O gigante da negociação quantitativa Jane Street foi multado em 48,4 bilhões devido a manipulação de algoritmo. Que lições isso traz para o setor de encriptação?
Em julho de 2025, os mercados financeiros globais foram abalados por uma notícia de grande impacto. O gigante de negociação quantitativa Jane Street foi multado pela Comissão de Valores Mobiliários da Índia (SEBI) em um recorde de 48,43 bilhões de rúpias (cerca de 5,8 milhões de dólares) por manipulação sistemática de índices no mercado indiano, e foi temporariamente banido de entrar no mercado. O documento central deste evento é um relatório de investigação temporária da SEBI com 105 páginas, que revela como os "jogadores" de tecnologia de ponta aproveitam a assimetria da estrutura do mercado para colher lucros.
Isto não é apenas um evento de multa exorbitante, mas sim um profundo aviso a todas as instituições de negociação que dependem de algoritmos complexos e vantagens tecnológicas, especialmente às instituições de ativos virtuais que estão na "zona cinzenta" da regulação. Quando estratégias quantitativas extremas entram em conflito fundamental com a equidade de mercado e a intenção regulatória, a vantagem tecnológica deixará de ser um "talisman" e poderá, ao contrário, tornar-se a "prova" que aponta para si mesmas.
Aiying (艾盈) equipe de pesquisa gastou uma semana analisando profundamente o relatório de investigação da SEBI, desde a revisão do caso, lógica regulatória, impacto no mercado, reflexões técnicas, até o mapeamento das conexões com o campo Crypto e perspectivas futuras, interpretando a "espada de Dâmocles" da conformidade que paira sobre todos os participantes do mercado de ativos virtuais, e discutindo como avançar de forma estável na corda bamba entre inovação tecnológica e justiça de mercado.
Parte Um: Revisão da "Tempestade Perfeita" — Como a Jane Street Teceu uma Rede de Manipulação?
Para compreender o profundo impacto deste caso, é primeiro necessário restaurar claramente as táticas de manipulação pelas quais a Jane Street foi acusada. Não se trata de um erro técnico isolado ou de uma desvio estratégico acidental, mas sim de um conjunto de "métodos de sol e sombra" cuidadosamente projetados, sistematicamente executados, de grande escala e altamente encobertos. O relatório da SEBI revela detalhadamente suas duas principais estratégias.
Análise da Estratégia Central: Mecanismos de Operação de duas "manobras solares"
De acordo com a investigação da SEBI, a Jane Street utilizou principalmente duas estratégias inter-relacionadas, que se repetem nos dias de expiração das opções de múltiplos índices BANKNIFTY e NIFTY, cujo núcleo é aproveitar as diferenças de liquidez e os mecanismos de transmissão de preços entre diferentes mercados para obter lucros.
Estratégia Um: "Manipulação do Índice Intradiária" (Manipulação do Índice Intradiária)
Esta estratégia divide-se em duas fases bem definidas, como um drama cuidadosamente encenado, destinado a criar uma ilusão de mercado e, finalmente, colher.
Primeira fase (manhã/Patch I): criar uma falsa prosperidade, atraindo o inimigo para dentro.
Comportamento: através da sua entidade local registrada na Índia (JSI Investments Private Limited), investiu bilhões de rúpias em mercados de spot (Cash) e futuros de ações (Stock Futures) com liquidez relativamente baixa, comprando de forma massiva e agressiva ações chave do índice BANKNIFTY, como o HDFC Bank, ICICI Bank, entre outros.
Método: O seu comportamento de negociação é extremamente agressivo. O relatório mostra que as ordens de compra da Jane Street geralmente estão acima do preço de negociação mais recente do mercado (LTP), "impulsionando" ativamente ou "sustentando" fortemente os preços das ações componentes, o que diretamente elevou o índice BANKNIFTY. Em certos períodos, o seu volume de negociação chegou a representar entre 15% a 25% do volume total de negociação de ações individuais, criando uma força suficiente para guiar os preços.
