S&P знизило рейтинг USDT до найнижчого, генеральний директор Tether відповів: ми пишаємося тим, що нас ненавидять.

Глобальна авторитетна рейтингове агентство S&P (S&P Global) в середу знизило рейтинг стейблкоїна Tether (USDT) з “обмеженого (4)” до “слабкого (5)”, що є найнижчим рівнем у цій рейтинговій системі. S&P зазначило, що основною причиною зниження стало зростання частки високоризикованих активів, таких як біткойн, золото та корпоративні облігації, у резервних активах Tether, а також існування “постійного інформаційного розриву”. Генеральний директор Tether Паоло Ардойно різко відреагував на це, заявивши: “Ми пишаємося тим, що ви нас ненавидите”, і звинуватив традиційні рейтингові моделі в тому, що вони не можуть оцінити вартість цифрових рідних монет. Наразі обіг USDT досяг 184 мільярдів доларів, продовжуючи залишатися лідером серед глобальних стейблкоїнів.

Історія суперечок з рейтингами: Протистояння S&P та Tether

Рейтингове агентство S&P Global у звіті, опублікованому в середу, офіційно знизило рейтинг стейблкоїна Tether до найнижчого рівня “5 (слабкий)” в своїй системі оцінювання, що означає публічну демонстрацію розбіжностей між традиційними фінансовими рейтинговими агентствами та гігантами криптоіндустрії. Це вперше, з моменту створення S&P у 2023 році системи рейтингу стейблкоїнів від 1 до 5, коли агентство застосувало таку сувору оцінку до лідера галузі. Ця рейтингова структура оцінює надійність стейблкоїнів за такими аспектами, як якість резервних активів, прозорість, відповідність регуляторним вимогам, структура управління та операційні ризики, причому Tether не змогла відповідати очікуваним стандартам S&P за кількома аспектами.

Основним обґрунтуванням рішення про пониження є зміна структури резервних активів Tether. S&P особливо підкреслила в звіті, що протягом минулого року Tether значно збільшив частку Біткойн, золота, забезпечених кредитів, корпоративних облігацій та інших інвестицій у резервних активах. Ці категорії активів S&P класифікує як “високоризиковані активи”, оскільки вони піддаються багатьом викликам, таким як “кредитний ризик, ринковий ризик, ризик процентних ставок та валютний ризик”. Що ще важливіше, S&P зазначила, що Tether має надзвичайно обмежене розкриття інформації про ці високоризиковані активи, що ускладнює для інвесторів оцінку фактичного рівня ризикового впливу, що контрастує з стандартами розкриття інформації для забезпечених цінних паперів у традиційній фінансовій сфері.

Відповідь Tether на результати рейтингу була досить різкою. Представник компанії у заяві електронною поштою прямо вказав, що S&P використовував “традиційну рамку, яка не може відобразити природу цифрових рідних валют, їх розмір та макроекономічну важливість”, та ігнорував “дані, які чітко демонструють витривалість, прозорість та глобальну корисність USDT”. Така рішуча позиція продовжує традиційний стиль опору Tether, але варто зазначити, що Tether вперше позиціонує себе як “системно важливу фінансову інфраструктуру” для країн, що розвиваються, що підвищує рівень дискусії, намагаючись перевести обговорення з простого рівня прозорості резервних активів на більш величну наратив фінансової інклюзивності.

Ключові дані про резервні активи та рейтинг Tether

Поточний рейтинг: 5 (слабкий) - найнижчий рівень рейтингової системи стабільних монет S&P

Попередній рейтинг: 4 (обмежений)

Оборотна пропозиція USDT: приблизно 1840 мільярдів USD

Резервні активи: державні облігації США, Біткойн, золото, корпоративні облігації, гарантовані кредити тощо

S&P стурбований: зростання частки високих ризиків активів, відсутність інформації про зберігачів, обмежене розкриття

Перспектива резервних активів Tether: стратегічна логіка та ризики високих ризикових інвестицій

Не випадковим є те, що резервні активи Tether схиляються до високоризикових категорій, а є свідомим вибором компанії в умовах поточного макроекономічного середовища. З огляду на те, що Федеральна резервна система підтримує політику високих процентних ставок, дохідність безпечних активів, таких як традиційні американські облігації, суттєво зросла, що, здавалося б, повинно було підвищити прибутковість емітентів стейблкоїнів. Однак Tether пішов проти цього тренду, продовжуючи збільшувати частку криптоактивів, таких як Біткойн, та альтернативних інвестицій у своїх резервах. За цією стратегією може стояти термінова потреба в підвищенні дохідності — після того, як обсяг обігу USDT перевищив 180 мільярдів доларів, навіть незначне підвищення ставки може принести значний абсолютний дохід.

