NDV：比特幣、黃金、美元現金的比較研究

作者 | NDV

本文內容不構成任何投資財務建議，請讀者嚴格遵守所在地法律法規。本文發布於 9 月 27 日，部分信息數據可能存在滯後。

NDV 研究團隊近期對比特幣（BTC）與黃金（XAU）的價格關係做了一次系統性分析。之所以關注這一主題，是因爲這兩類資產常常被市場視作“價值儲藏”和“對沖工具”：黃金作爲傳統的避險資產，數十年來一直是全球投資者的“安全港”；而 BTC 則被越來越多的投資者稱爲“數字黃金”，並在宏觀不確定性上升的背景下獲得了新的地位。

我們的研究出發點是：在一個含有較高 Crypto 權重的投資組合中，如何通過配置黃金與 BTC 來平衡波動率並提升 Sharpe Ratio（夏普比率，衡量單位風險下的回報水平）。

換句話說，二者究竟是替代關係，還是互補關係？

經過對過去四年的數據和市場機制的分析，我們得出的結論是：

· 多數情境下，BTC 與黃金呈現“條件互補”關係：它們的大方向一致，但在風險預算和波動表現上差異明顯，互爲補充；

· 少數極端敘事下，黃金具備“階段性替代”屬性：在流動性收緊、地緣衝突或金融體系風險暴露時，黃金的避險功能顯著優於 BTC，可部分替代其配置；

· 在資產配置邏輯上，它們應被視爲“跨機制的抗脆弱配對”：黃金依靠央行儲備和制度背書，BTC 則由總量上限和減半機制驅動。二者來自完全不同的體系，但正因如此，它們往往在不同市場環境下表現互補。通過在兩者之間定期再平衡（在走勢分化時做調整），投資人可以更好地分散風險，在長期中獲得更穩定、經過風險調整的收益。

以下爲具體分析。

一、長期視角：BTC 與黃金趨勢高度一致

從 2021 年至今，BTC 與黃金走勢高度一致，說明宏觀流動性和貨幣政策是兩者的共同驅動。

同漲同跌的階段

在宏觀政策和市場風險情緒的主導下，比特幣與黃金經常表現爲同步漲或下跌，如：

2022 年底 至 2023 年初：通脹見頂 + 加息放緩 → BTC 與 黃金 雙雙反彈；

2023 年 3 月銀行危機：避險需求提升 → 黃金漲，同時 BTC 受益於 “去中心化”敘事，也漲；

2024 年一季度：联准会轉入降息預期 + BTC ETF 獲批 → 黃金逼近歷史新高，BTC 突破歷史高點。

分化背離的階段

當市場進入“各自敘事”主導時，比特幣和黃金的價格會出現背離，如：

黃金強、BTC 弱：2021 年春夏：黃金因通脹擔憂走強，比特幣因中國監管與馬斯克言論大跌； 2021 年底至2022 年初：地緣衝突推升黃金，但BTC 因联准会緊縮與科技股回調走弱； 2025 年一季度，貿易摩擦和中東衝突 → 黃金突破 3000 美元，而 BTC 則進入“利好兌現”後的高位回調。

BTC 強、黃金弱： 2024 年末，川普勝選 + ETF 資金流入 → BTC 獨立漲，黃金橫盤。

因此，從統計學角度看，BTC 在長期方向上與黃金高度一致，但短期行爲獨立。這也是它能帶來額外收益來源的原因。

二、爲什麼 BTC 收益率相比黃金更高

盡管 BTC 與黃金兩者在價格長期趨勢上高度相關，從回報角度看，BTC 更具優勢。我們認爲主要有以下幾點原因：

1. 資產屬性對比：相同敘事，不同功能

共同點（敘事層面）：

· 稀缺性：黃金依靠天然稀缺與高開採成本支撐，BTC 依靠總量上限（固定 2100 萬枚）與減半機制（不斷增強稀缺性）支撐；

· 法幣對沖：在通脹上行或貨幣信用動搖時，兩者的“價值儲藏”敘事都會被強化；

· 無現金流資產：黃金與 BTC 都沒有現金流，本質上定價依賴於市場流動性與風險偏好。

差異點（經濟功能）：

· 交易與結算：黃金實物屬性強，結算鏈條長但制度適配成熟；BTC 鏈上可編程結算，跨境效率高、去信任化，但鏈上與離線流動性存在割裂；

· 波動性與風險預算：黃金在長週期裏年化波動率大致穩定在中低區間（歷史平均約 15%，數據來源：State Street Global Advisors）；在市場極端時期，它的承壓相對較低。相比之下，比特幣的波動性遠高於傳統資產（歷史上常見區間在 50%–80%，極端情況甚至超過 100%，數據來源：WisdomTree、The Block），因此更像是一種高 Beta 風險資產；

