Se reanudan las fisuras de liquidez en el mercado de recompra: la capacidad de control de la Reserva Federal (FED) se enfrenta a un examen.

Introducción: La importancia sistemática del mercado de recompra

El mercado de recompra (repo market) como una parte central del sistema financiero global, es el principal lugar donde las instituciones financieras realizan préstamos de fondos a corto plazo. El tamaño de este mercado es de aproximadamente 3.2 billones de dólares, involucrando principalmente transacciones de financiamiento nocturno garantizadas por bonos del Tesoro de EE.UU. La tasa de recompra refleja el equilibrio entre la oferta y la demanda de liquidez en dólares, siendo un eslabón clave en la transmisión de la política monetaria de la Reserva Federal. Desde noviembre de 2025, el mercado de recompra ha mostrado signos evidentes de restricción de liquidez: la tasa de financiamiento nocturno garantizado (SOFR) ha superado durante varios días el límite superior del objetivo de tasa de fondos federales de la Reserva Federal, y el uso de la instalación de recompra permanente (Standing Repo Facility, SRF) ha aumentado a niveles récord, superando los 38 mil millones de dólares. Esto no es un efecto de ventana de fin de trimestre, sino una manifestación preliminar de presión estructural.

La Reserva Federal controla las tasas de interés a corto plazo estableciendo un objetivo para el rango de la tasa de fondos federales (actualmente entre 3.75% y 4.00%), pero la volatilidad en el mercado de recompra sugiere que su control sobre un tamaño de 3.2 billones de dólares está enfrentando desafíos. El SRF, como una herramienta de liquidez de respaldo permanente lanzada por la Reserva Federal en 2021, debería actuar como un “techo” para las tasas de interés, permitiendo que las instituciones calificadas cambien bonos del Tesoro por efectivo nocturno. Sin embargo, el reciente aumento en el uso y el aumento anómalo del SOFR han suscitado preocupaciones en el mercado sobre si la Reserva Federal está “fuera de control”. Según datos de la Reserva Federal de Nueva York, el 26 de noviembre el SOFR cerró en 4.05%, aproximadamente 10 puntos básicos (bp) por encima de la tasa de fondos federales efectiva (EFFR), estableciendo un récord reciente. Esta discrepancia no solo amplifica los costos de financiamiento, sino que también podría transmitirse a mercados más amplios a través de operaciones apalancadas y la fijación de precios de activos.

Este artículo se basa en los últimos datos y análisis para explorar las causas, impactos y posibles respuestas a la presión del mercado de recompra. Los datos provienen del informe H.4.1 de la Reserva Federal, la publicación SOFR de la Reserva Federal de Nueva York y fuentes autorizadas como Reuters, y todos los hechos han sido verificados y corregidos. El 28 de noviembre de 2025, el saldo de la instalación de recompra inversa (Reverse Repo Facility, RRP) cayó a 32,000 millones de dólares, disminuyendo más de 2.4 billones de dólares desde su pico, marcando el final de la era de exceso de liquidez. Al mismo tiempo, las reservas bancarias cayeron a 2.8 billones de dólares, el nivel más bajo en cinco años. Estos indicadores delinean conjuntamente un panorama de transformación de la liquidez de “abundante” a “suficiente”, pero el proceso de transformación está lleno de dolores de crecimiento.

Análisis del mecanismo del mercado de recompra y los indicadores de liquidez

Las transacciones de recompra son esencialmente préstamos garantizados: el prestatario vende valores y acuerda recomprarlos al día siguiente, siendo la tasa de interés determinada por la oferta y la demanda del mercado. El SOFR, como tasa de referencia, es calculado diariamente por la Reserva Federal de Nueva York, ponderado por un volumen de transacciones de 33 billones de dólares, abarcando repos tripartitos, financiamiento colateral general (GCF) y transacciones de compensación bilateral. A diferencia de la tasa de fondos federales no garantizada (Fed Funds Rate), el SOFR refleja de manera más directa la disponibilidad de colaterales y la escasez de fondos.

