Hôm nay, chúng tôi sẽ phân tích sâu báo cáo tài chính quý 2 năm 2025 của Galaxy Digital, nhà cung cấp giải pháp tài sản kỹ thuật số và trung tâm dữ liệu, đang chuẩn bị cho một cuộc chuyển mình. Từ hoạt động kinh doanh cốt lõi của mình - chiếm 95% doanh thu nhưng tỷ suất lợi nhuận chưa đến 1%, đến một mô hình kinh doanh với tỷ lệ doanh thu - chi phí nghe có vẻ khó tin.
Tóm tắt
Doanh thu từ hoạt động giao dịch tiền điện tử của Galaxy đạt 87 tỷ USD nhưng chỉ mang lại 13 triệu USD lợi nhuận (tỷ suất lợi nhuận 0,15%), trong khi mỗi quý trả 18,8 triệu USD tiền lương - dòng tiền từ hoạt động cốt lõi là âm.
Chuyển đổi trí tuệ nhân tạo: Ký hợp đồng 15 năm, 526 megawatt với CoreWeave, dự kiến bắt đầu từ nửa đầu năm 2026, đạt doanh thu trung bình trên 1 tỷ USD mỗi năm, tỷ suất lợi nhuận đạt 90%.
Kiểm soát công suất 3.5 GW ở Texas trong thị trường có nguồn cung hạn chế, nhu cầu trung tâm dữ liệu phải tăng gấp bốn lần vào năm 2030.
Đã huy động được 1,4 tỷ đô la cho dự án, xác nhận tính khả thi thương mại và loại bỏ rủi ro thực hiện.
Chế độ hiện tại phụ thuộc vào lợi nhuận từ tài sản tiền điện tử (200 triệu đô la trong quý II) để tài trợ cho hoạt động, vì giao dịch cần nhiều vốn mang lại lợi nhuận thấp.
Giá cổ phiếu tăng 17% rồi giảm trở lại, vì các nhà đầu tư không thấy doanh thu gia tăng trước giữa năm 2026.
Khi bạn xem dữ liệu quý II của Galaxy Digital, thật dễ dàng để bỏ qua một điều: điều gì sẽ xảy ra tiếp theo. Khi xem xét kỹ lưỡng, bạn sẽ thấy rằng công ty do Michael Novogratz lãnh đạo đang ở một bước ngoặt từ giao dịch tiền điện tử theo chu kỳ sang doanh thu từ cơ sở hạ tầng AI ổn định hơn.
Mỏ vàng của cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo
Galaxy Digital đang thực hiện một trong những chuyển đổi kinh doanh lớn nhất trong ngành công nghiệp tiền điện tử - từ giao dịch có biên lợi nhuận thấp sang trung tâm dữ liệu trí tuệ nhân tạo có biên lợi nhuận cao.
Galaxy đạt được doanh thu ròng 31 triệu USD trong quý này, và tổng EBITDA điều chỉnh là 211 triệu USD sau khi điều chỉnh các chi phí phi tiền mặt và chưa thực hiện.
Trong tổng doanh thu của mình, mảng giao dịch chỉ kiếm được 13 triệu đô la lợi nhuận từ 8,7 tỷ đô la doanh thu - tỷ suất lợi nhuận chỉ ở mức 0,15%. Do đó, 95% doanh thu của họ gần như không có lãi.
So với điều đó, hợp đồng trung tâm dữ liệu trí tuệ nhân tạo mới của họ cam kết đạt được tỷ suất lợi nhuận 90% trên doanh thu trung bình hàng năm vượt qua 1 tỷ đô la.
Mặc dù tôi lạc quan về việc xây dựng khả năng trí tuệ nhân tạo và tính toán hiệu suất cao, nhưng tôi nghĩ rằng mức lợi nhuận hứa hẹn của nó bị phóng đại quá mức. Nhưng đừng chỉ nghe tôi, bạn có thể so sánh với mức lợi nhuận được công bố trong quý này của các nhà cung cấp dịch vụ dữ liệu AI hàng đầu như Equinix và Digital Realty: 46-47%.
