Stablecoin không "ổn định"

作者：Alex

如果你站在布宜诺斯艾利斯的街头，或者拉各斯的电子市场，你会发现一种奇特的现象：当地人对本国货币的信任已降至冰点，手机里那个显示着“USDT”或“USDC”余额的App，成了他们资产安全的最后防线。

与此同时，全球各地的金融精英们正盯着屏幕上惊心动魄的K线图——不是比特币的暴涨暴跌，而是号称“永远等于1美元”的稳定币在瞬间归零。

这就是2025年稳定币市场的真实写照：极度繁荣与极度脆弱并存。

据统计，2024年全年稳定币的链上结算量已突破27万亿美元，这个数字甚至超过了Visa和Mastercard两大卡组织的总和。稳定币不再是加密货币交易的附属品，它已经悄然成为了全球金融的“影子血管”。然而，xUSD和deUSD的连环暴雷，以及美国《GENIUS法案》的铁腕监管，正在将这个行业推向一个剧烈震荡的洗牌期。

01 当“稳定”成为谎言

在加密世界，“稳定”往往是最昂贵的幻觉。2025年下半年爆发的Stream Finance（xUSD）与Elixir（deUSD）危机，给所有迷信“DeFi乐高积木”的人上了一堂惨痛的风险课。

xUSD与deUSD：一场9300万美元的黑箱游戏

如果说2022年Terra的崩溃是因为算法的自负，那么2025年xUSD的毁灭则是因为人性的贪婪。

xUSD自称是一种“收益型稳定币”，它的卖点很诱人：你持有它，不仅币值稳定，还能获得高额利息。但这利息从哪来？Stream Finance声称通过复杂的套利策略赚取。然而，直到2025年11月，那块遮羞布才被扯下——协议将大量用户资金委托给了一个链下的外部基金经理进行交易，而这位经理在场外交易中亏损了整整9300万美元。

调查显示，Stream Finance通过循环借贷，将1.6亿美元的本金放大了4倍。当亏损发生时，没有任何缓冲，xUSD价格在24小时内从1美元暴跌至0.24美元。

这场灾难并未止步于此。Elixir协议发行的deUSD，因为接受xUSD作为核心抵押品，瞬间被拖入深渊。这就像多米诺骨牌，第一张牌倒下时，整个系统都发出了碎裂的声音。deUSD市值蒸发1亿美元，无数投资者的积蓄灰飞烟灭。

Ethena (USDe)：在钢丝上跳舞

相比于xUSD的粗暴崩盘，Ethena发行的USDe则展示了另一种“精致的脆弱”。USDe不依赖银行存款，而是通过“Delta中性策略”（买入现货ETH，同时做空等量期货）来维持价值。

这种设计在牛市里是完美的印钞机，因为做空可以赚取资金费率。但在2024-2025年的市场调整期，资金费率频繁转负，意味着Ethena不仅不赚钱，还得倒贴钱给对手盘。为了维持那诱人的收益率，协议不得不消耗储备金。

虽然USDe尚未崩盘，但它时刻面临着“死亡螺旋”的威胁：一旦交易平台出现流动性危机，或者费率长期为负，这种合成美元的数学平衡就会被打破。它再次提醒市场：世界上没有免费的午餐，高收益的背后，必然是高风险的定价。

02 监管的铁幕：告别草莽时代

如果说2024年之前是稳定币的草莽时代，那么2025年就是“招安”与“规训”的元年。随着稳定币体量大到无法忽视，政府终于出手了。

2025年7月，美国总统特朗普签署的《GENIUS法案》是全球稳定币历史上的分水岭。这部法案的核心逻辑非常清晰：承认稳定币的合法地位，但必须将其纳入美元霸权的体系之内。

法案中最具杀伤力的一条是**“生息禁令”**。简单来说，像USDC这样的支付型稳定币，被禁止直接向用户支付利息。

其目的是保护银行，如果稳定币既像现金一样好用，又像国债一样有5%的利息，谁还会把钱存在银行里？这会引发银行存款的大搬家。

后果是什么呢？这一条款直接扼杀了一些主打“原生生息”的稳定币在美国的生存空间。市场被迫分化：合规的稳定币必须回归“数字现金”的本质——零息、安全、用于支付。

03 隐形的基础设施

尽管监管在收紧，尽管有些币在归零，但在现实世界中，稳定币的采用率却在疯涨。这种反差的根源在于：对于很多人来说，稳定币不是一种选择，而是一种生存必需品。

高通胀下的诺亚方舟

在阿根廷，年化通胀率一度超过200%。这意味着如果你持有比索，你的财富每天都在缩水。对于布宜诺斯艾利斯的自由职业者来说，收到工资的第一件事，就是换成USDT或USDC。这已经不是“投资”，而是“止血”。

在尼日利亚，进口商们受够了银行申请美元的繁琐和漫长等待（有时需要数周）。他们发现，使用稳定币支付货款，几分钟就能到账，手续费还比银行便宜80%。2024-2025年，尼日利亚的稳定币交易额接近220亿美元，这背后是无数中小企业为了活下去而进行的“自我美元化”。

支付巨头的倒戈

最讽刺的是，曾经最抵制加密货币的传统金融（TradFi），现在却是最积极的推广者。

• Visa：推出了Visa Direct新功能，让全球的创作者可以直接在数字钱包里收到USDC工资。
• Stripe：以11亿美元收购稳定币基建公司Bridge，并全面恢复加密支付。

这些巨头终于看清了现实：与其对抗一种更先进的技术，不如把它变成自己的底层管道。 他们不在乎用户是否信仰去中心化，他们在乎的是这套系统比SWIFT更快、更便宜。

04 小结

2025年标志着稳定币从“草莽”走向“正统”的终局。xUSD的崩盘证明了脱离透明度的金融创新终是空中楼阁，而《GENIUS法案》的落地则宣告了合规时代的全面降临。

市场正在经历深刻的物种进化：高风险的算法游戏将被边缘化，取而代之的是像USDC这样零息、透明、受监管的**“数字现金”**。它们将作为Visa、Stripe等巨头的底层设施，不仅服务于加密交易，更将成为阿根廷、尼日利亚等数亿普通人的金融救生艇。

这场变革说明：美元没有被颠覆，它只是通过代码完成了自我更新。对于投资者而言，远离“无风险高收益”的幻觉，拥抱真实的支付效用，才是通往未来的门票。