بيتويس: استراتيجية الشركة لن تقوم أبداً ببيع البيتكوين الذي تملكه

المؤلف: مات هوغان، كبير مسؤولي الاستثمار في Bitwise؛ الترجمة: جينغسي كايجينغ

هناك الكثير من الأمور المثيرة للقلق في مجال العملات المشفرة، لكن بيع مايكل سايلور وStrategy للبيتكوين ليس واحدًا منها أبدًا.

صندوق بريدي ممتلئ بالأسئلة حول شركة Strategy للخزينة البيتكوينية (رمز السهم: MSTR، المعروفة سابقًا باسم MicroStrategy). وبشكل محدد، يريد الناس معرفة أمرين رئيسيين:

1. هل سيتم إخراجها من مؤشرات MSCI، مما قد يؤدي إلى بيع الأسهم بشكل قسري؟
2. هل سيتم إجبارها على بيع ما تملكه من بيتكوين؟

دعونا نجيب عن كل نقطة على حدة.

MSCI وStrategy

في 10 أكتوبر، أعلنت MSCI أنها تدرس إزالة شركات خزائن الأصول الرقمية مثل Strategy من مؤشرات الاستثمار القابلة للتداول لديها. هذا إجراء ضخم—فما يقرب من 17 تريليون دولار من الأصول حول العالم تستخدم هذه المؤشرات كمعيار. وقدرت JPMorgan أنه إذا تم إخراج Strategy من المؤشر الأساسي، فقد تضطر صناديق المؤشرات إلى بيع ما يصل إلى 2.8 مليار دولار من أسهم MSTR.

قد تتساءل: لماذا تقوم MSCI بذلك؟ وجهة نظرهم أن شركات خزائن الأصول الرقمية مثل MSTR أقرب إلى شركات قابضة من كونها شركات تشغيلية. مؤشرات MSCI الاستثمارية عادة لا تشمل الشركات القابضة مثل صناديق الاستثمار العقاري (REITs)، وبما أن العديد من شركات خزائن الأصول الرقمية تركز فقط على شراء وحيازة الأصول المشفرة، ترى MSCI أنه لا ينبغي إدراجها في المؤشر. وبعد التشاور مع العملاء، ستعلن MSCI قرارها النهائي في 15 يناير.

لا يمكنني التنبؤ بقرار MSCI النهائي. وكشخص عمل طويلًا في مجال المؤشرات (قضيت 10 سنوات في تحرير مجلة علمية متخصصة بالمؤشرات)، أرى أن النتيجتين ممكنتان. مايكل سايلور وآخرون ردوا بقوة، مؤكدين أن MSTR شركة تشغيلية تمامًا ولديها أعمال برمجيات قوية وهندسة مالية معقدة حول البيتكوين—وهذا منطقي، وهو أيضًا رأيي في أعمالهم. لكن الأمر ليس محسومًا، وقد يميل بعض المؤسسات لدعم اقتراح MSCI. وبالنظر إلى الجدل حول شركات خزائن الأصول الرقمية، والميل الحالي لـ MSCI نحو استبعاد هذا النوع من الشركات، أقدر احتمال إخراج Strategy من المؤشر بحوالي 75%.

لكنني لا أعتقد أن الإخراج من المؤشر سيؤثر بشكل كبير على السهم. حجم البيع البالغ 2.8 مليار دولار يبدو ضخمًا، لكن من خلال خبرتي الطويلة في مراقبة تعديل مكونات المؤشرات، غالبًا ما يكون التأثير الفعلي لمثل هذه الأحداث أقل بكثير من المتوقع، وغالبًا ما يتم تسعيرها مسبقًا في السوق. على سبيل المثال، عندما تم إدراج MSTR في مؤشر ناسداك 100 في ديسمبر الماضي، اضطرت الصناديق المتعقبة للمؤشر إلى شراء أسهم بقيمة 2.1 مليار دولار، ومع ذلك لم يتغير سعر السهم تقريبًا.

أعتقد أن الانخفاض الطفيف في سعر سهم MSTR منذ 11 أكتوبر يرجع جزئيًا إلى أن السوق قد استوعب مسبقًا توقعات “الإخراج من المؤشر”. لكن في الوقت الحالي، بغض النظر عن قرار MSCI النهائي، من غير المرجح أن يشهد السهم تقلبات كبيرة في السعر.

على المدى الطويل، تعتمد قيمة MSTR على نجاح استراتيجيتها، وليس على ما إذا كانت صناديق المؤشرات مضطرة للاحتفاظ بأسهمها.