Tuy nhiên, tôi nghĩ rằng hướng đi là đúng, chỉ xét từ góc độ tạo ra doanh thu. Hiện tại, phần lớn doanh thu của Galaxy đến từ các hoạt động giao dịch có chi phí cao và lợi nhuận thấp. Phần lớn lợi nhuận của nó (doanh thu trừ đi chi phí) đến từ các bộ phận tài sản và doanh nghiệp của nó.
Bộ phận tài sản bao gồm đầu tư vào tài sản kỹ thuật số và hoạt động khai thác, đầu tư cổ phần, lợi nhuận và thua lỗ từ tài sản kỹ thuật số và đầu tư cổ phần đã thực hiện và chưa thực hiện.
Hồ sơ tài sản 2 tỷ đô la của nó như một công cụ đầu tư, thậm chí còn là nguồn vốn chiến lược khi điều kiện thị trường thuận lợi.
Bộ phận này đã tạo ra doanh thu 198 triệu đô la mà không tính đến lợi nhuận chưa thực hiện không phải tiền mặt. Khác với các công ty tiền điện tử thuần túy, mảng tài sản của Galaxy đã huy động vốn bằng cách bán tài sản vào thời điểm chiến lược.
Đây chính là điều tôi cho rằng chiến lược tài sản tiền điện tử của Galaxy khác với chiến lược tài sản Bitcoin của Michael Saylor. Chiến lược “mua vào, giữ nhưng không bao giờ bán” của Saylor đã đạt được 14 tỷ USD lợi nhuận chưa thực hiện trong quý này. Nhưng đó chỉ là lợi nhuận trên giấy tờ, các cổ đông của Saylor không thể thu được lợi ích từ đó.
Tình hình của Galaxy thì khác. Nó không chỉ mua và nắm giữ tiền điện tử trong bể tài sản mà còn thực hiện các đợt bán hàng chiến lược, mang lại lợi nhuận thực hiện. Đây là số tiền thật mà cổ đông có thể chia sẻ.
Tuy nhiên, tôi cho rằng bộ phận tài sản của Galaxy là một nguồn thu nhập không đáng tin cậy. Chừng nào thị trường tiền điện tử ở trong tình trạng tốt nhất, bộ phận này sẽ tiếp tục tạo ra lợi nhuận. Nhưng thị trường không hoạt động như vậy, bất kể là thị trường truyền thống hay thị trường tiền điện tử. Thị trường chỉ có thể nói là có tính chu kỳ, điều này khiến cho những khoản lợi nhuận này phụ thuộc nghiêm trọng vào tình trạng của thị trường tiền điện tử.
Đó là lý do tại sao Galaxy cần thành công trong việc chuyển đổi trí tuệ nhân tạo của mình, vì mô hình hiện tại là không bền vững.
Cơ hội thị trường
Galaxy đã định vị mình tại giao điểm của hai xu hướng lớn: nhu cầu tính toán trí tuệ nhân tạo bùng nổ và tình trạng thiếu hụt hạ tầng điện lực lâu dài ở Mỹ. Báo cáo của McKinsey cho thấy nhu cầu trung tâm dữ liệu toàn cầu dự kiến sẽ tăng từ 55 gigawatt vào năm 2023 lên 219 gigawatt vào năm 2030, tăng gấp bốn lần.
Các nhà cung cấp dịch vụ đám mây quy mô lớn dự kiến sẽ đầu tư 800 tỷ USD vào các trung tâm dữ liệu vào năm 2028 như là chi tiêu vốn (CapEx), tăng 70% so với năm 2025, nhưng bị hạn chế bởi nguồn cung điện.
Lợi thế của Galaxy nằm ở khả năng tiềm năng 3,5 GW tại khu vực Helios ở Texas, đủ để cung cấp nhu cầu điện cho hơn 700.000 hộ gia đình trong bang. Đã có 800 MW được phê duyệt, thêm 2,7 GW đang được Hội đồng Độ tin cậy Điện Texas (ERCOT) nghiên cứu, Galaxy kiểm soát một trong những khả năng điện lớn nhất trong thị trường cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo có nguồn cung hạn chế.
Hình ảnh số của trung tâm dữ liệu Helios AI và HPC của Galaxy tại Texas.
Cơ sở cho sự chuyển mình của Galaxy là cam kết 15 năm đạt được với CoreWeave, đây là một trong những giao dịch cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo lớn nhất trong ngành. CoreWeave cam kết cung cấp 526 megawatt công suất IT quan trọng theo ba giai đoạn.
