Retour sur la tempête de liquidation de 20 milliards de dollars : le mécanisme de "prêt circulaire" de l'USDe déclenche un double effet de levier, révélant comment les teneurs de marché sont devenus des complices.

Le 11 octobre 2025, le marché des cryptomonnaies a été frappé par la plus grande tempête de liquidation de l'histoire, avec un montant total de liquidation des contrats dépassant 20 milliards USD. Bien que la menace de tarifs de l'ancien président américain Trump ait été le déclencheur macroéconomique, sa puissance destructrice découle du système de double effet de levier construit par le stablecoin synthétique USDe et sa stratégie de "prêt circulaire" à haut risque. La concentration et la fragilité de ce système ont entraîné un désancrage du prix de l'USDe en période de panique, déclenchant en chaîne une désendettement forcé allant des protocoles DeFi on-chain aux plateformes d'échange de dérivés centralisées. Cet article analysera en profondeur les mécanismes de transmission et d'amplification des risques, du point de vue des grands investisseurs et des teneurs de marché.

Résonance entre les chocs macroéconomiques et la vulnérabilité du marché

Cette chute du marché n'est pas simplement un événement de choc externe, mais plutôt le résultat d'une interaction entre les problèmes internes du marché et des catalyseurs externes.

· Tarifs de Trump : un amplificateur de l'aversion au risque : l'annonce de Trump d'imposer des tarifs de 100 % sur les produits chinois a rapidement suscité une aversion au risque mondiale. Étant donné que l'annonce a été faite après la clôture des marchés financiers traditionnels américains, le marché des cryptomonnaies est devenu le premier exutoire concentré de la panique mondiale.

· Effondrement des prix et taille des liquidations : sous l'effet de la panique, le prix du Bitcoin a chuté de 15 % par rapport à son sommet quotidien, tandis que les Altcoins ont subi un effondrement encore plus sévère, certaines valeurs de jetons chutant de 70 % à 90 % en peu de temps. Au final, le montant total des liquidations de contrats de cryptomonnaies sur l'ensemble du réseau a dépassé 20 milliards de dollars, mettant en évidence l'ampleur incroyable de l'effet de levier sur le marché.

· Frénésie spéculative et problèmes systémiques : avant l'effondrement, les traders ont généralement trop spéculé et utilisé des leviers très élevés pour tenter de toucher le fond. Les protocoles DeFi à haut rendement, représentés par l'USDe, ont rapidement émergé, attirant un grand nombre de capitaux à la recherche de rendements avec leurs rendements annuels en pourcentage (APY) extrêmement élevés, établissant une chaîne de transmission des risques complexe et interconnectée entre différents instruments financiers, plaçant le marché dans un état de « baril de poudre » prêt à exploser.

Mécanisme USDe : usine de fabrication de superleviers

En tant que troisième plus grand stablecoin au monde, le mécanisme "synthétique" de l'USDe et sa stratégie de rendement élevé sont le moteur amplificateur central de ce risque systémique.

· L'attractivité des rendements élevés de USDe : USDe est lancé par Ethena Labs, et est essentiellement un certificat d'investissement. Son design diffère de celui des stablecoins à réserve de dollars traditionnels, car il maintient la stabilité des prix grâce à une stratégie de "couverture delta neutre" : c'est-à-dire qu'il détient simultanément des positions longues sur l'Ethereum au comptant et vend à découvert des contrats perpétuels Ethereum d'une valeur équivalente sur une plateforme d'échange de dérivés. Son APY de base de 12 % à 15 % provient principalement des frais de financement des contrats perpétuels.

· "Prêt cyclique" : amplification extrême du rendement : c'est la stratégie de "prêt cyclique" (agriculture de rendement) qui pousse réellement le risque à son extrême, car elle peut amplifier le rendement annuel à des niveaux incroyables de 18 % à 24 %. Les investisseurs déposent des USDe dans un protocole de prêt en tant que garantie, empruntent des stablecoins comme l'USDC, puis échangent les stablecoins empruntés contre des USDe pour les re-staker, répétant ce processus 4 à 5 fois.

· Illusion de collatéral et risque LTV : grâce à ce processus, un capital initial de 100 000 USD peut lever plus de 360 000 USD de position totale. Le problème central de cette structure réside dans le « déséquilibre de liquidité » et l'« illusion de collatéral » : le TVL colossal verrouillé dans les protocoles DeFi est compté en double et exagéré. Une légère baisse du prix de l'USDe (par exemple 25 %) suffit à éroder complètement la marge initiale, déclenchant une liquidation et provoquant l'effondrement instantané de toute la pyramide de levier.

Le chemin de liquidation des grands investisseurs : une chute en spirale sous double pression

Pour les grands investisseurs (baleines), leurs positions à fort effet de levier subissent une pression de liquidation double sous des chocs macroéconomiques, devenant un maillon clé dans la transmission des risques.