Objetivo: O único objetivo desta ação é criar a ilusão de que o índice está a recuperar ou a estabilizar-se de forma forte. Isso afetará diretamente o mercado de opções, que tem uma liquidez extremamente alta, levando ao aumento artificial do preço das opções de compra (Call Options), enquanto o preço das opções de venda (Put Options) será pressionado para baixo.
Ação combinada: Enquanto cria "ruído" no mercado à vista, a entidade FPI no exterior da Jane Street atua discretamente no mercado de opções. Eles aproveitam os preços distorcidos das opções para comprar uma grande quantidade de opções de venda a um custo extremamente baixo e vender opções de compra a preços inflacionados, construindo assim uma enorme posição vendida. O relatório da SEBI indica que o valor nominal de suas posições em opções é várias vezes superior ao capital investido nos mercados à vista/futuros; por exemplo, em 17 de janeiro, essa relação de alavancagem atingiu 7,3 vezes.
Segunda fase (tarde/Patch II): colheita reversa, realização de lucro.
Comportamento: Durante o período de negociação da tarde, especialmente próximo ao fechamento, as entidades locais da Jane Street dão uma volta de 180 graus, vendendo sistematicamente e agressivamente todas as posições compradas pela manhã, e às vezes até aumentam as vendas.
Método: Ao contrário da manhã, o preço das ordens de venda normalmente está abaixo do LTP do mercado, "pressionando" ativamente os preços das ações componentes, levando o índice BANKNIFTY a uma rápida queda.
Círculo de lucro: A queda acentuada do índice fez com que o valor das enormes opções de venda (Put) estabelecidas pela manhã disparasse, enquanto o valor das opções de compra (Call) caiu para zero. No final, o enorme lucro obtido no mercado de opções cobriu amplamente as perdas certas causadas pela "compra alta e venda baixa" no mercado à vista/futuro. Esse modelo constitui um círculo de lucro perfeito.
Estratégia Dois: "Manipulação do Preço de Fechamento" (Marcação Extendida do Fechamento)
Esta é uma outra forma de manipulação mais direta, que se concentra principalmente na fase final do dia de negociação, especialmente durante o período de liquidação dos contratos de opções.
'Extended marking the close' refere-se a um comportamento de negociação manipulativo, onde uma entidade, no último momento do período de negociação, através de uma grande quantidade de ordens de compra ou venda, visa influenciar o preço de fechamento de um título ou índice, de modo a lucrar com as suas posições em derivados.
Em certos dias de negociação, a Jane Street não adotou um modo "comprar-vender" durante todo o dia, mas, após as 14:30, quando detinha uma grande quantidade de posições de opções prestes a expirar, realizou repentinamente transações unidirecionais em grande escala (compra ou venda) nos mercados à vista e futuros, para empurrar o preço final de liquidação do índice na direção que lhe era favorável.
Evidências e dados chave
As acusações da SEBI não são infundadas, mas baseadas em uma enorme quantidade de dados de negociação e uma análise quantitativa rigorosa.
Escala e concentração
O relatório apresenta uma tabela detalhada que mostra a impressionante participação do volume de negócios da Jane Street dentro de uma janela de tempo específica. Por exemplo, no dia 17 de janeiro de 2024, pela manhã, o volume de compras da ICICIBANK no mercado à vista representou 23,33% do total das compras do mercado. Este poder de domínio de mercado é um pré-requisito para a sua capacidade de influenciar os preços.
Análise de Impacto de Preço (LTP Impact Analysis)
Este é um dos principais destaques do relatório da SEBI. O regulador não apenas analisou o volume de transações, mas também, através da análise do impacto do LTP, tentou determinar a "intenção" das suas transações. A análise mostrou que, na fase de alta, as transações da Jane Street tiveram um enorme impacto positivo nos preços do índice; enquanto na fase de baixa, tiveram um enorme impacto negativo. Isso refuta fortemente a possível defesa de "transações normais" ou "fornecimento de liquidez", provando que suas ações têm um claro objetivo de "elevar" ou "rebaixar" o mercado.