90% lợi nhuận dự kiến được quy cho tính chất tài sản nhẹ của hoạt động trung tâm dữ liệu sau khi cơ sở hạ tầng được xây dựng.
Tôi nghĩ rằng có một rủi ro lớn trong giao dịch CoreWeave: việc thực hiện. Ngay khi tôi nghĩ về quy mô vốn mà Galaxy cần huy động, kế hoạch và khả năng thực thi, công ty này đã vượt qua rào cản đầu tiên.
Vào ngày 16 tháng 8, Galaxy đã hoàn thành thành công việc huy động vốn cho dự án trung tâm dữ liệu Helios trị giá 1,4 tỷ đô la, đảm bảo nguồn vốn cần thiết cho giai đoạn đầu của việc xây dựng. Điều này khiến tôi cảm thấy tự tin hơn về cách loại bỏ rủi ro vốn quan trọng và xác minh tính khả thi thương mại của dự án Helios.
Phương trình dòng tiền
Dòng tiền hiện tại của Galaxy đã phơi bày sự không ổn định trong hoạt động giao dịch của họ, đồng thời làm nổi bật lý do vì sao hạ tầng trí tuệ nhân tạo có thể cung cấp sự ổn định tài chính thực sự.
Công ty này có 1,18 tỷ USD tiền mặt và stablecoin vào cuối quý II, nghe có vẻ nhiều, nhưng thực tế lại phức tạp hơn. Hoạt động giao dịch của Galaxy sử dụng mô hình tiêu tốn nhiều vốn, và các khoản vay ký quỹ cần một lượng lớn dự trữ tiền mặt. Phần lớn số tiền 1,18 tỷ USD này không thể sử dụng tự do.
Dòng tiền tự do thực tế của Galaxy rất ít ỏi. Sau khi thanh toán 14,2 triệu USD tiền lãi và chi phí hoạt động liên tục, hoạt động kinh doanh cốt lõi hầu như không thể đạt được sự cân bằng về dòng tiền.
Điều này buộc Galaxy phụ thuộc vào sự tăng giá của thị trường tiền điện tử, tức là kho bạc và hoạt động khai thác của nó, để tạo ra vốn hỗ trợ cho hoạt động trong sự chu kỳ và không thể dự đoán vốn có. Trong khi đó, cấu trúc hợp đồng ba giai đoạn của CoreWeave và đặc điểm kinh doanh có biên lợi nhuận cao có thể ngay lập tức tạo ra dòng tiền dương.
Mặc dù tỷ suất lợi nhuận có thể không cao như 90%, nhưng ngay cả tỷ suất lợi nhuận bảo thủ hơn từ 40-50% vẫn sẽ đáng tin cậy và ổn định hơn so với hoạt động kho bạc theo chu kỳ.
Khác với các hoạt động giao dịch cần liên tục đầu tư vào vốn lưu động và cơ sở hạ tầng công nghệ, dòng tiền từ hoạt động trung tâm dữ liệu có thể được tái đầu tư vào mở rộng hoặc trả lại cho các cổ đông.
Dự án Helios gần đây của Galaxy đã giúp giải quyết vấn đề dòng tiền. Bằng cách có được nguồn vốn xây dựng chuyên dụng, Galaxy đã tách biệt sự phát triển cơ sở hạ tầng với nhu cầu dòng tiền từ hoạt động của mình. Điều này là không thể thực hiện trong việc mở rộng kinh doanh giao dịch, vì vốn bảng cân đối cần thiết cho việc mở rộng kinh doanh giao dịch sẽ cạnh tranh trực tiếp với nhu cầu của các doanh nghiệp khác.
Chi tiết phí
Tổng chi phí của bộ phận tài sản kỹ thuật số là 8,714 triệu USD, trong đó phí giao dịch chiếm tỷ lệ lớn nhất (8,596 triệu USD). Những chi phí này hoàn toàn là chi phí chuyển nhượng, hầu như không có không gian tăng giá. Galaxy gần như không thể tối ưu hóa những chi phí này, vì trong kinh doanh giao dịch hàng hóa, chênh lệch giá liên tục thu hẹp, những chi phí này là không thể tránh khỏi.