· 制度採納路徑：黃金是全球央行儲備資產，制度錨定強；BTC 則正處在制度化進程中（ETF 上市、合規托管、機構配置），但短期內仍會週期性地受到監管擾動。

小結：在“通脹對沖”和“價值儲藏”的敘事上，BTC 與黃金具有一定替代性；但在風險預算、制度採納和結算功能上，二者差異顯著，因此體現出互補性。

資金流動差異：黃金的增量買盤主要來自央行和部分對沖倉位，增量有限；而 BTC 的新增資金更具爆發力，涵蓋 ETF 資金流入、機構配置以及散戶參與等（數據來源：CME Group、CoinShares 流量報告）。

歷史表現印證：過去十年，黃金的年化回報率約 4%–5%（美元計價，未扣通脹，數據來源：StatMuse）；而 BTC 的長期年化收益率則顯著更高。

技術驗證：統計檢驗表明，BTC 與黃金的收益率和波動率之間相關性接近於零（DCC-GARCH、Granger 等建模方法均未顯示顯著性，數據來源：NDV 內部模型），說明 BTC 的超額回報與黃金獨立，黃金無法提供同樣的高彈性。

因此，在多數情況下，兩者同向時，直接持有 BTC 能夠獲得更高風險補償和超額收益；而黃金的價值則更多體現在極端風險環境下，作爲組合的防御性補充。

【技術分析圖說明】

收益率相關性：統計檢驗顯示 BTC 與黃金的日度收益率沒有顯著相關性。說明兩者短期波動並不聯動，BTC 的漲跌更多受自身市場事件驅動。

波動率相關性：通過 DCC-GARCH 動態相關性建模發現，兩者的條件相關係數大多數時間低於 0.1，意味着波動率之間幾乎獨立，資產間的聯動效應較低。

因果關係檢驗：Granger 因果檢驗結果顯示，BTC 與黃金之間在 1–10 天滯後期的分析上均不具有顯著性，這意味着二者對彼此的收益率變化均沒有體現出領先性，無法通過一個資產的價格走勢更好地預測另一個資產未來的價格走勢。

三、中期視角：持有黃金比美元現金更有效

在當前的宏觀環境下，黃金的對沖效果相較美元現金更爲突出。原因在於：美國財政赤字不斷擴大，國債和美元的避險地位受到削弱，連長期支持美元資產的機構投資者也開始重新評估配置。與此同時，通脹居高不下，市場對未來降息的預期持續存在，這意味着真實利率在不斷走低，持有現金不僅沒有利息優勢，還面臨購買力被侵蝕的風險。與此相對，黃金作爲“無對手風險”的實物資產，不依賴任何信用背書，在地緣衝突、貿易摩擦頻發的背景下，其避險需求明顯提升。回顧歷史，無論是 1970 年代的滯脹時期，還是近年來通脹週期反復升溫的階段，黃金相較現金都展現了更好的價值保存能力。

因此，我們認爲黃金在中期視角下，是比美元現金更有效的防御性資產。

四、配置啓示

結合我們的分析，可以得出三個層次的配置思路：

首先，在常態環境下，BTC 依然是組合的核心倉位，因爲它具備更高的彈性和成長潛力，在大方向上與黃金保持同步，但漲幅度通常更可觀。

其次，在極端風險環境中，例如全球流動性驟然收緊、地緣衝突升級或金融體系出現不確定性時，黃金的防御屬性會明顯優於 BTC。在這些階段，適度增加黃金頭寸，替代部分 BTC，可以幫助組合降低回撤、增強穩健性。

最後，更廣義地看，在當前宏觀背景下，黃金相較美元現金更能發揮有效的對沖作用。與其被動持有現金等待貶值，不如通過黃金配置實現防御與保值。這種動態的配置思路，正是我們不斷精進投資框架、優化風險收益結構的體現。

五、結語

BTC 與黃金的關係，本質是長期同頻，短期分化。

我們堅定認爲，BTC 仍是組合的核心資產，它承載着更高的成長與彈性；而黃金在極端風險環境中展現出獨特的防御價值，並優於現金作爲對沖工具。二者不是替代，而是互補。這樣的動態配置思路，讓我們能夠在把握增長的同時，確保組合在不確定的宏觀環境下依然穩健。

更重要的是，我們對 BTC 的長期價值抱有堅定的信念。歷史上，BTC 的週期性波動劇烈，但長期回報顯著領先於任何傳統資產。如果未來十年 BTC 再漲 10 倍，我們有信心通過主動管理策略，把握週期，捕捉波動，在 β 之上持續創造 α，讓基金的整體表現顯著優於單純持有 BTC。

黃金的價值在於補充與防御，而比特幣的價值在於長期成長。對我們而言，方向明確：BTC 優於黃金，而 NDV 基金力求優於 BTC。我們通過嚴謹的風控、靈活的配置和深度研究，不僅跟隨這代數字資產的上升週期，更力圖持續爲投資人兌現超越資產本身的長期回報。