MSTR والبيتكوين

السؤال الآخر هو هل ستبيع MSTR بيتكوينها. المنطق الذي يقلق السوق هو كالتالي:

1. يتم إخراج MSTR من مؤشر MSCI؛
2. ينهار سعر السهم بشكل كبير ليصبح أقل بكثير من صافي قيمة الأصول (NAV)؛
3. وبالتالي، تُجبر MSTR على بيع البيتكوين.

قد يبدو هذا منطقيًا، لكن، ولسوء حظ البائعين على المكشوف، هذا خاطئ تمامًا. انخفاض سعر سهم MSTR عن صافي قيمة الأصول لا يؤدي إلى أي شرط يجبرها على بيع البيتكوين—يمكنك التحقق من التفاصيل بنفسك وإجراء الحسابات اللازمة.

الالتزامات المتعلقة بديون MSTR تتركز في أمرين: يجب عليها دفع حوالي 800 مليون دولار فوائد سنويًا، وتحويل أو إعادة تمويل أدوات الدين عند استحقاقها.

سداد الفوائد ليس مصدر قلق في الوقت القريب—الشركة تحتفظ حاليًا بـ1.4 مليار دولار نقدًا، وهو ما يكفي لتغطية فوائد سنة ونصف بسهولة.

وبالمثل، ليست هناك حاجة ملحة للتعامل مع تحويل الديون. أول أداة دين تستحق في فبراير 2027، وقيمتها حوالي مليار دولار فقط، وهي مبلغ ضئيل مقارنة بـ60 مليار دولار من البيتكوين التي تملكها الشركة.

هل سيضغط المطلعون داخليًا لبيع البيتكوين إذا استمر هبوط السهم؟ هذا غير مرجح. مايكل سايلور نفسه يملك 42% من حقوق التصويت، ومن الصعب أن تجد شخصًا أكثر ثقة منه في القيمة الطويلة الأجل للبيتكوين. في عام 2022، عندما كان سهم MSTR يتم تداوله بخصم كبير، لم يبع سايلور أي بيتكوين.

أتفهم سبب رغبة البائعين على المكشوف في الترويج لنظرية “دوامة الموت” الخاصة بـMSTR—إذا اضطرت الشركة لبيع بيتكوينها البالغة 60 مليار دولار دفعة واحدة، فسيكون ذلك كارثيًا على سوق البيتكوين (هذا يعادل تدفقات صناديق ETF البيتكوين لعامين). لكن بالنظر إلى أن الشركة لن يكون لديها التزامات دين تستحق حتى 2027، وأن لديها سيولة كافية لتغطية الفوائد في المستقبل المنظور، أرى أن هذا السيناريو غير وارد. علاوة على ذلك، يجدر بنا النظر إلى الصورة الأوسع: في وقت كتابة هذا المقال، كان سعر البيتكوين حوالي 92,000 دولار، أي أقل بنسبة 27% من أعلى مستوياته التاريخية، لكنه لا يزال أعلى بنسبة 24% من متوسط سعر شراء Strategy (74,436 دولار)—أي أن الحديث عن “الموت” لا أساس له.

الخلاصة

إذا كنت تريد التركيز على الأمور التي تستحق القلق حقًا في مجال العملات المشفرة، فانتبه إلى ما يلي: على سبيل المثال، أشعر ببعض القلق حيال بطء تقدم تشريعات هيكل السوق في الكونغرس (لكن مع عودة الحكومة للعمل بشكل طبيعي، أعتقد أن وتيرة التقدم ستتسارع)؛ كما أقلق من إفلاس بعض شركات خزائن الأصول الرقمية الصغيرة أو سيئة الإدارة؛ وأعتقد أن شركات خزائن الأصول الرقمية لن تشتري الكثير من البيتكوين في عام 2026، ما سيؤدي إلى فقدان مصدر طلب مهم في الوقت الراهن.

أما بالنسبة لـStrategy:

1. لا داعي للقلق بشأن تأثير قرار MSCI على سعر السهم——فهذا التأثير أقل بكثير مما يتوقعه معظم الناس، وغالبًا ما يكون قد تم استيعابه مسبقًا في السوق؛
2. ليس هناك أي آلية منطقية في الأجل القريب قد تجبرها على بيع البيتكوين—وهذا ببساطة لن يحدث.

الإيمان الراسخ بالبيتكوين له ثمن: فعندما تأتي تقلبات السوق، يجب أن تبقى هادئًا وصبورًا. لا أحد يدرك هذا أفضل من سايلور وStrategy—لأنهم يدركون أيضًا الجانب الآخر: على المدى الطويل، هذا الصبر سيؤتي ثماره في نهاية المطاف.