Điều đáng lo ngại hơn nữa là chi phí lương theo quý bao gồm 18,8 triệu đô la tiền thưởng cổ phiếu, phải được thanh toán bằng tiền mặt. Điều này có nghĩa là, Galaxy đã chi trả nhiều hơn cho việc giữ chân nhân tài so với lợi nhuận từ hoạt động cốt lõi của mình (13 triệu đô la).
Sự chuyển đổi cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo sẽ thay đổi tình hình này. Một khi cơ sở được đưa vào hoạt động, việc vận hành trung tâm dữ liệu cần tối thiểu hóa chi phí biến đổi.
Để giải thích một cách trực quan hơn, toàn bộ hoạt động kinh doanh tài sản kỹ thuật số của Galaxy đã tạo ra 71,4 triệu đô la lợi nhuận gộp điều chỉnh trong quý thứ hai. Khi hoạt động hết công suất, chỉ riêng giai đoạn một và giai đoạn hai của Helios (khoảng 400 megawatt) có thể tạo ra 180 triệu đô la doanh thu hàng quý, và độ phức tạp trong vận hành cùng chi phí chỉ chiếm một phần nhỏ so với hoạt động giao dịch.
Phản ứng của thị trường
Trong vòng 24 giờ sau khi Galaxy công bố báo cáo tài chính quý 2, giá cổ phiếu đã tăng nhẹ 5% và trong vòng một tuần đã tăng khoảng 17%, sau đó các nhà đầu tư bắt đầu rút vốn.
Điều này có thể là do các nhà đầu tư nhận ra rằng 180 triệu đô la trong số 211 triệu đô la lợi nhuận đến từ điều chỉnh phi tiền mặt và lợi nhuận kho bạc, chứ không phải từ cải thiện hoạt động.
Các nhà đầu tư có thể chưa hoàn toàn xem xét sự chuyển đổi phức tạp của Galaxy sang cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo, vì dự kiến sẽ không có doanh thu trung tâm dữ liệu đáng kể trước nửa đầu năm 2026.
Tôi vẫn giữ thái độ lạc quan về tâm lý thị trường dài hạn, xét đến tiềm năng phát triển trong tương lai.
Theo nghiên cứu của ERCOT, việc Galaxy bổ sung 2,7 GW công suất cho thấy công ty có ý định củng cố vị thế của mình như một nhà cung cấp cơ sở hạ tầng lâu dài chứ không phải là một nhà điều hành cơ sở đơn lẻ.
Sau khi phát triển toàn diện, Galaxy tại Texas có thể so sánh với một số khu vực trung tâm dữ liệu siêu lớn lớn nhất do Amazon, Microsoft và Google điều hành. Quy mô này có thể cung cấp cho họ lợi thế đàm phán với các công ty trí tuệ nhân tạo khác, đồng thời nâng cao hiệu quả hoạt động, từ đó tăng tỷ suất lợi nhuận.
Chuyên môn của công ty trong lĩnh vực tiền điện tử đã cung cấp cho nó một vị trí độc đáo trong lĩnh vực mới nổi giao thoa giữa trí tuệ nhân tạo và công nghệ blockchain.
Con đường phía trước
Galaxy đang thực hiện một cược lớn và mang tính phân cực. Nếu chuyển đổi cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo thành công, họ sẽ chuyển từ một công ty giao dịch có biên lợi nhuận thấp thành một cỗ máy tạo ra tiền mặt. Nếu thất bại, họ sẽ chi hàng tỷ đô la để xây dựng bất động sản đắt đỏ ở Texas, trong khi đó hoạt động kinh doanh cốt lõi của họ sẽ dần thu hẹp.
14 tỷ đô la Mỹ trong tài trợ dự án xác nhận niềm tin từ bên ngoài, nhưng tôi đang chú ý đến hai chỉ số chính: Họ có thực sự có thể cung cấp 133 megawatt công suất sẵn sàng cho AI trước giữa năm 2026 không? Khi họ bắt đầu chi trả chi phí vận hành thực tế, biên lợi nhuận 90% này có thể duy trì không?
Hiện tại, hoạt động cung cấp đủ dòng tiền để duy trì kinh doanh, nhưng cần có sự thể hiện mạnh mẽ liên tục của thị trường tiền điện tử để thực hiện các khoản đầu tư tăng trưởng có ý nghĩa. Cơ hội cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo hứa hẹn tiềm năng doanh thu liên tục và đáng tin cậy, thành công của nó hoàn toàn phụ thuộc vào khả năng thực thi trong 18-24 tháng tới.
