Küresel finans sistemi sessizce yeniden şekilleniyor: ABD tahvil krizi ve stablecoin düzenlemesindeki yeni yapı

36 trilyon dolarlık devlet tahvili krizinin tetiklediği bir finansal deney sürüyor, kripto dünyasını ABD tahvillerinin devralanı haline getirmeye çalışırken, küresel para sistemi sessizce yeniden şekilleniyor.

Amerikan Kongresi, "Güzel Büyük Tasarı" olarak adlandırılan bir yasayı aktif bir şekilde ilerletiyor. Deutsche Bank'ın en son raporu, bunun ABD'nin büyük borçlarla başa çıkma "Pennsylvania Planı" olarak nitelendirildiğini, merkezinin ise stabilcoinlerin ABD Hazine tahvilleri satın almasını talep ederek dijital doların ulusal borç finansman sistemi içine dahil edilmesi olduğunu belirtiyor.

Bu yasa, "GENIUS Act" ile bir politika kombinasyonu oluşturuyor. İkincisi, tüm dolar stabilcoinlerinin %100 nakit, hazine tahvili veya banka mevduatı ile desteklenmesini talep ediyor ve stabilcoin düzenlemesinde köklü bir değişikliği simgeliyor. Yasa, stabilcoin ihraç eden kuruluşların 1:1 dolar veya yüksek likiditeye sahip varlıklar (örneğin, kısa vadeli hazine tahvilleri) ile rezerv tutmalarını gerektiriyor ve algoritmik stabilcoinleri yasaklıyor; ayrıca federal ve eyalet düzeyinde çift yönlü bir düzenleme çerçevesi oluşturuyor. Ana hedefleri arasında:

1. ABD tahvil baskısını azaltmak: Zorunlu stablecoin rezerv varlıklarının ABD tahvil piyasasına yönlendirilmesi. 2028'de küresel stablecoin piyasa değeri 2 trilyon dolara ulaşacak, bunun 1.6 trilyon doları ABD tahvillerine akabilir ve ABD bütçe açığına yeni bir finansman kanalı sağlayabilir.

2. Dolar egemenliğini pekiştirmek: Şu anda %95'lik bir stabilcoin, dolara sabitlenmiştir. Yasanın geçmesiyle "Dolar → Stabilcoin → Küresel Ödeme → ABD Hazine Tahvilleri geri akışı" kapalı döngüsünü oluşturarak doları dijital ekonomideki konumunu güçlendirecektir.

3. Faiz indirim beklentilerini artırmak: Deutsche Bank raporu, tasarının geçmesinin Amerikan Merkez Bankası'nın faiz indirimine gitmesini sağlayabileceğini, böylece ABD Hazine tahvili finansman maliyetlerini düşürebileceğini ve doları zayıflatarak ABD'nin ihracat rekabetçiliğini artırabileceğini belirtiyor.

ABD Tahvilleri Baskısı ve Stabilcoinlerin Yeni Rolü

Amerika Birleşik Devletleri'nin toplam federal borcu 36 trilyon doları aşmış durumda; 2025'te geri ödenmesi gereken ana para ve faiz 9 trilyon dolara kadar çıkıyor. Bu büyük borç baskısıyla karşı karşıya kalan hükümetin yeni finansman kanalları açması acil bir ihtiyaç haline geldi. Ve stablecoin, bir zamanlar düzenleyici sınırda olan bu finansal yenilik, beklenmedik bir şekilde çözümlerden biri haline geldi.

Sektörden gelen haberlere göre, stablecoin'ler ABD Hazine piyasasının "yeni alıcıları" olarak yetiştiriliyor. Bir yatırım danışmanı, "Stablecoin'ler hazine piyasasında dikkate değer yeni bir talep yaratıyor" dedi.

Veriler: Mevcut stabilcoin toplam piyasa değeri 256 milyar ABD dolarıdır, bunun yaklaşık %80'i ABD Hazine bonolarına veya geri alım anlaşmalarına tahsis edilmiştir, bu da yaklaşık 200 milyar ABD dolarıdır. ABD tahvil piyasasının %2'sinden daha az olmasına rağmen, büyüme hızı dikkat çekicidir.

Bir banka, 2030 yılına kadar stablecoin piyasa değerinin 1.6 ila 3.7 trilyon ABD doları olacağını ve o zaman itibarıyla ihraççıların elinde bulunan ABD Hazine tahvilleri miktarının 1.2 trilyon ABD dolarını aşacağını öngörüyor. Bu büyüklük, ABD Hazine tahvilleri en büyük sahipleri arasına girmek için yeterlidir.