Colaboração entre entidades e evasão regulatória
A SEBI deixou claro que a Jane Street, utilizando uma combinação de sua entidade local na Índia (JSI Investments) e entidades FPI no exterior, conseguiu habilmente contornar a restrição de que um único FPI não pode realizar negociações intradiárias. A entidade local é responsável por realizar negociações de reversão intradiária de alta frequência no mercado à vista (comprar e depois vender), enquanto a entidade FPI mantém e se beneficia de grandes posições em opções. Este modelo de manipulação colaborativa "mão esquerda bate na mão direita" demonstra a premeditação e sistematicidade de seu comportamento.
Segunda Parte: A "Rede" Reguladora - A Lógica de Penalização da SEBI e os Principais Avisos
Diante de estratégias de negociação tão complexas e de alto conteúdo técnico como as da Jane Street, a decisão de penalização da SEBI não se perdeu em uma investigação interminável sobre o "caixa-preta" do seu algoritmo, mas atingiu o cerne da questão, focando na essência de suas ações e na destruição da equidade do mercado. A lógica regulatória subjacente a isso representa um forte aviso para todas as instituições de negociação impulsionadas pela tecnologia, especialmente para os participantes no campo dos ativos virtuais.
A lógica da penalização da SEBI: qualificação a partir do "comportamento" e não do "resultado"
A arma legal central da SEBI é o seu Regulamento sobre a Proibição de Fraude e Práticas Comerciais Desleais (PFUTP Regulations). A lógica da sua penalização não se baseia em "Jane Street lucrou", mas sim em "a maneira como Jane Street lucrou está errada".
Os principais critérios qualitativos são os seguintes:
Criar uma aparência de mercado falsa ou enganosa (Regulação 4(2)(a)): O SEBI acredita que a Jane Street, através de suas ações de compra e venda em grande escala e alta intensidade, criou artificialmente a flutuação dos índices, o que transmitiu sinais de preços falsos ao mercado e enganou o julgamento de outros participantes (especialmente investidores de varejo que dependem de sinais de preços para tomar decisões). Este comportamento, por si só, constitui uma distorção da verdadeira relação de oferta e demanda no mercado.
Manipulação de preços de valores mobiliários e preços de referência (Regulamento 4(2)(e)): O relatório indica claramente que o objetivo direto das ações da Jane Street é influenciar o índice BANKNIFTY - um importante preço de referência do mercado. Todas as suas operações nos mercados à vista e de futuros visam fazer com que este preço de referência se mova em direção a uma posição favorável para suas posições derivativas. Isso é visto como uma manipulação de preços típica.
Falta de viabilidade econômica independente: Esta é a "cartada final" na argumentação da SEBI. O regulador apontou que as operações de reversão de compra alta e venda baixa de Jane Street no mercado de spot/futuros necessariamente levariam a prejuízos do ponto de vista de um único negócio. Os dados do relatório mostram que, em 15 dias de negociação de "manipulação de índice intradiário", a empresa acumulou uma perda de 1.997 milhões de rúpias no mercado de spot/futuros. Este comportamento de "perda intencional" prova precisamente que essas operações não eram para investimento ou arbitragem normal, mas sim como um "custo" ou "ferramenta", servindo a um propósito de manipulação para obter maiores lucros no mercado de opções.
Aviso central: neutralidade técnica, mas as pessoas que usam a tecnologia têm uma posição
A advertência mais profunda deste caso é que delineia claramente uma linha vermelha:
Na era atual, onde a regulamentação se torna cada vez mais refinada e baseada em princípios, a pura vantagem técnica e matemática, se desprovida do respeito pela equidade do mercado e pela intenção regulatória, pode facilmente cruzar a linha vermelha da lei.
Limites da vantagem técnica: A Jane Street possui, sem dúvida, algoritmos de topo a nível mundial, sistemas de execução de baixa latência e uma capacidade de gestão de risco excecional. No entanto, quando essa capacidade é utilizada para criar sistematicamente assimetrias de informação e destruir a função de descoberta de preços do mercado, ela se transforma de "ferramenta que aumenta a eficiência" em "arma de manipulação". A tecnologia em si é neutra, mas a forma como é aplicada e a intenção por trás dela determinam a legalidade do seu uso.