Gần đây, việc huy động vốn cho dự án đã loại bỏ những rủi ro thực hiện lớn, nhưng Galaxy giờ đây phải chứng minh rằng họ có thể thành công trong việc chuyển đổi cơ sở hạ tầng khai thác tiền điện tử thành các cơ sở tính toán trí tuệ nhân tạo cấp doanh nghiệp để thu hút nhà đầu tư đặt cược dài hạn.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
Từ khai thác đến khai thác trí tuệ nhân tạo
Tác giả: Prathik Desai Biên dịch: Block unicorn
Hôm nay, chúng tôi sẽ phân tích sâu báo cáo tài chính quý 2 năm 2025 của Galaxy Digital, nhà cung cấp giải pháp tài sản kỹ thuật số và trung tâm dữ liệu, đang chuẩn bị cho một cuộc chuyển mình. Từ hoạt động kinh doanh cốt lõi của mình - chiếm 95% doanh thu nhưng tỷ suất lợi nhuận chưa đến 1%, đến một mô hình kinh doanh với tỷ lệ doanh thu - chi phí nghe có vẻ khó tin.
Tóm tắt
Khi bạn xem dữ liệu quý II của Galaxy Digital, thật dễ dàng để bỏ qua một điều: điều gì sẽ xảy ra tiếp theo. Khi xem xét kỹ lưỡng, bạn sẽ thấy rằng công ty do Michael Novogratz lãnh đạo đang ở một bước ngoặt từ giao dịch tiền điện tử theo chu kỳ sang doanh thu từ cơ sở hạ tầng AI ổn định hơn.
Mỏ vàng của cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo
Galaxy Digital đang thực hiện một trong những chuyển đổi kinh doanh lớn nhất trong ngành công nghiệp tiền điện tử - từ giao dịch có biên lợi nhuận thấp sang trung tâm dữ liệu trí tuệ nhân tạo có biên lợi nhuận cao.
Galaxy đạt được doanh thu ròng 31 triệu USD trong quý này, và tổng EBITDA điều chỉnh là 211 triệu USD sau khi điều chỉnh các chi phí phi tiền mặt và chưa thực hiện.
Trong tổng doanh thu của mình, mảng giao dịch chỉ kiếm được 13 triệu đô la lợi nhuận từ 8,7 tỷ đô la doanh thu - tỷ suất lợi nhuận chỉ ở mức 0,15%. Do đó, 95% doanh thu của họ gần như không có lãi.
So với điều đó, hợp đồng trung tâm dữ liệu trí tuệ nhân tạo mới của họ cam kết đạt được tỷ suất lợi nhuận 90% trên doanh thu trung bình hàng năm vượt qua 1 tỷ đô la.
Mặc dù tôi lạc quan về việc xây dựng khả năng trí tuệ nhân tạo và tính toán hiệu suất cao, nhưng tôi nghĩ rằng mức lợi nhuận hứa hẹn của nó bị phóng đại quá mức. Nhưng đừng chỉ nghe tôi, bạn có thể so sánh với mức lợi nhuận được công bố trong quý này của các nhà cung cấp dịch vụ dữ liệu AI hàng đầu như Equinix và Digital Realty: 46-47%.
Tuy nhiên, tôi nghĩ rằng hướng đi là đúng, chỉ xét từ góc độ tạo ra doanh thu. Hiện tại, phần lớn doanh thu của Galaxy đến từ các hoạt động giao dịch có chi phí cao và lợi nhuận thấp. Phần lớn lợi nhuận của nó (doanh thu trừ đi chi phí) đến từ các bộ phận tài sản và doanh nghiệp của nó.
Bộ phận tài sản bao gồm đầu tư vào tài sản kỹ thuật số và hoạt động khai thác, đầu tư cổ phần, lợi nhuận và thua lỗ từ tài sản kỹ thuật số và đầu tư cổ phần đã thực hiện và chưa thực hiện.
Hồ sơ tài sản 2 tỷ đô la của nó như một công cụ đầu tư, thậm chí còn là nguồn vốn chiến lược khi điều kiện thị trường thuận lợi.