З точки зору деталей розподілу активів, збільшення Tether у Біткойні особливо заслуговує на увагу. Згідно з квартальним сертифікаційним звітом Tether, станом на перший квартал 2025 року, вартість його володіння Біткойном перевищила 5 мільярдів доларів, що більше ніж у п’ять разів, порівняно з менш ніж 1 мільярдом доларів два роки тому. Хоча ця конфігурація принесла значні прибутки на папері під час циклу зростання Біткойна за останні два роки, вона також внесла ризики, які суперечать традиційним принципам дизайну стейблкоїнів. Основна ціннісна пропозиція стейблкоїнів полягає у стабільності ціни, тоді як Біткойн є активом з високою волатильністю, а його різкі коливання цін можуть загрожувати механізму прив’язки USDT, особливо в умовах екстремального ринку, що може викликати сумніви в достатності резервів.

Конфігурація золота та корпоративних облігацій також має виклики з прозорістю. S&P особливо підкреслило в звіті, що Tether не надала достатньо інформації, щоб ринок міг оцінити кредитну якість та ліквідність цих активів. Наприклад, щодо корпоративних облігацій Tether ніколи не розкривала емітента своїх облігацій, кредитний рейтинг, терміни погашення або концентрацію портфеля, що ускладнює зовнішню оцінку її кредитного ризику. Золото як фізичний актив стикається з проблемами перевірки зберігання та узгодженості оцінки. Ці прогалини в розкритті інформації є немислими в традиційній фінансовій сфері, але стали нормою в криптоіндустрії, при цьому рішення S&P про пониження рейтингу по суті є запереченням цієї галузевої практики.

Гра прозорості Tether: Історичні суперечки та сучасний стан розкриття інформації

Гра Tether з вимогами прозорості триває вже кілька років, а нещодавнє зниження рейтингу S&P стало лише останньою главою. Оглядаючи історію, варто зазначити, що ще в 2017 році Tether викликав занепокоєння на ринку через проблеми з підтвердженням резервних активів, коли компанія стверджувала, що кожен USDT повністю забезпечений 1 доларом, але тривалий час не надавала аудиторських підтверджень. У 2019 році Генеральна прокуратура Нью-Йорка розпочала розслідування щодо Tether та її афілійованої компанії Bitfinex, що в кінцевому підсумку завершилося мировою угодою на суму 18,5 мільйона доларів та зобов'язанням регулярно розкривати склад резервів. Ця подія стала поворотним моментом у процесі прозорості Tether, що спонукало компанію з 2021 року почати публікувати квартальні сертифікаційні звіти.

Однак остання оцінка S&P показує, що прозорість Tether все ще не відповідає очікуваним стандартам традиційних фінансових ринків. S&P особливо зазначає, що “Tether продовжує надавати обмежену інформацію про кредитну якість своїх зберігачів, контрагентів або постачальників банківських рахунків”. Ця критика влучно підкреслює суть справи — в традиційних фінансах інвестори не лише цікавляться якістю самих активів, але й надзвичайно турбуються про те, хто їх зберігає, в якій юрисдикції та під яким регуляторним захистом. Tether, як компанія, зареєстрована в Сальвадорі, переважно обирає зберігачів і банківських партнерів, які розташовані в юрисдикціях з відносно м'яким регуляторним середовищем, і ця структура сама по собі збільшує операційні ризики.

З точки зору порівняння в галузі, основні конкуренти Tether застосовують різні стратегії щодо прозорості. USDC від Circle регулярно проходить повну перевірку провідними міжнародними аудиторськими компаніями та детально розкриває склад своїх резервних активів та умови зберігання. Продукти стабільних монет Paxos також дотримуються суворих стандартів розкриття, навіть активно публікуючи на своєму сайті список своїх банків-кастодіантів та аудиторські звіти. Ця диференційована стратегія призвела до того, що S&P присвоїв USDC рейтинг “2 (сильний)”, що значно вище, ніж “5 (слабкий)” для USDT. Ринок голосує грошима — незважаючи на те, що USDT все ще має перевагу в масштабах, прийняття USDC серед інституційних інвесторів постійно зростає, що відображає формування премії за прозорість.

Аналіз впливу ринку: сигнали про перебудову структури стейблкоїнів

Рішення про зниження рейтингу S&P мало миттєвий вплив на ринок USDT обсягом 184 мільярди доларів. Незважаючи на те, що ціна USDT все ще міцно прив'язана до 1 долара, дані з блокчейну показують, що протягом 24 годин після оголошення новини спостерігалися значні зміни в русі капіталу у торговій парі USDT/USDC на централізованих біржах, приблизно 350 мільйонів доларів було переведено з USDT в USDC. Хоча цей рух капіталу не спричинив панічних розпродажів, він свідчить про те, що інституційні інвестори та обережні трейдери почали переоцінювати відносні ризики двох основних стейблкоїнів. Децентралізовані фінансові (DeFi) протоколи також зазнали впливу, кілька основних кредитних платформ оголосили про те, що розглядають можливість коригування відсоткової ставки застави для USDT.

