ヨーロッパやシンガポールと比較して、香港の独特な構造は超越的な潜在能力を与えています。香港のステーブルコインの発展は、地元の規制の実験に限定されていません。香港の規制当局は、深い思考の転換を遂げなければなりません。「金融規制者」から「市場育成者」への転換です。規制の目標は「問題を起こさない」ことではなく、「成果を上げる」ことです—金融の安全の底線を守る前提のもとで、繁栄するエコシステムを育成することが求められます。これは、規制自体がサービスの一形態（Regulation as a Service）となる必要があり、そのコアKPI（重要業績評価指標）は、市場の流動性の深さ、エコシステムプロジェクトの数、そして香港で発行されたステーブルコインが世界的な決済、特にRWA決済において占めるシェアであるべきです。
香港の唯一の道は、世界一のステーブルコイン市場を作ることです。
執筆：汪揚、柏亮、FT 中文網コラムニスト
前回の記事（「ステーブルコインの成功と失敗の教訓：なぜドルが勝ち、ヨーロッパが負けたのか？」）では、ステーブルコインの世界における氷と火の二重性を分析しました。アメリカは「曖昧な知恵」と市場の力を駆使し、USDTやUSDCを迅速に進化させ、勢力を拡大し、さらに規制の立法で底支えし、今日のドルのステーブルコイン帝国を築き上げました。一方、ヨーロッパとシンガポールは「完璧な規制」によって、自国の革新の芽を自ら摘み取ってしまいました。歴史の教訓は明確で深いです：金融革新の競技場では、タイミングとエコシステムが、完璧なルールよりもはるかに重要です。
香港にとっての示唆は何ですか？今年の5月、香港のステーブルコイン規則が立法会で可決され、8月1日に正式に施行され、一連のガイドラインと細則が発表されました。世界中の注目が香港に集まっています。香港は、ステーブルコインの分野で新たな成長の極となるチャンスがあるのでしょうか、それともヨーロッパやシンガポールのように単なる規制のサンプルに過ぎないのでしょうか？
率直に言って、もし香港が現在の道を進み続けるなら——「完璧」な規制フレームワークを追求し、慎重な市場育成、段階的なイノベーションの試験運用を行うなら——答えは否定的です。香港は厳しい現実を認識する必要があります：現在のステーブルコインの世界では、「良い子」は必然的に失敗します。香港のステーブルコインの成功と失敗は、単なる金融規制の問題として見なされるべきではなく、国家のデジタル金融戦略の高みに引き上げられるべきです。
香港の唯一の出路は、完璧な規制フレームワークを設計することではなく、全力を尽くして、世界で最も流動性が豊かで、アプリケーションシーンが最も豊富で、最も活気のあるステーブルコイン市場を築くことです。そして、急成長中のRWAこそがステーブルコインの戦略的な鍵となります。
香港はより高い視点とより革新的な思考を持って「ステーブルコイン回廊」を築き、ステーブルコイン革命の主導権を握り、国家戦略の確固たる支点となるべきであり、受動的な防御的フォロワーであってはならない。
「規制の罠」を打破する:「規制当局」から「市場開拓者」への考え方の転換。
現在最大のリスクは、香港が不意に「規制の罠」に陥る可能性があることです。これは、一見責任あるものの、実際には致命的な思考パターンです：すべてのリスクを予見し排除するために詳細なルールを制定しようとすること。その結果、ヨーロッパのMiCA法案が示すように、「洗練された空洞」を生み出しました——制度は完璧ですが、市場は衰退しています。
ヨーロッパやシンガポールと比較して、香港の独特な構造は超越的な潜在能力を与えています。香港のステーブルコインの発展は、地元の規制の実験に限定されていません。香港の規制当局は、深い思考の転換を遂げなければなりません。「金融規制者」から「市場育成者」への転換です。規制の目標は「問題を起こさない」ことではなく、「成果を上げる」ことです—金融の安全の底線を守る前提のもとで、繁栄するエコシステムを育成することが求められます。これは、規制自体がサービスの一形態（Regulation as a Service）となる必要があり、そのコアKPI（重要業績評価指標）は、市場の流動性の深さ、エコシステムプロジェクトの数、そして香港で発行されたステーブルコインが世界的な決済、特にRWA決済において占めるシェアであるべきです。
ステーブルコインは、デジタル経済、クロスボーダー決済、そしてDeFiの基盤となるインフラです。過度な規制の結果は明らかです：中小企業やスタートアップが高いハードルによって排除され、寡頭独占が形成され、多様なイノベーションが抑圧されます；ステーブルコインとDeFiエコシステムが切り離され、香港がWeb 3の波の中で周縁化され、グローバルな分散型ネットワークに組み込まれることができなくなります；「規制アービトラージ」の効果が顕在化し、有望なプロジェクトがアメリカ、ドバイ、アブダビなどのより柔軟な管轄に流れる一方で、香港はデジタル金融競争で後れを取っています。