Bộ phận này đã tạo ra doanh thu 198 triệu đô la mà không tính đến lợi nhuận chưa thực hiện không phải tiền mặt. Khác với các công ty tiền điện tử thuần túy, mảng tài sản của Galaxy đã huy động vốn bằng cách bán tài sản vào thời điểm chiến lược.
Đây chính là điều tôi cho rằng chiến lược tài sản tiền điện tử của Galaxy khác với chiến lược tài sản Bitcoin của Michael Saylor. Chiến lược “mua vào, giữ nhưng không bao giờ bán” của Saylor đã đạt được 14 tỷ USD lợi nhuận chưa thực hiện trong quý này. Nhưng đó chỉ là lợi nhuận trên giấy tờ, các cổ đông của Saylor không thể thu được lợi ích từ đó.
Tình hình của Galaxy thì khác. Nó không chỉ mua và nắm giữ tiền điện tử trong bể tài sản mà còn thực hiện các đợt bán hàng chiến lược, mang lại lợi nhuận thực hiện. Đây là số tiền thật mà cổ đông có thể chia sẻ.
Tuy nhiên, tôi cho rằng bộ phận tài sản của Galaxy là một nguồn thu nhập không đáng tin cậy. Chừng nào thị trường tiền điện tử ở trong tình trạng tốt nhất, bộ phận này sẽ tiếp tục tạo ra lợi nhuận. Nhưng thị trường không hoạt động như vậy, bất kể là thị trường truyền thống hay thị trường tiền điện tử. Thị trường chỉ có thể nói là có tính chu kỳ, điều này khiến cho những khoản lợi nhuận này phụ thuộc nghiêm trọng vào tình trạng của thị trường tiền điện tử.
Đó là lý do tại sao Galaxy cần thành công trong việc chuyển đổi trí tuệ nhân tạo của mình, vì mô hình hiện tại là không bền vững.
Cơ hội thị trường
Galaxy đã định vị mình tại giao điểm của hai xu hướng lớn: nhu cầu tính toán trí tuệ nhân tạo bùng nổ và tình trạng thiếu hụt hạ tầng điện lực lâu dài ở Mỹ. Báo cáo của McKinsey cho thấy nhu cầu trung tâm dữ liệu toàn cầu dự kiến sẽ tăng từ 55 gigawatt vào năm 2023 lên 219 gigawatt vào năm 2030, tăng gấp bốn lần.
Các nhà cung cấp dịch vụ đám mây quy mô lớn dự kiến sẽ đầu tư 800 tỷ USD vào các trung tâm dữ liệu vào năm 2028 như là chi tiêu vốn (CapEx), tăng 70% so với năm 2025, nhưng bị hạn chế bởi nguồn cung điện.
Lợi thế của Galaxy nằm ở khả năng tiềm năng 3,5 GW tại khu vực Helios ở Texas, đủ để cung cấp nhu cầu điện cho hơn 700.000 hộ gia đình trong bang. Đã có 800 MW được phê duyệt, thêm 2,7 GW đang được Hội đồng Độ tin cậy Điện Texas (ERCOT) nghiên cứu, Galaxy kiểm soát một trong những khả năng điện lớn nhất trong thị trường cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo có nguồn cung hạn chế.
Hình ảnh số của trung tâm dữ liệu Helios AI và HPC của Galaxy tại Texas.
Cơ sở cho sự chuyển mình của Galaxy là cam kết 15 năm đạt được với CoreWeave, đây là một trong những giao dịch cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo lớn nhất trong ngành. CoreWeave cam kết cung cấp 526 megawatt công suất IT quan trọng theo ba giai đoạn.
90% lợi nhuận dự kiến được quy cho tính chất tài sản nhẹ của hoạt động trung tâm dữ liệu sau khi cơ sở hạ tầng được xây dựng.
Tôi nghĩ rằng có một rủi ro lớn trong giao dịch CoreWeave: việc thực hiện. Ngay khi tôi nghĩ về quy mô vốn mà Galaxy cần huy động, kế hoạch và khả năng thực thi, công ty này đã vượt qua rào cản đầu tiên.