· Vulnérabilité sous une structure de levier double : la stratégie principale des grands investisseurs est de prêter des stablecoins en utilisant des altcoins comme première couche de garantie, sans vendre les altcoins au comptant, puis d'investir les stablecoins dans le "prêt circulaire" de deuxième couche de l'USDe. Cette structure les expose à un double risque de volatilité des garanties et de fluctuation du prix de l'USDe.

· Alerte de seuil LTV : Les nouvelles tarifaires déclenchent une vente sur le marché, la valeur des actifs de jetons de cryptomonnaie utilisés comme garantie chute brusquement, entraînant une augmentation du ratio LTV de premier niveau, les grands investisseurs reçoivent une notification de marge supplémentaire et doivent rapidement compléter le stablecoin ou rembourser le prêt.

· Désancrage de l'USDe et explosion du règlement off-chain : Pour répondre aux exigences de marge, les grands investisseurs ont commencé à déconstruire les positions circulaires de l'USDe, déclenchant une énorme pression de vente sur la plateforme d'échange de l'USDe. En raison d'un manque de liquidité, le prix de l'USDe s'est désancré instantanément, tombant un temps à 0,62 à 0,65 USD. L'effondrement du prix de l'USDe a immédiatement réduit la valeur de son utilisation en tant que collatéral à effet de levier, déclenchant directement la liquidation automatique à l'intérieur du protocole de prêt.

· Le marché au comptant est victime de son propre succès : le mécanisme de liquidation on-chain commence à forcer les grands investisseurs à vendre à découvert les altcoins qu'ils ont initialement mis en gage pour rembourser leurs dettes, cette pression de vente frappe directement un marché des altcoins déjà fragile, accélérant la chute en spirale des prix.

Défaillance des teneurs de marché : comptes unifiés et vide de liquidité

Les teneurs de marché (MM) sont à l'origine des fournisseurs de liquidité sur le marché, mais leur quête ultime de l'efficacité du capital a fait de leur structure de "compte unifié" un vecteur d'effondrement du levier passif en période de crise.

· Les tentations et les pièges du compte unifié : les teneurs de marché utilisent couramment le "compte unifié" (Unified Account) fourni par les CEX traditionnels ou le mode de marge totale, en utilisant tous les actifs comme garantie unifiée pour leurs positions en dérivés. Ils ont tendance à utiliser des jetons peu liquides comme garantie principale afin de maximiser l'efficacité du capital.

· Choc des garanties entraînant un effet de levier passif : lorsque le prix des altcoins utilisés comme garanties s'effondre, la valeur des marges des comptes des teneurs de marché s'effondre instantanément, augmentant passivement leur taux de levier effectif de plus d'un facteur deux (par exemple, passant de 2 fois à 4 fois), déclenchant la liquidation par le moteur de risque de la plateforme d'échange.

· Liquidation et vente de stock : le moteur de liquidation de la plateforme d'échange se met en marche, non seulement pour liquider les garanties dont la valeur a chuté, mais aussi pour vendre de manière forcée tout actif liquide dans le compte des teneurs de marché (comme BNSOL, WBETH au comptant) afin de combler le déficit de marge. En même temps, les robots de liquidation vont également vendre les garanties sur le marché au comptant, aggravant encore la chute des prix et provoquant un événement de liquidation en spirale.

· Vide de liquidité : au moment où son compte est liquidé, le système automatisé des teneurs de marché exécute des ordres de gestion des risques : annulation massive de milliers d'ordres d'achat sur des paires de cryptomonnaies, retrait de liquidité. Au moment où la pression de vente sur le marché est la plus forte, les teneurs de marché, qui soutiennent en tant que principaux acheteurs, disparaissent soudainement, provoquant un "vide de liquidité" catastrophique, expliquant parfaitement pourquoi le prix des cryptomonnaies peut chuter instantanément de 80 % à 90 %.

Conclusion

Le krach du marché du 11 octobre 2025 est une exposition de risque systémique intersectoriel, digne d'un manuel, dans l'histoire de la finance cryptographique. Il révèle clairement : le "piège de rendement" du prêt circulaire de l'USDe dans la Finance décentralisée (DeFi), la vulnérabilité de la structure de "compte unifié" des plateformes d'échange (CeFi), et comment les frontières floues entre les deux forment des chemins complexes de contagion des risques. La leçon profonde de cet événement est que, dans la quête de rendements extrêmement élevés et d'efficacité du capital, les risques systémiques cachés sont extrêmement amplifiés. Pour tous les participants au marché, respecter le risque et éviter le surendettement sont les règles de survie les plus importantes dans un marché haussier.

Note : cet article est une information d'actualité et ne constitue pas un conseil en investissement. Le marché des cryptomonnaies est fortement volatil, les investisseurs doivent faire preuve de prudence dans leurs décisions.