Stablecoin, ABD'nin uluslararasılaşması için yeni bir araç haline geliyor. Şu anda önde gelen stablecoin'ler, yaklaşık 200 milyar ABD Hazine bonosu tutuyor ve bu, ABD tahvillerinin %0,5'ine eşdeğer; eğer ölçek 2 trilyon ABD dolarına (ABD tahvillerinin %80'lik bir tahsisi) genişlerse, tutulan miktar herhangi bir tek ülkeyi geçecektir. Bu mekanizma şunları sağlayabilir:

• Finansal piyasaları çarpıtma: Kısa vadeli ABD Hazine bonolarına talebin artması, getirileri düşürerek getiri eğrisinin dikleşmesini artırmakta ve geleneksel para politikalarının etkinliğini zayıflatmaktadır.

• Gelişen piyasalarda sermaye kontrolünü zayıflatmak: Stabilcoinlerin sınır ötesi akışı, geleneksel bankacılık sistemini aşarak döviz müdahale yeteneğini zayıflatır.

Tasarının Analizi ve Düzenleyici Arbitraj

"Güzel Büyük Yasa" ve "GENIUS Yasası" karmaşık bir politika kombinasyonu oluşturuyor. İkincisi, düzenleyici çerçeve olarak, stablecoinlerin ABD Hazine tahvilleri için "alıcı" olmasını zorunlu kılıyor; ilki ise ihraç teşvikleri sunarak tam bir kapalı döngü oluşturuyor.

Tasarı tasarımı siyasi zeka ile dolu: Kullanıcılar 1 dolar karşılığında stablecoin satın aldıklarında, ihraççı bu 1 doları ABD tahvili satın almak için kullanmak zorundadır. Bu hem uyum gereksinimlerini karşılıyor hem de finansman hedeflerini gerçekleştiriyor. 2024 yılında büyük bir stablecoin ihraççısı, 33.1 milyar dolar net ABD tahvili satın alarak dünyanın en büyük yedinci ABD tahvili alıcısı oldu.

Regülasyonun dereceli sistemi, tekelci destekleme niyetini ortaya koyuyor: 10 milyar dolardan fazla piyasa değeri olan stablecoin'ler federal düzeyde doğrudan denetlenirken, küçük oyuncular eyalet düzeyindeki kurumlara bırakılıyor. Bu tasarım, piyasa konsolidasyonunu hızlandırıyor ve şu anda iki büyük stablecoin, pazar payının %70'inden fazlasını elinde bulunduruyor.

Tasarı ayrıca, eşit muamele düzenlemeleri kabul edilmedikçe, ABD'de dolar dışındaki stablecoinlerin dolaşımını yasaklayan münhasır hükümler içermektedir. Bu, doların egemenliğini pekiştirirken, bazı yeni stablecoin projeleri için engelleri kaldırmaktadır.

Stablecoin'in Kurtarma Misyonu

2025 yılının ikinci yarısında, Amerika Birleşik Devletleri tahvil piyasası 1 trilyon dolarlık bir arz artışı ile karşılaşacak. Bu dalgaya karşı, stablecoin ihraççıları büyük umutlarla karşılanıyor. Bir banka strateji yöneticisi şunları belirtti: "Eğer Hazine, kısa vadeli borçlanmaya yönelirse, stablecoin'lerin getirdiği talep artışı, hazine bakanına politika alanı sağlayacak."

Mekanizma tasarımı mükemmel sayılır:

• Her 1 dolar stabilcoin ihraç edildiğinde, 1 dolar kısa vadeli ABD tahvili satın alınması gerekmektedir, doğrudan finansman kanalları yaratmaktadır.
• Stabilcoin talebinin artışı kurumsal satın alma gücüne dönüşerek hükümetin finansman belirsizliğini azaltıyor.
• İhraççıların rezerv varlıklarını sürekli artırmak zorunda kalması, kendini güçlendiren bir talep döngüsü oluşturuyor.

Birçok uluslararası üst düzey banka, stablecoin işbirliği konusunda görüşmeler yapıyor ve hızlı bir şekilde stablecoin çözümleri sunma olasılığını sorguluyor. Sektördeki heyecan zirveye ulaştı.

Ancak, stablecoin'ler esas olarak kısa vadeli ABD tahvillerine sabitlenmiştir ve uzun vadeli ABD tahvillerinin arz ve talep dengesizliğine gerçek bir katkı sağlamamaktadır. Ayrıca, mevcut stablecoin ölçeği, ABD tahvili faiz harcamalarına kıyasla hala oldukça önemsizdir.

Doların Yeni Hegemonyası ve Zincir Üzeri Sömürgecilik

Yasanın derin stratejisi, doların egemenliğinin dijital yükselişindedir. Küresel düzeyde %95 stabilcoin, dolara sabitlenmiştir ve geleneksel bankacılık sisteminin dışında "gölge dolar ağı" inşa edilmiştir.

