USDT değerlemesi 5000 milyar OpenAI'yi geçti! USD, ByteDance'den daha değerli olmayı nasıl başardı?

USDT ihraççısı Tether'ın yaklaşık 500 milyar dolar finansman değeri arayışında olduğu iddia ediliyor ve bu, OpenAI ve ByteDance'ı geride bırakarak dünyanın en değerli özel şirketleri arasına girmesini sağlıyor. USDT'nin bu kadar şaşırtıcı bir değere sahip olmasının nedeni, 2024 yılında yaklaşık 13.4 milyar dolar kar elde etmesi ve bunun büyük ölçüde rezervleri ABD Hazine bonoları gibi varlıklara yatırmaktan elde edilen faiz gelirinden kaynaklanıyor.

Yılda 13.4 milyar dolar kazanmak: USDT değerlemesinin kâr temeli

Tether, USDT stabilcoin'unun ihraççısı olarak, son yıllarda faiz gelirleri sayesinde şaşırtıcı kârlar elde etti. Küresel faiz oranlarının artmasıyla birlikte, Tether, kullanıcıların değiştirdiği dolar rezervlerini büyük ölçüde düşük riskli varlıklar olan ABD tahvillerine yatırarak yüksek faiz getirisi elde etti. Haberlere göre, Tether 2024 yılında yaklaşık 13.4 milyar dolar kâr elde etti ve bu kârın büyük kısmı, sahip olduğu büyük miktardaki ABD tahvilleri faiz gelirlerinden kaynaklanıyor.

Bu kar ölçeği sadece çoğu kripto endüstrisi şirketlerini değil, aynı zamanda internet teknoloji şirketleri arasında da en iyilerden biridir. Buna karşılık, OpenAI'nin değeri 2025 yılında 300 milyar hatta 500 milyar USD'ye fırlasa da, gelir ölçeği hala küçük, şu anda yatırım aşamasında ve kârlılık sınırlı. ByteDance'in değeri 250 ile 300 milyar USD arasında, 2023 yılında karı yaklaşık 40 milyar USD seviyesinde. Circle ise USDC stabilcoin'in yayımlayıcısı olarak, 2024 yılında IPO sırasında değerinin sadece yaklaşık 9 ile 10 milyar USD olmasını planlamaktadır ve 2024 yılı net karı sadece 156 milyon USD'dir.

Kârlılık açısından bakıldığında, Tether'in mevcut karı OpenAI ve Circle'dan çok daha yüksek, bazı geleneksel teknoloji devlerini de aşmakta. Ancak, USDT'nin değerlemesindeki ana sorun kârın sürdürülebilirliğidir. Tether, kullanıcılara faiz ödememekte ve neredeyse başka herhangi bir önemli gelir kaynağına sahip olmamakta, bu da mevcut dikkate değer faiz gelirinin döngüsel olduğu anlamına gelmektedir. Küresel faiz oranları düşük seviyelere geri dönerse, Tether'in faiz geliri önemli ölçüde azalacak ve kârlılık muhtemelen kaybolacaktır.

Buna karşılık, OpenAI ve ByteDance'in değerlemeleri daha çok teknik yenilik veya kullanıcı ölçeğinden kaynaklanan uzun vadeli büyüme beklentilerine dayanırken, Tether'in yüksek değerlemesi yatırımcıların mevcut kar seviyesinin sürdürülebilir olduğuna veya hatta sürekli büyüyebileceğine inanmasını gerektiriyor. Bu nedenle, yalnızca gelir ve kâr açısından bakıldığında, Tether'e 500 milyar dolarlık bir USDT değerlemesi vermek belirli bir acelecilik unsuru taşımaktadır.

Pazar Hâkimiyeti: %59 Pazar Payı Sürdürülebilir mi?

Tether'in stabilcoin pazarındaki lider konumu tartışmasızdır. USDT, şu anda stabilcoin pazarında en büyük paya sahiptir. 2025 yılının üçüncü çeyreği itibarıyla, USDT'nin piyasa değeri tüm dolar stabilcoinlerinin yaklaşık %59'unu oluşturmakta, dolaşım büyüklüğü yaklaşık 172 milyar USD'ye ulaşmaktadır ve ikinci sıradaki USDC'nin piyasa değeri yaklaşık 74 milyar USD olup, USDT'nin yarısından daha azdır.

Ancak, Tether'ın liderliği rakipler tarafından tehdit edilmekte ve aşındırılmaktadır. USDC, en büyük rakibi olarak, sürekli olarak uyum ve şeffaflık avantajını vurgulamaktadır. Circle'ın açıkladığına göre, ABD yasalarının stabilcoin düzenleme çerçevesini netleştirmesinin ardından, kurumların USDC'ye olan talebi önemli ölçüde artmıştır; 2025 yılı ikinci çeyreğinde USDC dolaşımı yıllık %90 artış göstermiş, pazar payı yaklaşık %25'e yükselmiştir.

Bunun yanı sıra, yeni ortaya çıkan stabilcoin projeleri sürekli olarak piyasada yer almakta. USDe, Ethena Labs tarafından piyasaya sürülen sentetik dolar stabilcoin'idir. Dikkat çekici olan, USDe'nin kısa bir süre içinde hızla büyümesi: sadece üçüncü çeyrekte yaklaşık 9 milyar USD piyasa değeri artışı sağladı ve stabilcoin piyasasında üçüncü en büyük varlık haline geldi, yaklaşık %5'lik bir piyasa payı elde etti.