Novo paradigma regulatório "baseado em princípios": os órgãos reguladores globais, incluindo SEBI, SEC, entre outros, estão cada vez mais evoluindo de uma abordagem "baseada em regras" (rule-based) para uma abordagem "baseada em princípios" (principle-based). Isso significa que, mesmo que uma estratégia de negociação complexa não viole explicitamente uma regra específica, se seu design geral e efeito final contrariarem os princípios fundamentais do mercado de "justiça, equidade e transparência", pode ser considerada manipulação. Os reguladores farão uma pergunta fundamental: "Qual é o benefício da sua ação para o mercado, além de prejudicar os interesses de outros para obter lucro?" Se a resposta for negativa, o risco é extremamente alto.
Ignorar o aviso de "arrogância": o catalisador para punições severas
O SEBI destacou um fator agravante no relatório: em fevereiro de 2025, a Bolsa Nacional de Valores da Índia (NSE) enviou uma carta de advertência clara à Jane Street, solicitando que parasse com os padrões de negociação suspeitos, conforme orientações do SEBI. No entanto, a investigação revelou que a Jane Street continuou a utilizar métodos semelhantes de "manipulação de preço de fechamento" para manipular o índice NIFTY em maio seguinte.
Este comportamento é visto pela SEBI como um desafio aberto à autoridade regulatória e "falta de honestidade" (not a good faith actor). Esta é não apenas uma das razões pelas quais foi multada com uma quantia exorbitante, mas também um importante catalisador para a SEBI adotar a severa medida temporária de "proibição de acesso ao mercado". Isto deu uma lição a todos os participantes do mercado: a comunicação e o compromisso com os reguladores devem ser levados a sério, qualquer forma de mentalidade de sorte e atitude arrogante pode ter consequências mais severas.
Gigantes da quantificação de topo são severamente multados, o sino de alerta do mercado de criptomoedas toca.
O gigante da negociação quantitativa Jane Street foi multado em 48,4 bilhões devido a manipulação de algoritmo. Que lições isso traz para o setor de encriptação?
Em julho de 2025, os mercados financeiros globais foram abalados por uma notícia de grande impacto. O gigante de negociação quantitativa Jane Street foi multado pela Comissão de Valores Mobiliários da Índia (SEBI) em um recorde de 48,43 bilhões de rúpias (cerca de 5,8 milhões de dólares) por manipulação sistemática de índices no mercado indiano, e foi temporariamente banido de entrar no mercado. O documento central deste evento é um relatório de investigação temporária da SEBI com 105 páginas, que revela como os "jogadores" de tecnologia de ponta aproveitam a assimetria da estrutura do mercado para colher lucros.
Isto não é apenas um evento de multa exorbitante, mas sim um profundo aviso a todas as instituições de negociação que dependem de algoritmos complexos e vantagens tecnológicas, especialmente às instituições de ativos virtuais que estão na "zona cinzenta" da regulação. Quando estratégias quantitativas extremas entram em conflito fundamental com a equidade de mercado e a intenção regulatória, a vantagem tecnológica deixará de ser um "talisman" e poderá, ao contrário, tornar-se a "prova" que aponta para si mesmas.
Aiying (艾盈) equipe de pesquisa gastou uma semana analisando profundamente o relatório de investigação da SEBI, desde a revisão do caso, lógica regulatória, impacto no mercado, reflexões técnicas, até o mapeamento das conexões com o campo Crypto e perspectivas futuras, interpretando a "espada de Dâmocles" da conformidade que paira sobre todos os participantes do mercado de ativos virtuais, e discutindo como avançar de forma estável na corda bamba entre inovação tecnológica e justiça de mercado.
Parte Um: Revisão da "Tempestade Perfeita" — Como a Jane Street Teceu uma Rede de Manipulação?