Güneydoğu Asya, Afrika gibi bölgelerdeki küçük ve orta ölçekli işletmeler, stabilcoin kullanarak sınır ötesi para transferi yaparak geleneksel sistemleri aşmakta ve işlem maliyetlerini önemli ölçüde düşürmektedir. Bu "resmi olmayan dolarizasyon", gelişen piyasalarda doların hızla yayılmasına neden olmaktadır.

Daha derin etkisi, uluslararası takas sisteminin paradigma devrimindedir:

• Geleneksel dolar tasfiyesi, bankalar arası ağa bağımlıdır.
• Stabilcoin, çeşitli dağıtık ödeme sistemlerine "on-chain dolar" biçiminde entegre edilmiştir.
• Dolar hesaplama yeteneği, geleneksel finans kurumlarının sınırlarını aşarak "dijital egemenlik" yükseltmesini sağlıyor.

Avrupa Birliği tehdidin farkına vardı. MiCA düzenlemesi, Euro olmayan stablecoin'lerin günlük ödeme işlevlerini sınırlıyor ve büyük ölçekli stablecoin'lerin ihraç edilmesini yasaklıyor, aynı zamanda dijital Euro'yu hızlandırarak ilerliyor.

Hong Kong, farklılaştırılmış bir strateji izliyor: stabilcoin lisans sistemi kurarken, aynı zamanda bir ikili lisans sistemi olan OTC (tezgahüstü) işlemler ve saklama hizmetleri sunmayı planlıyor. Para Otoritesi ayrıca, geleneksel varlıkların zincirleme süreçlerini teşvik etmek için gerçek dünya varlıkları (RWA) tokenizasyonu için kılavuz yayınlamayı planlıyor.

Potansiyel Riskler ve Küresel Yeni Düzen

Yasa, üç katmanlı yapısal riskler barındırıyor:

1. ABD Tahvilleri - Stabilcoin Ölüm Sarmalı: Büyük ölçekli geri çekilmeler, ABD tahvili fiyatlarının çökmesine neden olabilir, bu da diğer stabilcoin rezervlerinin değer kaybetmesine ve genel bir çöküşe yol açabilir.

2. Merkeziyetsiz finans riski artışı: Stabilcoin'lerin DeFi ekosistemine girmesiyle birlikte, çeşitli işlemlerle katman katman kaldıraçlı hale gelerek, risk geometrik olarak artmaktadır.

3. Para politikası bağımsızlığının kaybı: Hükümet, stablecoinler aracılığıyla dolaylı olarak "para basma yetkisini" elde edebilir ve merkez bankasının bağımsızlığını etkisiz hale getirebilir.

ABD'nin eylemlerine karşı, dünya üç ana cepheye ayrılıyor:

• Regülasyon entegrasyonu: Kanada'nın stablecoin'leri denetlemek üzere hazırlık yapması, Amerika Birleşik Devletleri ile Kuzey Amerika'da bir işbirliği durumu oluşturuyor.
• Yenilikçi Savunma Kampı: Hong Kong ve Singapur arasında düzenleyici yol ayrımları, düzenleyici arbitrajı tetikleyebilir.
• Alternatif çözümler: Yüksek enflasyonlu ülkeler yerel stablecoin veya çok taraflı dijital para köprü projelerini hızlandırabilir.

Uluslararası sistemde de değişiklikler olacak, muhtemelen çoklu para birlikleri, dijital para rekabeti veya aşırı parçalanmış bir durum oluşacak.

Bir ödeme devi, kritik bir engeli belirtti: "Tüketici açısından bakıldığında, şu anda stabilcoinlerin benimsenmesini teşvik eden gerçek bir teşvik yok." Şirket, benimseme sorununu çözmek için bir ödül mekanizması sunuyor, merkeziyetsiz borsalar ise akıllı sözleşmeler ile güven sorununu çözüyor.

Deutsche Bank raporuna göre, "Güzel Büyük Tasarı"nın hayata geçmesiyle birlikte, Federal Rezerv'in faiz indirmek zorunda kalacağı ve doların önemli ölçüde zayıflayacağı öngörülüyor. 2030'da, stablecoin'lerin 1.2 trilyon dolar ABD tahvili bulundurmasıyla, küresel finansal sistemin sessizce zincir üstü yeniden yapılandırmayı tamamlamış olabileceği belirtiliyor.

Teknolojik yenilikler asla tarafsız araçlar değildir; dolar blockchain elbisesi giydiğinde, eski düzenin oyunları yeni bir savaş alanında sergileniyor.