Vào ngày 16 tháng 8, Galaxy đã hoàn thành thành công việc huy động vốn cho dự án trung tâm dữ liệu Helios trị giá 1,4 tỷ đô la, đảm bảo nguồn vốn cần thiết cho giai đoạn đầu của việc xây dựng. Điều này khiến tôi cảm thấy tự tin hơn về cách loại bỏ rủi ro vốn quan trọng và xác minh tính khả thi thương mại của dự án Helios.
Phương trình dòng tiền
Dòng tiền hiện tại của Galaxy đã phơi bày sự không ổn định trong hoạt động giao dịch của họ, đồng thời làm nổi bật lý do vì sao hạ tầng trí tuệ nhân tạo có thể cung cấp sự ổn định tài chính thực sự.
Công ty này có 1,18 tỷ USD tiền mặt và stablecoin vào cuối quý II, nghe có vẻ nhiều, nhưng thực tế lại phức tạp hơn. Hoạt động giao dịch của Galaxy sử dụng mô hình tiêu tốn nhiều vốn, và các khoản vay ký quỹ cần một lượng lớn dự trữ tiền mặt. Phần lớn số tiền 1,18 tỷ USD này không thể sử dụng tự do.
Dòng tiền tự do thực tế của Galaxy rất ít ỏi. Sau khi thanh toán 14,2 triệu USD tiền lãi và chi phí hoạt động liên tục, hoạt động kinh doanh cốt lõi hầu như không thể đạt được sự cân bằng về dòng tiền.
Điều này buộc Galaxy phụ thuộc vào sự tăng giá của thị trường tiền điện tử, tức là kho bạc và hoạt động khai thác của nó, để tạo ra vốn hỗ trợ cho hoạt động trong sự chu kỳ và không thể dự đoán vốn có. Trong khi đó, cấu trúc hợp đồng ba giai đoạn của CoreWeave và đặc điểm kinh doanh có biên lợi nhuận cao có thể ngay lập tức tạo ra dòng tiền dương.
Mặc dù tỷ suất lợi nhuận có thể không cao như 90%, nhưng ngay cả tỷ suất lợi nhuận bảo thủ hơn từ 40-50% vẫn sẽ đáng tin cậy và ổn định hơn so với hoạt động kho bạc theo chu kỳ.
Khác với các hoạt động giao dịch cần liên tục đầu tư vào vốn lưu động và cơ sở hạ tầng công nghệ, dòng tiền từ hoạt động trung tâm dữ liệu có thể được tái đầu tư vào mở rộng hoặc trả lại cho các cổ đông.
Dự án Helios gần đây của Galaxy đã giúp giải quyết vấn đề dòng tiền. Bằng cách có được nguồn vốn xây dựng chuyên dụng, Galaxy đã tách biệt sự phát triển cơ sở hạ tầng với nhu cầu dòng tiền từ hoạt động của mình. Điều này là không thể thực hiện trong việc mở rộng kinh doanh giao dịch, vì vốn bảng cân đối cần thiết cho việc mở rộng kinh doanh giao dịch sẽ cạnh tranh trực tiếp với nhu cầu của các doanh nghiệp khác.
Chi tiết phí
Tổng chi phí của bộ phận tài sản kỹ thuật số là 8,714 triệu USD, trong đó phí giao dịch chiếm tỷ lệ lớn nhất (8,596 triệu USD). Những chi phí này hoàn toàn là chi phí chuyển nhượng, hầu như không có không gian tăng giá. Galaxy gần như không thể tối ưu hóa những chi phí này, vì trong kinh doanh giao dịch hàng hóa, chênh lệch giá liên tục thu hẹp, những chi phí này là không thể tránh khỏi.
Điều đáng lo ngại hơn nữa là chi phí lương theo quý bao gồm 18,8 triệu đô la tiền thưởng cổ phiếu, phải được thanh toán bằng tiền mặt. Điều này có nghĩa là, Galaxy đã chi trả nhiều hơn cho việc giữ chân nhân tài so với lợi nhuận từ hoạt động cốt lõi của mình (13 triệu đô la).
Sự chuyển đổi cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo sẽ thay đổi tình hình này. Một khi cơ sở được đưa vào hoạt động, việc vận hành trung tâm dữ liệu cần tối thiểu hóa chi phí biến đổi.