З більш широкої перспективи конкуренції стейблкоїнів, зниження рейтингу S&P може прискорити процес розподілу ринку. USDT тривалий час утримував домінуючу позицію на ринку завдяки перевазі першовхідця, широкій присутності на біржах і глибині ліквідності, але ця перевага зазнає викликів. З одного боку, юрисдикції з чітким регулюванням, такі як ЄС, Великобританія та Сінгапур, сприяють тому, щоб емітенти стейблкоїнів дотримувалися суворіших вимог щодо розкриття інформації та резервів; з іншого боку, інституційні інвестори все більше покладаються на традиційні рамки оцінки ризиків при розподілі стейблкоїнів, а рейтинги S&P якраз надають таку референтну систему. Якщо Tether не поліпшить свою практику прозорості, він може поступово втратити частку ринку серед клієнтів з високими вимогами.

Моделі нових стейблкоїнів також можуть отримати вигоду від цієї події. Стейблкоїни, повністю забезпечені готівкою та короткостроковими державними облігаціями, такі як USDC і USDP (Pax Dollar), можуть привернути більш ризиконебажливих користувачів. Алгоритмічні проекти стейблкоїнів використовують цей момент, щоб рекламувати свої ціннісні пропозиції «без довірчих резервів», хоча такі проекти самі мають різні ризикові характеристики. Навіть прихильники цифрових валют центральних банків (CBDC) використовують цю подію, щоб підкреслити надійність офіційних цифрових валют. Така різноманітна конкурентна ситуація загалом сприяє здоровому розвитку галузі, але в короткостроковій перспективі може збільшити складність ринку та витрати на навчання користувачів.

Прогнози регуляторних тенденцій: прискорене формування глобальних стандартів стейблкоїнів

Рішення S&P про зниження рейтингу Tether відбулося на фоні прискореного формування глобальної регуляторної рамки для стейблкоїнів. Регламент ЄС щодо ринку криптоактивів (MiCA) набув чинності в червні 2024 року, висуваючи суворі вимоги до резервних активів, управління ліквідністю та стандартів розкриття інформації для емітентів стейблкоїнів. Хоча США ще не прийняли всебічні федеральні криптографічні регуляції, комітет з фінансових послуг Палати представників активно просуває законодавчу роботу над «Законом про платіжні стейблкоїни», голосування за який очікується до 2025 року. Ці регуляторні зміни вказують на чітку тенденцію: стейблкоїни зазнають аналогічної інтенсивності регулювання, як і банківські установи.

З точки зору конкретних вимог регулювання, прозорість резервних активів стане основним фокусом. Регламент MiCA вимагає, щоб емітенти стейблкоїнів регулярно (принаймні щомісяця) публікували звіти про резерви, видані аудиторами, визнаними ЄС, які детально розкривають типи активів, кредитну якість, структуру термінів і умови зберігання. Пропозиція законопроекту в США також містить подібні вимоги щодо розкриття та додатково підкреслює, що резервні активи повинні в основному складатися з готівки та еквівалентів готівки, суворо обмежуючи частку високоризикових активів. Ці регуляторні стандарти в значній мірі узгоджуються з занепокоєннями, які підкреслюються S&P у рейтингах, що свідчить про те, що оцінювальна рамка традиційних фінансів стає технічною основою регуляторної політики.

Для Tether шлях до дотримання регуляторних вимог стикається з серйозними викликами. Як компанія, зареєстрована в Сальвадорі, ринок, на якому Tether може безпосередньо надавати послуги, вже обмежений, а після впровадження регулювання MiCA її діяльність у США та Європі зіткнеться з суттєвими юридичними перешкодами. Якщо Tether не зможе суттєво покращити свої практики прозорості та відкоригувати структуру резервних активів, її можуть змусити вийти з цих ключових ринків. Цей тиск вже відображено в нещодавніх стратегічних змінах Tether — компанія почала більш активно спілкуватися з регуляторами, наймати керівників з традиційного фінансового сектору та досліджувати можливість створення подвійної штаб-квартири в більш дружніх юрисдикціях. Проте, чи зможуть ці зусилля переконати S&P та регуляторів, поки що залишається під питанням.

Рішення S&P знизити Tether до рівня “слабкий” є не просто коригуванням рейтингу, а зіткненням між традиційними фінансовими оцінками та криптоорієнтованими бізнес-моделями. Коли CEO Tether відповів: “Ми пишаємося тим, що ви нас ненавидите”, конфлікт між двома фінансовими парадигмами досяг нової висоти. Ядром цього обговорення стало питання, яке виходить за межі прозорості USDT, і торкається глибших питань: як слід оцінювати цифрові фінансові активи? Чи можуть традиційні рейтингові моделі повністю зрозуміти унікальну логіку криптоекономіки? Коли стейблкоїни переходять від краю експерименту до системної важливості, відповіді на ці питання формуватимуть траєкторію глобальної грошової циркуляції. Протягом наступного року, з повним впровадженням регулювання MiCA та просуванням законодавства США щодо стейблкоїнів, ця розмова між Tether та S&P продовжить відлунювати одночасно в регуляторних залах та на ринкових торгових площадках, а остаточний результат може визначити, яка модель стейблкоїнів зможе здобути довіру в наступному циклі.