Pazar yapısındaki değişim, Tether'in büyük olduğunu ancak bunun rahat oturmak anlamına gelmediğini gösteriyor. USDT'nin değeri 500 milyar dolar seviyesine ulaşırsa, bu, pazarın onun stabilcoin ekosistemini sürdürme ve rakiplerin etkilerine karşı durma yeteneğine inandığını ifade eder. Eğer gelecekte pazar payı önemli ölçüde sulanır veya büyüme durursa, bu değerleme mantığı da sarsılacaktır.

Regülasyon Riski: USDT Değerlemesinin En Büyük Değişkeni

USDT değerini etkileyen ana faktör düzenleyici ortamdır. Geçmişte, Tether şeffaflık ve uyum sorunları nedeniyle birçok kez sorgulanmış ve hatta cezalandırılmıştır. 2021'de, Tether rezerv varlıklarıyla ilgili yanıltıcı açıklamalarda bulunduğu için New York Eyalet Başsavcılığı ve CFTC ile anlaşma yaparak milyonlarca dolar ceza ödemiştir.

2025'te ABD, “Genius Act” yasasını geçirdi ve stabil coinlerin ödeme aracı olarak yasal durumunu ve düzenleyici gerekliliklerini netleştirdi. Tether için bu hem bir fırsat hem de bir baskı. Tether, beklemekle yetinmedi ve 2025 Eylül'ünde ABD düzenlemelerine tabi yeni bir dolar stabil coini “USA₮” çıkarma planını açıkladı ve ABD Beyaz Saray'ın eski kripto para yöneticisini yan kuruluşun başına getirdi.

Amerika Birleşik Devletleri dışında, Avrupa Birliği MiCA düzenlemesini onayladı ve burada stabilcoin ihraçları için sermaye, likidite ve raporlama gereklilikleri de bulunmaktadır. Tether'in Avrupa pazarının etkilenmemesini istiyorsa, Avrupa Birliği'nde bir yan kuruluş kurması ve denetime tabi olması gerekebilir; bu da uyum maliyetlerini ve şeffaflık gereksinimlerini artıracaktır.

USDT değerlemesinin karşılaştığı dört büyük risk:

Faiz Döngüsü Riski: Küresel faiz oranlarının düşmesi, faiz gelirini büyük ölçüde azaltacak ve kârlılığı daraltacaktır.

Regülasyon Risklerine Karşı Mücadele: Ülkelerin giderek sıkılaşan stablecoin regülasyonları, USDT'nin dolaşımını kısıtlayabilir veya yüksek maliyetli uyum gerektirebilir.

Rekabet Yeme Riski: USDC, USDe gibi rakipler sürekli genişliyor, piyasa payı sulandırılabilir.

Şeffaflık Sorgusu: Henüz kapsamlı bir kamu denetimi yapılmadı, güven esas olarak denetim raporuna dayanmaktadır.

Yatay Değerleme Karşılaştırması: 37 Kat Fiyat/Kazanç Oranı Çok Çılgın mı?

USDT değerinin birkaç referans şirket ile yatay karşılaştırılması, bu 500 milyar dolarlık değerin makul olup olmadığını analiz etmeye yardımcı olur. OpenAI, Mart 2025'te 300 milyar dolarlık değere ulaşacak ve çalışanların ikincil hisse satışları konusunda müzakerelere başlayacak, bu da değeri yaklaşık 500 milyar dolara yükseltebilir. ByteDance'ın değeri yaklaşık 250 ila 300 milyar dolar, 2023 yılı net karı yaklaşık 40 milyar dolar.

Karşılaştırıldığında, Tether 500 milyar dolar değerindeyse, 2024 yılı için yaklaşık 13.4 milyar dolar karına dayanarak, piyasa değeri kazancı oranı 37 katın üzerinde - bu oran, birçok hızlı büyüyen teknoloji şirketine yakın veya onu aşmaktadır. Tether'ın iş büyümesinin internet şirketleri kadar olmadığını göz önünde bulundurulduğunda, bu kadar yüksek bir oran geleneksel anlamda bir temele sahip gibi görünmemektedir.

Circle, Tether'ın en doğrudan karşılaştırılabilir şirketi olarak, 2024 yılında halka açılmayı hedefliyor ve piyasanın verdiği değerleme yaklaşık 90 ile 100 milyar USD arasında, bu da Tether'dan çok daha düşük. Bu, Circle'ın iş hacminin çok daha küçük olmasından kaynaklanıyor, ancak eğer gelecekte uyum, stablecoin endüstrisinin belirleyici faktörü haline gelirse, Circle'ın değerleme artış potansiyeli daha yüksek olabilir.

Eğer Tether için daha sağlam bir çarpan ile, örneğin 15 ile 20 katı piyasa değeri üzerinden değerleme yaparsak, o zaman karşılık gelen piyasa değeri 2000 ile 2700 milyar USD civarında olur. Bu, belki de onun “makul değerleme aralığına” daha yakın.