Para compreender o profundo impacto deste caso, é primeiro necessário restaurar claramente as táticas de manipulação pelas quais a Jane Street foi acusada. Não se trata de um erro técnico isolado ou de uma desvio estratégico acidental, mas sim de um conjunto de "métodos de sol e sombra" cuidadosamente projetados, sistematicamente executados, de grande escala e altamente encobertos. O relatório da SEBI revela detalhadamente suas duas principais estratégias.
Análise da Estratégia Central: Mecanismos de Operação de duas "manobras solares"
De acordo com a investigação da SEBI, a Jane Street utilizou principalmente duas estratégias inter-relacionadas, que se repetem nos dias de expiração das opções de múltiplos índices BANKNIFTY e NIFTY, cujo núcleo é aproveitar as diferenças de liquidez e os mecanismos de transmissão de preços entre diferentes mercados para obter lucros.
Estratégia Um: "Manipulação do Índice Intradiária" (Manipulação do Índice Intradiária)
Esta estratégia divide-se em duas fases bem definidas, como um drama cuidadosamente encenado, destinado a criar uma ilusão de mercado e, finalmente, colher.
Primeira fase (manhã/Patch I): criar uma falsa prosperidade, atraindo o inimigo para dentro.
Segunda fase (tarde/Patch II): colheita reversa, realização de lucro.
Estratégia Dois: "Manipulação do Preço de Fechamento" (Marcação Extendida do Fechamento)
Esta é uma outra forma de manipulação mais direta, que se concentra principalmente na fase final do dia de negociação, especialmente durante o período de liquidação dos contratos de opções.
'Extended marking the close' refere-se a um comportamento de negociação manipulativo, onde uma entidade, no último momento do período de negociação, através de uma grande quantidade de ordens de compra ou venda, visa influenciar o preço de fechamento de um título ou índice, de modo a lucrar com as suas posições em derivados.
Em certos dias de negociação, a Jane Street não adotou um modo "comprar-vender" durante todo o dia, mas, após as 14:30, quando detinha uma grande quantidade de posições de opções prestes a expirar, realizou repentinamente transações unidirecionais em grande escala (compra ou venda) nos mercados à vista e futuros, para empurrar o preço final de liquidação do índice na direção que lhe era favorável.
Evidências e dados chave
As acusações da SEBI não são infundadas, mas baseadas em uma enorme quantidade de dados de negociação e uma análise quantitativa rigorosa.
O relatório apresenta uma tabela detalhada que mostra a impressionante participação do volume de negócios da Jane Street dentro de uma janela de tempo específica. Por exemplo, no dia 17 de janeiro de 2024, pela manhã, o volume de compras da ICICIBANK no mercado à vista representou 23,33% do total das compras do mercado. Este poder de domínio de mercado é um pré-requisito para a sua capacidade de influenciar os preços.
Este é um dos principais destaques do relatório da SEBI. O regulador não apenas analisou o volume de transações, mas também, através da análise do impacto do LTP, tentou determinar a "intenção" das suas transações. A análise mostrou que, na fase de alta, as transações da Jane Street tiveram um enorme impacto positivo nos preços do índice; enquanto na fase de baixa, tiveram um enorme impacto negativo. Isso refuta fortemente a possível defesa de "transações normais" ou "fornecimento de liquidez", provando que suas ações têm um claro objetivo de "elevar" ou "rebaixar" o mercado.
A SEBI deixou claro que a Jane Street, utilizando uma combinação de sua entidade local na Índia (JSI Investments) e entidades FPI no exterior, conseguiu habilmente contornar a restrição de que um único FPI não pode realizar negociações intradiárias. A entidade local é responsável por realizar negociações de reversão intradiária de alta frequência no mercado à vista (comprar e depois vender), enquanto a entidade FPI mantém e se beneficia de grandes posições em opções. Este modelo de manipulação colaborativa "mão esquerda bate na mão direita" demonstra a premeditação e sistematicidade de seu comportamento.