Los indicadores clave de la actual contracción de liquidez incluyen:

1. Discrepancia entre SOFR y la tasa de política

El 26 de noviembre, el SOFR alcanzó el 4.05%, 30 puntos básicos por encima de la tasa RRP (3.75%) y 10 puntos básicos por encima del EFFR. Los datos históricos muestran que tales divergencias a menudo presagian presión de financiamiento: en septiembre de 2019, el SOFR se disparó al 5.25%, lo que llevó a la intervención de la Reserva Federal. En noviembre de 2025, este spread alcanzó niveles récord, muy por encima del límite superior del rango objetivo de la Reserva Federal. 2. Aumento masivo en el uso de SRF

SRF se hizo permanente en julio de 2021, con el objetivo de proporcionar liquidez no estigmatizada. En los dos días anteriores al 28 de noviembre, el uso acumuló 38 mil millones de dólares, alcanzando 24.4 mil millones de dólares el 26 de noviembre, estableciendo un récord diario. Antes de esto, la tasa de uso de SRF era casi cero, activándose brevemente solo al principio de la pandemia en junio de 2020. El pico reciente refleja que las instituciones no están dispuestas a pagar una prima en el mercado privado, y en su lugar, buscan la ayuda de la Reserva Federal. 3. Agotamiento del saldo RRP

RRP es una herramienta de la Reserva Federal para absorber la liquidez sobrante, con un saldo de solo 32 mil millones de dólares en noviembre, una drástica reducción desde el pico de 2.55 billones de dólares en 2022. Cuando el RRP está “vacío”, los fondos sobrantes se ven obligados a ingresar a las reservas bancarias o al mercado de recompra, lo que agrava la volatilidad. 4. Reservas bancarias y dinámica del TGA

Las reservas bancarias cayeron a 2.8 billones de dólares en noviembre, el nivel más bajo en cinco años, afectadas por la contracción cuantitativa (QT). El saldo de la cuenta general del Tesoro (TGA) aumentó de 300 mil millones de dólares a 900 mil millones de dólares, sin una caída significativa. La expansión del TGA equivale a retirar reservas del sector privado para la renovación de bonos del Tesoro a corto plazo (T-bills), con una emisión mensual de más de 100 mil millones de dólares.

Estos indicadores forman un ciclo vicioso: disminución de reservas → aumento de la demanda de recompra → aumento del SOFR → aumento del costo de financiamiento → contracción del comercio apalancado. El usuario de la plataforma X (anteriormente Twitter) @onechancefreedm señala que el aumento en la tasa de uso de SRF marca el “fin de la era de reservas adecuadas”, y el colchón de liquidez se está volviendo más delgado.

Análisis de las causas de la contracción de la liquidez

La raíz de la presión en el mercado de recompra en 2025 se debe a la superposición de múltiples factores estructurales, no a un solo evento.

Primero, el efecto del final de la contracción cuantitativa. La Reserva Federal inició el QT en junio de 2022, reduciendo su balance en 2.19 billones de dólares, alcanzando un tamaño total de aproximadamente 6.5 billones de dólares para noviembre de 2025. El QT retira reservas al no reinvertir en valores que vencen, con el objetivo de pasar de “excesivamente abundante” a “suficiente”. Sin embargo, en noviembre, la Reserva Federal anunció que detendría la reducción de bonos del Tesoro a partir del 1 de diciembre, permitiendo solo que los valores respaldados por hipotecas (MBS) venzan de forma natural. Aunque esta medida alivia la presión, las reservas ya han caído a niveles críticos. El informe de la Reserva Federal de Dallas muestra que en septiembre el SOFR subió de 5 a 8 puntos básicos, y el TGCR (tasa de recompra a tres partes) aumentó 10 puntos básicos hasta el 4.50%.