このジレンマを解決するために、香港は現行の規制の下で層別化された規制を導入し、規模によって階層化することができます。大規模で一般向けのステーブルコイン（例えば、銀行やテクノロジー大手が発行するもの）は、資本充足、準備金の開示、リスク領域に対して適切な厳格な管理を行うことができます。一方、小規模で実験的なステーブルコインは、比較的緩和された「規制サンドボックス」の中で先行して試行され、免除または緩和された待遇を受けることができます。機能による分類：決済型のステーブルコインは信頼性を強調し、投資型または実験型は開示と保護に重点を置き、全面的な禁止ではありません。段階的な進展：スタートアップはサンドボックスから始まり、規模が拡大するにつれて完全な規制に移行し、「一律適用」の禁止によって新生力を窒息させないようにします。
さらに、革新的な空間は大胆に探索する価値があります：常態化したサンドボックスにより、ステーブルコイン発行プラットフォームが迅速に迭代します。ここで香港は思考方法を改め、サンドボックスを単なる「規制の試験場」から「規制をサービスに転換する試験場」へと進化させる必要があります；柔軟な本人確認制度、例えば「小額取引の簡素化された確認」；DeFiを受け入れ、「コンプライアンスパッケージ」ソリューションを開発し、香港のステーブルコインが規制を守りつつ、グローバルプロトコルで流通できるようにします。これらの措置は、規制をサービスに転換し、香港を「規制者」から「市場育成者」へと変革させるでしょう。
戦略的エコシステムを構築する：RWA
ステーブルコインの適用シナリオにおいて、香港のステーブルコインが最初に突破すべきは戦略的アプリケーション市場の構築——RWAです。ヨーロッパやシンガポールと比較して、香港地区の最大の違いは、世界最大の製造業と貿易国である中国に支えられていることです。2024年、中国の外貿総額はすでに6.3兆ドルを超え、数年連続で世界一位です。香港の独自の利点は「スーパーコネクター」としての役割です：中国本土の巨大な実体経済と接続し、グローバル資本市場に溶け込むことができます。このカードは、「リアルワールドアセット（RWA）」を通じて打ち出される運命にあります。
米ドルステーブルコインの成功は、仮想資産取引に基づいています。一方、香港のステーブルコインの機会は、実体資産のデジタル化にあります。
こうしたシーンを想像してみてください：東莞の工場がブラジルに500万ドルの貨物を輸出する場合、従来のプロセスではドルの信用状、SWIFT電信、複数の仲介行に依存する必要があり、資金が口座に入るまでに通常2〜3週間かかります。しかし、香港のRWA+ステーブルコインモデルの下では、この売掛金は迅速にトークン化され、RWAトークンとなり、グローバル市場で取引されます。工場は即座に資金を得ることができ、投資家は年率5%〜7%の短期収益を得ることができます。取引全体は香港のコンプライアンスステーブルコインを通じて行われ、効率性、透明性、コストの優位性が明らかです。
このモデルがもたらすのは、資金調達の効率向上だけでなく、世界金融構造の再編成でもあります。中国の実体経済にとっては、財務コストを削減し、国際競争力を高める武器となります。人民元の国際化にとっては、投機的でないステーブルコインの需要を創出します。香港にとっては、新しい世代のデジタル金融インフラの核心ハブとなる戦略的な機会です。
香港のRWAとステーブルコインの新しいモデルでは、この取引の売掛金が香港のコンプライアンスプラットフォームでトークン化され、RWAトークンになります。東莞の工場はもはや待つ必要がなく、このRWAトークンを二次市場で世界中の投資家、例えば短期的で高品質のリターンを求めるドバイのファミリーオフィスに即座に売却し、資金を獲得できます。RWAの発行、取引、そして最終的なブラジルの買い手の支払いに至るまで、すべて香港で発行されたオフショア人民元、香港ドル、さらには香港のコンプライアンスに合った米ドルのステーブルコインを通じて行われます。ここでステーブルコインは投機的な道具ではなく、高効率の決済層です。
このモデルの戦略的意義は破壊的です。中国の実体経済にとって、それは数百万の輸出企業に前例のない資金調達の効率と流動性を提供し、財務コストを大幅に削減し、国際競争力を向上させます。国家の「ドル離れ」戦略にとって、それは強力で投機的でないオフショア人民元ステーブルコインの需要を生み出します。ブラジルのバイヤーとドバイの投資家は、CNHステーブルコインを使用しますが、それは政治的または投機的な理由ではなく、より効率的で利益のある貿易金融市場への道を提供するからです。これはビジネスの面で、「より使いやすい」ツールを用いて自然にドルの決済地位を置き換えることを意味します。香港にとっては、もはやステーブルコイン分野のフォロワーではなく、新世代のデジタル金融インフラのルールメーカーであり、中心的なハブとなります。世界中の貿易資産はここに集まり、トークン化され、取引されるでしょう。
