場相比，加密分紅機制具備多重優勢，包括無需主動交易即可獲得穩定收；質押或鎖倉代幣還能獲得治理投票權，增強社區歸屬感；許多協議支持自動復投，使收益實現複利滾雪球效應；進入門檻低，少量資金即可參與；收益來源透明，所有交易費、利息或協議收入均記錄在鏈上，可實時查驗；分紅代幣本身也具備資產增值潛力等。

但風險同樣存在，比如智能合約漏洞或協議中心化問題可能導致資金被盜或轉移；提供流動性時可能遭遇無常損失；價格波動會造成資產價值縮水，抵消收益甚至虧損本金；借貸場景中抵押品價格下跌可能觸發強制清算；鎖定期也意味著機會成本，可能錯失其他投資機會等。另外，相較於回購銷毀則屬於市場行為，**治理代幣的分紅機制或引發監管關注，可能被認定為證券。**例如，此前UNI就因監管風險一再擱淺或延遲其費用開關提案。