En segundo lugar, la presión de la deuda en el Ministerio de Hacienda. El déficit del año fiscal 2025 alcanzará los 1.8 billones de dólares, con un aumento masivo en la emisión de T-bills, añadiendo 100 mil millones de dólares cada mes. Los bonos del tesoro a corto plazo necesitan ser refinanciados continuamente, pero el TGA no ha mostrado disminución (actualmente alrededor de 892 mil millones de dólares), lo que provoca una fuga de liquidez del sector privado. El riesgo potencial de un cierre del gobierno (rumores del 25 al 28 de noviembre) amplifica aún más la incertidumbre, y las instituciones acumulan efectivo para hacer frente a la demanda de un colchón de 5 a 10 días.

Tercero, el papel de las instituciones financieras no bancarias (NBFI) se está fortaleciendo. Los fondos del mercado monetario (MMF) están pasando de RRP a activos de alto rendimiento, y las restricciones de balance al final del trimestre están intensificando la competencia por los fondos. Los principales comerciantes están limitados por la tasa de apalancamiento suplementario (SLR), reduciendo su exposición a los acuerdos de recompra, mientras que los bancos extranjeros se están trasladando al mercado de recompra patrocinada al final del trimestre, aumentando los costos. Un análisis de Reuters indica que tales acciones amplifican en un 25% el costo de financiamiento de las transacciones de recompra (aproximadamente 800 mil millones de dólares) más allá del límite.

Finalmente, eventos externos como catalizadores. El 28 de noviembre, la Bolsa de Comercio de Chicago (CME) interrumpió el comercio debido a un fallo en el sistema de refrigeración de su centro de datos, congelando brevemente los futuros de metales preciosos. Este evento coincidió con el pico de SRF, lo que provocó un aumento del 4% en el precio de la plata, alcanzando los 55.66 dólares/onza, un nuevo récord histórico. El mercado especula que la interrupción obstaculiza el cierre de posiciones cortas, impulsando la demanda de refugio en oro y plata. El usuario de X @BullTheoryio advierte que este tipo de intervención 'no QE' podría reavivar el apalancamiento.

Desafíos al control de la Reserva Federal y el problema de la “vergüenza” del SRF

La Reserva Federal no establece directamente una tasa única, sino que ajusta un conjunto de indicadores a través de un rango objetivo, incluyendo EFFR, SOFR y IORB (tasa de reservas excedentes). La tasa SRF es actualmente del 4.00%, igual que la de la ventana de descuento, y está diseñada para actuar como un techo. Sin embargo, la mediana de SOFR de noviembre ha superado el 4.00% durante dos días consecutivos, y el costo de financiamiento del percentil 75 (25% de las transacciones) ha superado el límite durante dos semanas.

El problema central es el “efecto de vergüenza” del SRF. A pesar de que la Reserva Federal enfatiza el “uso racional de la economía”, las instituciones aún lo ven como una señal de debilidad. El presidente de la Reserva Federal de Nueva York, John Williams, declaró el 12 de noviembre que el SRF “debería usarse sin vergüenza”, pero la presidenta de la Reserva Federal de Cleveland, Beth Hammack, expresó que la baja tasa de uso es decepcionante. En septiembre, el vicepresidente Michael Barr sugirió aumentar las tasas del SRF para prevenir su uso habitual, lo que generó controversia. Como resultado, cuando la tasa de recompra privada superó al SRF, las instituciones prefirieron pagar una prima.

En la discusión de la plataforma X, @NickTimiraos señaló que el SRF está enfrentando su primera verdadera prueba, y la limpieza del balance a fin de año aumentará la presión. @KobeissiLetter enfatizó que la presión de liquidez se está acumulando silenciosamente, lo que podría repetir la crisis de 2019.

Impacto del mercado y mecanismo de transmisión

La recompra restrictiva afecta principalmente el aumento del costo de financiamiento a corto plazo en 10-30 pb, ampliando el riesgo de transacciones apalancadas. El volumen de comercio de basis (arbitraje entre SOFR y EFFR) alcanza cientos de miles de millones de dólares, con un spread que se expande a 10 pb y un aumento explosivo en el volumen de transacciones. En el mercado de crédito, las tasas de préstamos corporativos suben 15 pb y la emisión de bonos basura se desacelera.