Để giải thích một cách trực quan hơn, toàn bộ hoạt động kinh doanh tài sản kỹ thuật số của Galaxy đã tạo ra 71,4 triệu đô la lợi nhuận gộp điều chỉnh trong quý thứ hai. Khi hoạt động hết công suất, chỉ riêng giai đoạn một và giai đoạn hai của Helios (khoảng 400 megawatt) có thể tạo ra 180 triệu đô la doanh thu hàng quý, và độ phức tạp trong vận hành cùng chi phí chỉ chiếm một phần nhỏ so với hoạt động giao dịch.
Phản ứng của thị trường
Trong vòng 24 giờ sau khi Galaxy công bố báo cáo tài chính quý 2, giá cổ phiếu đã tăng nhẹ 5% và trong vòng một tuần đã tăng khoảng 17%, sau đó các nhà đầu tư bắt đầu rút vốn.
Điều này có thể là do các nhà đầu tư nhận ra rằng 180 triệu đô la trong số 211 triệu đô la lợi nhuận đến từ điều chỉnh phi tiền mặt và lợi nhuận kho bạc, chứ không phải từ cải thiện hoạt động.
Các nhà đầu tư có thể chưa hoàn toàn xem xét sự chuyển đổi phức tạp của Galaxy sang cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo, vì dự kiến sẽ không có doanh thu trung tâm dữ liệu đáng kể trước nửa đầu năm 2026.
Tôi vẫn giữ thái độ lạc quan về tâm lý thị trường dài hạn, xét đến tiềm năng phát triển trong tương lai.
Theo nghiên cứu của ERCOT, việc Galaxy bổ sung 2,7 GW công suất cho thấy công ty có ý định củng cố vị thế của mình như một nhà cung cấp cơ sở hạ tầng lâu dài chứ không phải là một nhà điều hành cơ sở đơn lẻ.
Sau khi phát triển toàn diện, Galaxy tại Texas có thể so sánh với một số khu vực trung tâm dữ liệu siêu lớn lớn nhất do Amazon, Microsoft và Google điều hành. Quy mô này có thể cung cấp cho họ lợi thế đàm phán với các công ty trí tuệ nhân tạo khác, đồng thời nâng cao hiệu quả hoạt động, từ đó tăng tỷ suất lợi nhuận.
Chuyên môn của công ty trong lĩnh vực tiền điện tử đã cung cấp cho nó một vị trí độc đáo trong lĩnh vực mới nổi giao thoa giữa trí tuệ nhân tạo và công nghệ blockchain.
Con đường phía trước
Galaxy đang thực hiện một cược lớn và mang tính phân cực. Nếu chuyển đổi cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo thành công, họ sẽ chuyển từ một công ty giao dịch có biên lợi nhuận thấp thành một cỗ máy tạo ra tiền mặt. Nếu thất bại, họ sẽ chi hàng tỷ đô la để xây dựng bất động sản đắt đỏ ở Texas, trong khi đó hoạt động kinh doanh cốt lõi của họ sẽ dần thu hẹp.
14 tỷ đô la Mỹ trong tài trợ dự án xác nhận niềm tin từ bên ngoài, nhưng tôi đang chú ý đến hai chỉ số chính: Họ có thực sự có thể cung cấp 133 megawatt công suất sẵn sàng cho AI trước giữa năm 2026 không? Khi họ bắt đầu chi trả chi phí vận hành thực tế, biên lợi nhuận 90% này có thể duy trì không?
Hiện tại, hoạt động cung cấp đủ dòng tiền để duy trì kinh doanh, nhưng cần có sự thể hiện mạnh mẽ liên tục của thị trường tiền điện tử để thực hiện các khoản đầu tư tăng trưởng có ý nghĩa. Cơ hội cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo hứa hẹn tiềm năng doanh thu liên tục và đáng tin cậy, thành công của nó hoàn toàn phụ thuộc vào khả năng thực thi trong 18-24 tháng tới.
Gần đây, việc huy động vốn cho dự án đã loại bỏ những rủi ro thực hiện lớn, nhưng Galaxy giờ đây phải chứng minh rằng họ có thể thành công trong việc chuyển đổi cơ sở hạ tầng khai thác tiền điện tử thành các cơ sở tính toán trí tuệ nhân tạo cấp doanh nghiệp để thu hút nhà đầu tư đặt cược dài hạn.