Segunda Parte: A "Rede" Reguladora - A Lógica de Penalização da SEBI e os Principais Avisos
Diante de estratégias de negociação tão complexas e de alto conteúdo técnico como as da Jane Street, a decisão de penalização da SEBI não se perdeu em uma investigação interminável sobre o "caixa-preta" do seu algoritmo, mas atingiu o cerne da questão, focando na essência de suas ações e na destruição da equidade do mercado. A lógica regulatória subjacente a isso representa um forte aviso para todas as instituições de negociação impulsionadas pela tecnologia, especialmente para os participantes no campo dos ativos virtuais.
A lógica da penalização da SEBI: qualificação a partir do "comportamento" e não do "resultado"
A arma legal central da SEBI é o seu Regulamento sobre a Proibição de Fraude e Práticas Comerciais Desleais (PFUTP Regulations). A lógica da sua penalização não se baseia em "Jane Street lucrou", mas sim em "a maneira como Jane Street lucrou está errada".
Os principais critérios qualitativos são os seguintes:
Criar uma aparência de mercado falsa ou enganosa (Regulação 4(2)(a)): O SEBI acredita que a Jane Street, através de suas ações de compra e venda em grande escala e alta intensidade, criou artificialmente a flutuação dos índices, o que transmitiu sinais de preços falsos ao mercado e enganou o julgamento de outros participantes (especialmente investidores de varejo que dependem de sinais de preços para tomar decisões). Este comportamento, por si só, constitui uma distorção da verdadeira relação de oferta e demanda no mercado.
Manipulação de preços de valores mobiliários e preços de referência (Regulamento 4(2)(e)): O relatório indica claramente que o objetivo direto das ações da Jane Street é influenciar o índice BANKNIFTY - um importante preço de referência do mercado. Todas as suas operações nos mercados à vista e de futuros visam fazer com que este preço de referência se mova em direção a uma posição favorável para suas posições derivativas. Isso é visto como uma manipulação de preços típica.
Falta de viabilidade econômica independente: Esta é a "cartada final" na argumentação da SEBI. O regulador apontou que as operações de reversão de compra alta e venda baixa de Jane Street no mercado de spot/futuros necessariamente levariam a prejuízos do ponto de vista de um único negócio. Os dados do relatório mostram que, em 15 dias de negociação de "manipulação de índice intradiário", a empresa acumulou uma perda de 1.997 milhões de rúpias no mercado de spot/futuros. Este comportamento de "perda intencional" prova precisamente que essas operações não eram para investimento ou arbitragem normal, mas sim como um "custo" ou "ferramenta", servindo a um propósito de manipulação para obter maiores lucros no mercado de opções.
Aviso central: neutralidade técnica, mas as pessoas que usam a tecnologia têm uma posição
A advertência mais profunda deste caso é que delineia claramente uma linha vermelha:
Na era atual, onde a regulamentação se torna cada vez mais refinada e baseada em princípios, a pura vantagem técnica e matemática, se desprovida do respeito pela equidade do mercado e pela intenção regulatória, pode facilmente cruzar a linha vermelha da lei.
Ignorar o aviso de "arrogância": o catalisador para punições severas
O SEBI destacou um fator agravante no relatório: em fevereiro de 2025, a Bolsa Nacional de Valores da Índia (NSE) enviou uma carta de advertência clara à Jane Street, solicitando que parasse com os padrões de negociação suspeitos, conforme orientações do SEBI. No entanto, a investigação revelou que a Jane Street continuou a utilizar métodos semelhantes de "manipulação de preço de fechamento" para manipular o índice NIFTY em maio seguinte.
Este comportamento é visto pela SEBI como um desafio aberto à autoridade regulatória e "falta de honestidade" (not a good faith actor). Esta é não apenas uma das razões pelas quais foi multada com uma quantia exorbitante, mas também um importante catalisador para a SEBI adotar a severa medida temporária de "proibição de acesso ao mercado". Isto deu uma lição a todos os participantes do mercado: a comunicação e o compromisso com os reguladores devem ser levados a sério, qualquer forma de mentalidade de sorte e atitude arrogante pode ter consequências mais severas.
![A gigante de negociação quantitativa de topo Jane Street devido à manipulação de algoritmos