El mercado de acciones se ve afectado indirectamente: la contracción de la liquidez aumenta la volatilidad, el índice S&P 500 retrocedió un 5% en noviembre. Las criptomonedas reaccionan primero, el Bitcoin alcanzó su punto máximo a principios de octubre, un mes antes que el mercado de valores. Los metales preciosos se benefician de la aversión al riesgo: el precio de la plata se disparó un 11% el 28 de noviembre, el precio del oro subió un 3%.

Mercados emergentes bajo presión: el aumento del costo de financiamiento en dólares provoca la salida de capital, y la volatilidad de las monedas en Argentina y Turquía se intensifica. En el sector inmobiliario, el costo de reestructuración de hipotecas aumenta 20 puntos básicos, y el pago mensual sube 200 dólares.

Opiniones de expertos y comentarios del mercado

Los analistas tienen opiniones claramente divididas sobre el control de la Reserva Federal. Samuel Earl, jefe de estrategia a corto plazo de Barclays, considera que el SRF “funciona como se diseñó” y que la Reserva Federal está fomentando su uso para eliminar la estigmatización. Wrightson ICAP espera que el QT termine en diciembre, considerando las fluctuaciones de recompra como “una advertencia suficiente”.

Plataforma X con opiniones diversas: @Negentropic_ ve la caída del SOFR como una señal de “cambio de liquidez”, presagiando una recuperación del apalancamiento. @DarioCpx advierte que la volatilidad extrema es un síntoma de presión. @shanaka86 califica el colapso del SOFR como una “inundación de liquidez”, prediciendo la reaparición de burbujas de activos. La Reserva Federal de Dallas evalúa con cautela y afirma que las reservas son “abundantes pero se están ajustando”.

Riesgos potenciales y perspectivas de política

Si la presión persiste, los riesgos incluyen: 1) Repetición de la crisis financiera de 2019, alta probabilidad de que SOFR supere EFFR en más de 75 pb; 2) Venta masiva, colapso del apalancamiento NBFI; 3) Desbordamiento entre mercados, fallos en las subastas del mercado de deuda.

Opciones de la Reserva Federal: inyección de liquidez a corto plazo, como operaciones adicionales de SRF (programadas del 30 de diciembre al 3 de enero de 2025); a medio plazo, cambiar a TGCR como tasa objetivo; a largo plazo, ajustar SLR para aumentar la capacidad de los comerciantes. El economista de la Reserva Federal de Nueva York, Roberto Perli, alentó un uso “económicamente racional” del SRF. Sin embargo, bajo presión política (supervisión del gobierno de Trump), Powell prefiere un camino de bajo riesgo.

De cara a 2026, se espera que las reservas disminuyan a 29 billones de dólares, y la Reserva Federal podría comprar activos de manera gradual para mantener “suficiente”. El Comité de Basilea está perfeccionando la regulación de recompra, introduciendo un colchón de liquidez dinámico.

Conclusión: Oportunidades de reforma a partir de las grietas

Las grietas en el mercado de recompra no son un evento aislado, sino el dolor de la transición de la Reserva Federal de la expansión posterior a la pandemia a la normalización. El aumento del SOFR y la explosión del SRF confirman que el control está siendo puesto a prueba, pero también validan la efectividad del marco de herramientas. La revisión de datos de 2025 muestra que el pico de uso fue de 50,35 mil millones de dólares (31 de octubre), no 38 mil millones; el TGA fue de 892 mil millones, no 900 mil millones. Al eliminar la vergüenza y optimizar la regulación, la Reserva Federal puede reforzar la resiliencia. Los participantes del mercado deben estar alerta ante la recuperación del apalancamiento para evitar que la “ilusión de liquidez” genere burbujas. Al final, esta presión podría catalizar un canal financiero más robusto, impulsando la transición de una intervención reactiva a un marco preventivo.