貿易金融はただの出発点です。中国のインフラプロジェクト、グリーンエネルギープロジェクトおよびカーボンクレジット、大湾区の商業不動産……さらには他の国や地域のコンプライアンス資産も、香港のRWAプラットフォームを通じて、世界中の投資家が配分できるデジタル資産になります。そしてそのすべての基盤となるのは、香港のコンプライアンス安定通貨です。
「香港ステーブルコイン回廊」を構築する
政策の指導、合理的な規制と革新の促進を通じて、香港は「ステーブルコイン回廊」を築くことができ、中国と世界の金融システムをつなぎ、世界のステーブルコインの革新とクロスボーダー決済のハブとなることができます。これは狭義の決済回路ではなく、多次元のエコシステムです：地理的には本土と世界をつなぎ、技術的には伝統的金融とデジタル金融を橋渡しし、「コンプライアンスパス」を提供し、現実の世界とデジタル資産の流動性を統合します。
RWAトレーディングレイヤーでのステーブルコインソリューションを提供することは、コリドーで最も想像力豊かな部分です。香港は債券、ファンド、グリーンエネルギーなどの資産のトークン化を進めており、ステーブルコインはその自然な決済手段です。同時に、マーケットメーカー基金を育成し、市場の活力を確保します。
第一の柱は多元通貨で、実用主義が重要です。RWAを中心に、実用的に多様なステーブルコインの発展を推進します。オフショア人民元ステーブルコインは貿易ファイナンスの戦略的核心です；香港ドルステーブルコインは金融投資と地域の革新の実験場です；さらに、コンプライアンスの取れた米ドルステーブルコインを体系に大胆に取り入れ、初期段階で世界の流動性を引き寄せる「導水路」として、最終的にRWAエコシステムにサービスを提供します。
第二の柱はシーンの埋め込みで、エコシステムを引き起こします。政府は先頭に立ち、信頼を注入しなければなりません。香港金融管理局の外貨基金と政府財政準備金は、完全にコンプライアンスの取れた香港ドルまたはオフショア人民元のステーブルコインに1-2%を象徴的に配分できます。この行動は比類のない信頼のシグナルを解放し、「定海神針」の役割を果たします。さらに重要なのは、香港で発行されるRWAプロジェクトに対し、必ずコンプライアンスの取れた香港ステーブルコインで資金調達、取引、清算を行うことを強制する規定を設けることで、ステーブルコインと香港の「キラーアプリケーション」を深く結びつけ、「RWA-ステーブルコイン」の強力なフライホイール効果を生み出すことです。同時に、支払いの「毛細血管」を通じて、八達通、転数快、AlipayHK、WeChat Pay HKなどの地元の決済大手に対し、コンプライアンスの取れたステーブルコインの交換と支払い機能を完全に統合するよう促進または強制する必要があります。市民がステーブルコインを使って交通機関や買い物をシームレスに支払えるようになるとき、アプリケーションエコシステムは本当に実現したと言えるでしょう。
第三の柱は規制のイノベーションであり、動的かつ柔軟です。規制はRWAの成長に奉仕しなければなりません。常態化した「規制サンドボックス」により、RWA発行プラットフォームは迅速に試行錯誤できます。層別化された規制は、異なるタイプのRWAとステーブルコインに適度なスペースを提供します。また、合規なステーブルコインが世界のDeFiプロトコルと相互作用できる「合規パッケージ」方案を積極的に探求し、RWA資産がグローバルな流動性を得ることを目指す必要があります。
結論:香港の未来、中国のチャンス
グローバルなステーブルコインの地図はまだ定まっていない。アメリカはデジタル資産取引に基づく第一ラウンドに勝利したが、実体経済とグローバル貿易に基づく第二ラウンドはまだ始まったばかりであり、RWAがその号砲となる。
香港が直面しているのは、技術的な問題や法的な問題ではなく、決意と視野の問題です。精巧でありながら重要性のない「規制の盆栽」になるのか、それともRWAをエンジンとし、グローバリゼーションを再構築する「戦略的ジャングル」になるのかを選ぶことです。
答えは明白です。香港はこの一瞬の歴史的な窓を逃さず、死に物狂いの勇気を持ってRWAをそのステーブルコイン戦略の絶対的な中心に据える必要があります。世界のRWA市場を主導することで、香港はデジタル金融時代の中心地としての地位を確保するだけでなく、国家の貿易のアップグレードと通貨の国際化に対して、最も強力な戦略的支援を提供することができます。これこそが香港ステーブルコインの唯一の未来であり、国家への最大の貢献でもあります。